医药行业周报：创新出海节奏恢复，关注复苏细分领域

医药行业周报创新出海节奏恢复，关注复苏细分领域证 券 研 究 报 告投资评级：报告日期：推荐（ 维持 )2025年11月03日分析师：胡博新SAC编号：S1050522120002分析师：吴景欢SAC编号：S1050523070004行业周报2医 药 行 业 观 点诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明1. 创新出海节奏恢复，关注长期价值兑现根据医药魔方数据，2025年前三季度，License-out交易数量突破百起，达103笔，已超2024年全年数量；总金额达920.3亿美元，较2024年全年License-out总金额增长77%。进入10月份后，BD落地节奏显著加快，十月的第三周，国内落地多个创新药的对外授权项目，包括维立志博（BDCA2/TACI双抗，临床前）、翰森制药（CDH17 ADC, I期）、奥赛康(VEGF/ANG-2, II期）、海和药物（PI3Kα抑制剂，NDA）等。10月22日，信达生物与武田制药达成全球战略合作，按照协议，信达生物将获得12亿美元首付款以及潜在里程碑付款，总交易额最高可达114亿美元，该项目成为年内第二个首付款超10亿元的出海授权项目。在重磅交易落地和创新药授权出海数量和金额再创新高的背景下，9月1日至10月30日，万得创新药指数（8841049.WI）却下跌了8.17%，医药生物指数（000808.CSI）下跌6.15%，显著跑输沪深300指数。自2024年9月创新药指数触底反弹以来，对外授权是催化医药行业上涨的重要因素，项目首付款和总额也为创新药估值提供重要锚点。随着2025年上半年数个重磅交易的落地，从资本市场到医药产业界都对出海的预期也有所变化，但重磅交易并非常态，中国创新药出海实际上是MNC对中国研发管线优中选优的过程。在授权交易落地之后，创新药的价值仍需等待与合作方共同推进临床研究，待重要临床结果验证后，里程碑等才陆续获得支付。2025年10月30日，辉瑞制药在ClinicalTrials.gov官网上登记了2 项SSGJ-707的 III 期临床，适应症分别针对非小细胞肺癌和结直肠癌，虽然5月份的双方合作已公布项目的首付款和总金额，但考虑出海存在诸多不确定性，自III 期临床的开始，SSGJ-707的出海价值才正式进入里程碑的兑现阶段。3医 药 行 业 观 点诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2. 科研服务和CXO引领医药行业复苏总结2025年前3季度，医药行业各细分领域归母利润增速变化，科研和CXO板块继续引领行业复苏，连续3个季度利润增速为正，其中第三季度科研板块归母净利增速为99.83%，CXO板块归母净利增速为45.44%，其复苏基础来自于行业竞争出清，利润率恢复。行业龙头复苏更为迅速，并创业绩的新高，如药明康德第三季度单季度扣非后归母净利润为39.4亿元，创近5年新高。未持续盈利的创新药板块，研发效率的提升和新药商业化，亏损面减少，2025年第三季度已整体接近盈亏平衡。受汇兑收益影响，已持续盈利的创新药板块第三季度归母净利润增速有所下降，但依然是整个制药工业最优势的细分领域，疫苗、血液制品和其他生物制药等方向依然继续承压。医疗器械子行业细分众多，受集采、定价等医保政策影响的节奏并不一致，其中高值耗材中骨科集采进行较早，春立医疗，大博医疗和威高骨科已实现利润回升，IVD则受到2025年化学发光项目分拆的影响，多家企业国内市场为负增长。出口关税对医疗器械各领域的影响也不一致，在低值耗材中，英科医疗、奥美医疗和康德莱实现前3季度归母利润的正增长。4医 药 行 业 观 点诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明3.设备Q3招采持续恢复，出口增长具备刚性根据众成数科数据，2025 年第三季度， 我国医疗器械招投标整体市场规模同比增长 29.8%，对比第一和第二季度，增速虽然有所回落，但恢复趋势延续，整体市场保存平稳增长。从各品类来看，医学影像设备增长 55.02%，而体外诊断设备公开招中标市场规模同比下降 25.90%。集采和检验收费政策的调整对近年来体外诊断行业增长构成 压力。出口方面，据中国医药保健品进出口商会统计，2025年上半年，我国医疗器械进出口总额达410.9亿美元，同比增长1.1%；其中出口额241.0亿美元，同比增长5.0%；进口额169.9亿美元，同比下降3.9%。上半年实现贸易顺差71.1亿美元。上半年出口额的增长是经受了美国4月份关税冲击影响的结果，美国市场出口额也同比下滑4.41%。从品类来看，医院诊断与治疗类产品的出口额达112.3亿美元，同比增长8.2%。中国的制造水平提升，产品继续凭借其卓越的性价比在全球市场中持续渗透，并向技术密集型不断转型，从而提升了行业的国际竞争力。5医 药 行 业 观 点诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明4. 自免领域出海突破，新技术的后发优势2025年10月8日，诺诚健华与Zenas BioPharma, Inc达成协议，合作内容包含了两款临床前的口服自免药物，分布靶点为IL-17AA/AF抑制剂和可透过血脑屏障的TYK2抑制剂。10月28日，荃信生物与罗氏达成QX031N的全球独家许可协议，获得首付款7500万美元，至多9.95亿美元里程碑付款，以及潜在未来产品销售的梯度特许权使用费。QX031N是同时靶向TSLP和IL-33的长效双抗，有望被开发成为COPD及哮喘等呼吸系统疾病的治疗新选择。在自免疾病方向，中国创新药开发以满足本土市场的me-too为主，而且基本聚焦于银屑病、类风湿关节炎等成熟适应症，注射剂型占据多数，而海外自免药物的研发方向已转向炎症肠病、COPD等生物制剂疗效相对较差的新适应症，剂型也更关注更为方便的口服剂型。虽然目前对外授权的两个项目均处于早期，但中国创新药企业已逐步赶上全球研发趋势，而且双抗组合等新技术采用，有望获得更优的临床结果。6医 药 行 业 观 点诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明5. 减重方向海外MNC并购交锋，关注对中国企业出海影响10月30日诺和诺德为Mestera提起收购方案，引起诺和诺德与辉瑞的收购交锋。10月31日辉瑞制药已向特拉华州衡平法院（Delaware Court of Chancery）提起诉讼，起诉Metsera及其董事会和诺和诺德。11月13日的Metsera股东大会将对辉瑞的并购交易进行表决，考虑诺和诺德提出收购方案存在更高的溢价，辉瑞能否顺利并购Mestera存在不确定性。按照诺德诺德新提出的方案，Metsera的交易价格为每股 ＄56.50 现金+21.25 美元的 CVR，整体估值90亿美元。Mestera的核心研发管线为 GLP-1 月制剂 (Ph. 2b)+ amylin 月制剂 (Ph. 1)+口服 GLP-1 peptide (Ph. 1)。根据礼来公布的2025年3季报，替尔泊肽销售额达到248.37亿美元（+125%），在美国市场的份额已经超过诺和诺德的司美格鲁肽，预计全年替尔泊肽的销售额将超过320亿美元，成为全球销售第一的药王。诺和诺德与辉瑞针对Mestera的并购交锋进一步说明减重市场的吸引力，若辉瑞制药不能顺利并购Meste