2025年三季报点评：生猪出栏有序扩张，养殖业绩随猪价回落承压

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年11月02日优于大市巨星农牧（603477.SH）2025 年三季报点评：生猪出栏有序扩张，养殖业绩随猪价回落承压核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·养殖业证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001证券分析师：江海航jianghaihang@guosen.com.cnS0980524070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价18.35 元总市值/流通市值9360/9360 百万元52 周最高价/最低价25.00/15.75 元近 3 个月日均成交额340.18 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《巨星农牧（603477.SH）-2024 年报及 2025 年一季报点评：养殖成本领先行业，生猪出栏有序扩张》 ——2025-05-05《巨星农牧（603477.SH）-2024 半年报点评：2024Q2 成本稳步下降，头均收益领先行业》 ——2024-09-03《巨星农牧（603477.SH）-2024半年报业绩预告点评：生猪 2024H1盈利反转，受益猪价景气回升》 ——2024-07-11公司生猪出栏稳步扩张，养殖成本同比下降。公司 2025 年前三季度营收同比+42.57%至 56.39 亿元,归母净利同比-58.69%至 1.07 亿元；其中 2025Q3营收同比+11.57%至 19.22 亿元,归母净利同比-124.32%至-0.74 亿元，主要系生猪业务业绩随猪价回落阶段性承压，从出栏来看，公司 2025 年前三季度生猪出栏达 293.42 万头，较上年增加 50.76%，经测算，2025Q3 公司生猪销售均价约 13.3 元/公斤，生猪养殖完全成本接近 13.6 元/公斤，成本管控能力处于行业领先水平。聚焦生猪养殖，生产成绩稳步改善。公司成本控制能力处于行业领先水平，其核心优势在生猪育种和养殖管理两方面。育种方面，2017 年公司与种猪改良公司 PIC 战略合作，繁育出的种猪具有产仔率高、存活率高、料肉比低的特点。据公司披露，公司生猪养殖生产指标持续改进提升，2025 年上半年，公司生猪养殖业务的 PSY 约为 28 头、料肉比约为 2.58，表现领先行业。管理方面，公司与知名养猪服务技术公司 Pipestone 达成合作，由其向公司提供生猪养殖咨询服务，包括场所设计、基因审查、养殖人员技术支持及培训、兽医技术咨询等。综合两方面优势，公司成本领先地位稳固，未来随 PSY及料肉比改善，仍有进一步下降空间。毛利率随生猪价格周期波动，费用率控制效果显现。2025Q1-Q3 毛利率同比-7.4pct 至 10.44%，净利率同比-4.72pct 至 2.00%。2025Q1-Q3 销售费用率同比-0.19pct 至 0.49%，管理+研发费用率同比-1.29pct 至 4.34%，财务费用率同比-1.22pct 至 2.62%。据公司 2025 年 9 月公告披露，公司现有 18 万头以上种猪场产能，未来公司将在持续提高养殖效率和降低养殖成本基础上，整合优质产能资源和提高产能利用率。风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议：维持“优于大市”评级，我们维持盈利预测，预计 25-27 年归母净利为 4.87/2.74/1.81 亿元，EPS 分别为 0.95/0.54/0.35 元，对应当前股价 PE 为 19.2/34.2/51.8 X。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)4,0416,0786,7037,5758,054(+/-%)1.8%50.4%10.3%13.0%6.3%归母净利润(百万元)-645519487274181(+/-%)---6.1%-43.8%-33.9%每股收益（元）-1.271.020.950.540.35EBITMargin-7.5%12.9%10.4%6.6%4.8%净资产收益率（ROE）-21.0%15.7%13.4%7.1%4.6%市盈率（PE）-14.518.119.234.251.8EV/EBITDA-1618.412.513.816.618.3市净率（PB）3.052.842.572.442.37资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司生猪出栏稳步扩张，养殖成本同比下降。公司 2025Q1-Q3 营收同比+42.57%至 56.39 亿元,归母净利同比-58.69%至 1.07 亿元；2025Q3 营收同比 11.57%至19.22 亿元,归母净利同比-124.32%至-0.74 亿元。从出栏来看，公司 2025 年前三季度生猪出栏达 293.42 万头，较上年增加 50.76%，据公司 2025 年 9 月公告披露，公司现有 18 万头以上种猪场产能，未来公司将在持续提高养殖效率和降低养殖成本基础上，整合优质产能资源和提高产能利用率。图1：巨星农牧营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：巨星农牧单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：巨星农牧归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：巨星农牧单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率随生猪价格周期波动，费用率控制效果显现。2025Q1-Q3 毛利率同比-7.4pct 至 10.44%，净利率同比-4.72pct 至 2.00%。2025Q1-Q3 销售费用率同比-0.19pct 至 0.49%，管理+研发费用率同比-1.29pct 至 4.34%，财务费用率同比-1.22pct 至 2.62%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：巨星农牧毛利率、净利率变化情况图6：巨星农牧费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理经营性现金流随猪价周期波动，应收周转率明显改善。2025Q1-Q3 经营性现金流净额同比+65.8%至 9.7 亿元,占营业收入比例达 17.21%。主要流动资产周转方面，2025Q1-Q3 应收周转天数同比-6.7%至 3.6 天,存货周转天数同比-14.2%至 130.11天。图7：巨星农牧经营性现金流情况图8：巨星农牧主要流动资产周转情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理投资建议：维持“优于大市”评级，我们维持盈利预测，预计 25-27 年归母净利为 4.87/2.74/1.81 亿元，EPS 分别为 0.95/0.54/0.35