网内外业务景气共振，固态变压器有望打开新空间

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月31日优于大市四方股份（601126.SH）网内外业务景气共振，固态变压器有望打开新空间核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价28.18 元总市值/流通市值23480/23094 百万元52 周最高价/最低价30.96/15.30 元近 3 个月日均成交额736.27 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《四方股份（601126.SH）-上半年网内订单高增，固态变压器助力公司发力 AIDC 领域》 ——2025-09-09《四方股份（601126.SH）-主营业务稳健增长，配网与海外成长可期》 ——2024-11-06《四方股份（601126.SH）-电网与新能源业务量利齐增，高分红彰显稳健发展理念》 ——2024-03-23前三季度经营业绩稳健，减值影响利润增速。前三季度公司实现营收 61.32亿元，同比+20.39%；归母净利润 7.04 亿元，同比+15.57%。2025 年前三季度公司毛利率 30.77%，同比-2.93pct.；净利率 11.47%，同比-0.51pct.。前三季度公司计提信用减值损失 0.42 亿元，计提资产减值损失 0.57 亿元。三季度业绩同比+23%，网内交付带动毛利率环比上行。三季度公司实现营收21.11 亿元，同比+30.65%，环比-3.69%；归母净利润 2.28 亿元，同比+22.78%，环比-2.92%。三季度公司毛利率 31.24%，同比-2.97pct.，环比+1.83pct.；净利率 10.77%，同比-0.70pct.，环比+0.07pct.。三季度以来网内交付修复，网外业务保持较快增长。2025 年上半年公司电网自动化实现营收 17.26 亿元，同比+2.21%，毛利率 40.83%，同比-2.80pct.；电厂及工业自动化实现营收 20.03 亿元，同比+31.25%，毛利率 23.82%，同比-2.67pct.。海外布局加速，多国实现标志性突破。2025 年以来，公司部分产品陆续完成泰国、马来西亚、韩国、印尼等多国入网测试，中标老挝、刚果、印度等多个 SVG 项目。公司作为二次设备头部企业，积极布局开关、SVG 等一次设备，为公司出海打开空间。固态变压器技术领先，已有多个重点项目交付业绩。公司具备交流10kV-35kV、直流 20kV-60kV 接入，240V-800V 直流输出的固态变压器系列产品，具有高效率、高可靠性、高集成化、多端直流接入等优势，可全面适配下一代数据中心 800V 直流供电架构需求。截至目前，公司 SST 产品已有多项交付业绩，拓扑结构经过多次迭代优化整机效率已提升至 98.5%。风险提示：国内电力投资不及预期；新业务拓展不及预期；行业竞争加剧。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。我们预计公司 2025-2027 年实现归母净利润为 8.28/10.05/12.05 亿元，同比+16%/+21%/+20%，动态 PE 为 28/23/20 倍。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)5,7516,9518,1509,22910,246(+/-%)13.2%20.9%17.3%13.2%11.0%净利润(百万元)62771682810051205(+/-%)15.5%14.1%15.7%21.3%19.9%每股收益（元）0.750.860.991.211.45EBITMargin11.0%10.1%11.0%12.3%13.2%净资产收益率（ROE）15.2%16.3%17.7%20.2%22.5%市盈率（PE）37.432.828.423.419.5EV/EBITDA39.236.834.127.222.9市净率（PB）5.545.134.884.564.23资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2前三季度经营业绩稳健，减值影响利润增速。前三季度公司实现营收 61.32 亿元，同比+20.39%；归母净利润 7.04 亿元，同比+15.57%；扣非净利润 6.80 亿元，同比+14.49%。2025 年前三季度公司毛利率 30.77%，同比-2.93pct.；净利率 11.47%，同比-0.51pct.。前三季度公司计提信用减值损失 0.42 亿元，计提资产减值损失0.57 亿元。图1：公司营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3三季度业绩同比+23%，网内交付带动毛利率环比上行。三季度公司实现营收 21.11亿元，同比+30.65%，环比-3.69%；归母净利润 2.28 亿元，同比+22.78%，环比-2.92%；扣非净利润 2.19 亿元，同比+18.48%，环比-3.26%。三季度公司毛利率31.24%，同比-2.97pct.，环比+1.83pct.；净利率 10.77%，同比-0.70pct.，环比+0.07pct.。三季度以来网内交付修复，网外业务保持较快增长。2025 年上半年公司电网自动化实现营收 17.26 亿元，同比+2.21%，毛利率 40.83%，同比-2.80pct.；电厂及工业自动化实现营收 20.03 亿元，同比+31.25%，毛利率 23.82%，同比-2.67pct.；其他业务实现营收 2.85 亿元，同比+11.85%，毛利率 14.12%，同比+7.00pct.。海外布局加速，多国实现标志性突破。2025 年以来，公司部分产品陆续完成泰国、马来西亚、韩国、印尼等多国入网测试，中标老挝、刚果、印度等多个 SVG 项目。公司作为二次设备头部企业，积极布局开关、SVG 等一次设备，为公司出海打开空间。图7：公司固态变压器产品布局图8：公司数据中心一二次全套解决方案资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理公司持续深耕数据中心领域，具备二次和直流解决方案服务能力。数据中心领域，公司围绕绿色用电与高算力需求，