产销改善与成本优化，公司三季度业绩明显改善

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 恒力石化(600346.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 刘红光 石化行业联席首席分析师 执业编号：S1500525060002 邮箱：liuhongguang@cindasc.com 刘奕麟 石化行业分析师 执业编号：S1500524040001 联系电话：13261695353 邮箱：liuyilin@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 产销改善与成本优化，公司三季度业绩明显改善 [Table_ReportDate] 2025 年 10 月 28 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 10 月 27 日晚，恒力石化发布 2025 年三季度报告。2025 年前三季度公司实现营业总收入 1574.67 亿元，同比下降 11.46%；实现归母净利润 50.23亿元，同比下降 1.61%；实现扣非后归母净利润 41.85亿元，同比下降 9.54%；实现基本每股收益 0.71 元，同比下降 2.74%。 其中，第三季度公司实现营业总收入 535.24 亿元，同比下降 17.99%，环比增长 14.13%；实现归母净利润 19.72 亿元，同比增长 81.47%，环比增长 97.41%；实现扣非后归母净利润 18.89 亿元，同比增长 74.15%，环比增长 78.65%；实现基本每股收益 0.28 元，同比增长 81.48%，环比增长100%。 点评： ➢ 炼化产品产销改善+成本费用优化，公司三季度业绩明显改善。油价端，进入 2025 年，在宏观存有一定压力而产业支撑相对不足的大背景下，上半年原油市场运行疲弱、价格重心不断下移；第三季度受国际贸易争端降级、地缘局势频繁扰动以及美国石油去库周期影响，国际油价整体企稳运行。2025 年前三季度布伦特平均油价为 70 美元/桶，同比下跌 15%，其中第三季度平均油价为 68 美元/桶，环比上涨 2%。产销方面，根据我们测算，公司三季度炼化产品平均产销率为 89%，环比增长 24pct，三季度炼化产品产销明显改善。成本费用方面，第三季度公司期间费用率为 3.88%，环比下降 0.48pct，营业成本率为83.59%，环比下降 2.71pct。毛利率方面，公司第三季度毛利率16%，同比增长 8pct，环比增长 2pct。 ➢ 公司资本开支逐步收尾，存量竞争时代下炼化龙头强者恒强。从行业层面看，根据发改委政策，2025 年国内原油一次加工能力控制在 10亿吨以内，当前炼化扩能接近尾声，总量逼近政策“红线”。2025 年 5月国家发改委再次强调，要加快淘汰炼油等行业低效落后产能，此外近期中央密集释放“反内卷”信号，叠加税改进一步压缩地炼生存空间，或推动落后炼能加速退出。从炼能供给格局演变角度看，根据我们在 2025 年炼化中期策略报测算结论，在中性情景下，预计 2025-2026 年国内炼能增速将明显放缓，2027-2028 年或出现炼能负增长。公司旗下恒力炼化是国内稀缺的民营炼化一体化产能，恒力炼化在政策支持、工艺技术、产业协同等方面优势突出，在当前炼能增量有限、减量出清的竞争格局优化背景下，公司有望持续受益。从资本开支角度看，2025 年以来公司资本开支逐步收尾，2025 年前三季度公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 63 亿元，同比下降 63%，我们预计全年公司资本开支或不超过百亿元，公司资本开支放缓或将进一步改善公司自由现金流，其长期投资价值有望凸显。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为70.67、88.59 和 99.24 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为 0.3%、25.4%、 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 12.0%，EPS（摊薄）分别为 1.00、1.26 和 1.41 元/股，按照 2025 年10 月 27 日收盘价对应的 PE 分别为 17.00、13.56 和 12.11 倍。考虑到公司受益于自身成本管控优势和行业整合有望加速，公司未来仍具有较高业绩弹性，维持对公司的“买入”评级。 ➢ 风险因素：原油价格短期大幅波动的风险；聚酯纤维盈利不及预期风险；炼化产能过剩的风险；新增产能投产不及预期风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 234,866 236,401 240,024 247,318 252,052 增长率 YoY % 5.6% 0.7% 1.5% 3.0% 1.9% 归属母公司净利润(百万元) 6,905 7,044 7,067 8,859 9,924 增长率 YoY% 197.8% 2.0% 0.3% 25.4% 12.0% 毛利率% 11.3% 9.9% 10.1% 10.8% 11.2% 净资产收益率ROE% 11.5% 11.1% 9.8% 10.9% 11.0% EPS(摊薄)(元) 0.98 1.00 1.00 1.26 1.41 市盈率 P/E(倍) 13.43 15.34 17.00 13.56 12.11 市净率 P/B(倍) 1.55 1.70 1.66 1.47 1.34 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 10 月 27 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 66,083 73,270 85,002 94,440 108,488 营业总收入 234,866 236,401 240,024 247,318 252,052 货币资金 20,469 30,837 43,563 53,853 68,997 营业成本 208,384 212,983 215,796 220,721 223,786 应收票据 0 29 29 30 30 营业税金及附加 9,201 6,424 6,481 6,678 6,805 应收账款 538 579 526 542 552 销售费用 293 326 360 371 378 预付账款 1,736 2,432 2,464