业绩略高于预期，超高压三期项目顺利推进

证券研究报告：电力设备| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级增持 |维持个股表现2024-102025-012025-032025-052025-082025-10-19%-2%15%32%49%66%83%100%117%134%151%万马股份电力设备资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）16.99总股本/流通股本（亿股）10.14 / 10.07总市值/流通市值（亿元）172 / 17152 周内最高/最低价20.57 / 7.56资产负债率(%)62.3%市盈率50.13第一大股东青岛海控投资控股有限公司研究所分析师:杨帅波SAC 登记编号:S1340524070002Email:yangshuaibo@cnpsec.com万马股份(002276)业绩略高于预期，超高压三期项目顺利推进l投资要点事件：2025 年 10 月 23 日，公司发布 2025 年三季报。2025Q1-3,公司营收 141.1 亿元，同比+8.4%；归母净利润 4.1 亿元，同比+61.6%；其中2025Q3公司营收48.4亿元，同环比分别+7.9%/-8.8%，归母净利润 1.6 亿，同环比分别+227.7%/-4.3%；整体业绩略高于我们预期，其中铜套期无效部分交割收益和期末浮盈分别产生投资收益和公允价值变动收益分别为 0.22、0.16 亿元。利润端：费用率略有下降。2025Q3 公司毛利率、净利率分别12.6%/2.9%，同比分别+1.2pcts/+0.9pct，销售/管理/财务/研发费用率分别为 3.8%/2.1%/0.6%/3.4%，同比分别+0.1/-0.02/+0.04/-0.4pct，四项费用率总体下降 0.4pct，略提升公司的盈利能力。高分子材料板块业务有望进一步提升。公司超高压三期项目顺利推进，3 期产能合计 6 万吨，将有效提升板块盈利能力；同时随着国际化战略深入推进，海外市场销量有望持续增加。产品持续更新，充电业务有望持续减亏。公司实现了全液冷系统交付，600A 液冷终端、400A 风冷终端相继投放市场，基于 AI 算法的电池智能检测平台上线、160kW 一拖四产品的落地。2025 年 10 月 15日，6 部门印发《电动汽车充电设施服务能力“三年倍增”行动方案（2025—2027 年）》，到 2027 年底，在全国范围内建成 2800 万个充电设施，提供超 3 亿千瓦的公共充电容量，满足超过 8000 万辆电动汽车充电需求，实现充电服务能力的翻倍增长，我们认为随着充电基础设施持续增长及电费模式的变革，公司的充电业务将更快迎来扭亏拐点。l盈利预测与投资评级:我们预测公司 2025-2027 年营收分别为 201.0/227.7/258.1 亿元，上调归母净利润分别为 5.2/6.6/8.2（前值为 4.7/6.4/8.1）亿元，（2025 年 10 月 24 日）对应 PE 分别为 34/27/22 倍，维持 “增持”评级。l风险提示：产能建设不及预期的风险；原材料价格波动的风险；需求不及预期的风险。n盈利预测和财务指标发布时间：2025-10-27请务必阅读正文之后的免责条款部分2[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）17761200992276925811增长率(%)17.4613.1713.2813.36EBITDA（百万元）758.14997.131197.811419.76归属母公司净利润（百万元）341.17517.91657.22815.86增长率(%)-38.5751.8126.9024.14EPS(元/股)0.340.510.650.80市盈率（P/E）52.2134.3927.1021.83市净率（P/B）3.162.892.652.40EV/EBITDA9.7716.1513.1910.78资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入17761200992276925811营业收入17.5%13.2%13.3%13.4%营业成本15749176952001822651营业利润-37.7%49.6%26.8%24.0%税金及附加60687888归属于母公司净利润-38.6%51.8%26.9%24.1%销售费用634714797890获利能力管理费用400450501563毛利率11.3%12.0%12.1%12.2%研发费用657744842955净利率1.9%2.6%2.9%3.2%财务费用81838796ROE6.0%8.4%9.8%11.0%资产减值损失-27-40-40-40ROIC6.6%7.7%8.8%9.8%营业利润379566718890偿债能力营业外收入7777资产负债率62.3%63.0%63.6%63.9%营业外支出15101010流动比率1.401.401.411.43利润总额371563715887营运能力所得税27415265应收账款周转率3.773.663.803.80净利润344522663822存货周转率12.4112.6812.9213.12归母净利润341518657816总资产周转率1.231.271.291.32每股收益（元）0.340.510.650.80每股指标（元）资产负债表每股收益0.340.510.650.80货币资金2374328237314376每股净资产5.576.086.637.32交易性金融资产0000估值比率应收票据及应收账款6263666275638540PE52.2134.3927.1021.83预付款项204266300332PB3.162.892.652.40存货1335145616421813流动资产合计11544130241477916791现金流量表固定资产2291243525562643净利润344522663822在建工程170222253272折旧和摊销270351396436无形资产302290277264营运资本变动-56183-281-262非流动资产合计3473369838023866其他148126132144资产总计15017167221858120657经营活动现金流净额20110829091140短期借款55105155205资本开支-406-476-472-475应付票据及应付账款6751741784589569其他-95-6010其他流动负债1445177918821997投资活动现金流净额-501-536-472-475流动负债合计825193011049511770股权融资0000其他1099122613261426债务融资-559376150150非流动负债合计1099122613261426其他366-16-138-170负债合计9350105