三季度业绩再创新高，海外业务持续放量

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年10月24日优于大市思源电气（002028.SZ）三季度业绩再创新高，海外业务持续放量核心观点公司研究·财报点评电力设备·电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王晓声010-88005313010-88005231wangweiqi2@guosen.com.cnwangxiaosheng@guosen.com.cnS0980520080003S0980523050002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价122.53 元总市值/流通市值95707/74678 百万元52 周最高价/最低价124.50/68.48 元近 3 个月日均成交额688.19 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《思源电气（002028.SZ）-上半年业绩表现亮眼，出海与网内高端市场持续突破》 ——2025-07-14《思源电气（002028.SZ）-国内外业务景气共振，25 年经营目标彰显长期信心》 ——2025-04-21《思源电气（002028.SZ）-上半年海外收入快速增长，各产品毛利率均有提升》 ——2024-08-19《思源电气（002028.SZ）-新增订单超额完成，海外市场表现亮眼》 ——2024-04-24收入利润快速增长，盈利能力持续提升。2025 年前三季度公司实现营收138.27 亿元，同比+32.86%；归母净利润 21.91 亿元，同比+46.94%；扣非净利润 20.36 亿元，同比+44.87%。2025 年前三季度公司毛利率 32.32%，同比+0.90pct.；净利率 16.42%，同比+1.82pct.。三季度业绩超预期，盈利能力再创新高。三季度公司实现营收 53.30 亿元，同比+25.68%，环比+1.13%；归母净利润8.99亿元，同比+48.73%，环比+6.20%。三季度公司毛利率 33.25%，同比+2.29pct.，环比+0.63pct.；净利率 17.67%，同比+2.99pct.，环比+1.24pct.。海外业务持续放量，收入占比持续提升。2025 年上半年公司海外收入 28.6亿元，同比+89%，海外收入占比高达 34%；毛利率 35.69%，同比+1.87pct.。2022 年以来，海外电力设备供给持续偏紧，公司凭借多重优势海外业务持续放量，其中变压器随着公司产能的释放有望贡献较大弹性。设立合资公司布局 IGCT 阀组，持续拓展业务领域。2025 年 9 月，公司公告计划使用自有资金和怀柔实验室在北京怀柔设立合资公司，从事基于 IGCT器件的电力电子相关技术产品研发、生产和销售。其中，公司投资额不超过4 亿元，出资比例暂定 70%，怀柔实验室以知识产权形式出资，出资比例暂定 30%。超级电容应用进步显著，成功获得重大定点。2024 年以来，公司超级电容产品在车载电源领域，成功获得车企的重大定点项目，为其车载后备电源系统提供核心元件，在电力系统领域应用亦有重大突破，尤其是在静止型同步调相机（SSC）、配网后备电源等创新应用场景。风险提示：国内电网投资不及预期；公司海外业务开拓不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司海外业务进展，上调盈利预测。我们预计公司 2025-2027 年实 现 归 母 净 利 润 30.50/40.45/49.50 亿 元 （ 原 预 测 值 为27.88/36.59/45.16 亿元），当前股价对应 PE 分别为 31/24/19 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)12,46015,45819,39623,60528,561(+/-%)18.2%24.1%25.5%21.7%21.0%净利润(百万元)15592049305040454950(+/-%)27.8%31.4%48.8%32.6%22.4%每股收益（元）2.012.633.905.186.34EBITMargin14.0%15.6%16.9%18.7%19.0%净资产收益率（ROE）16.0%17.9%22.2%24.1%24.1%市盈率（PE）60.846.531.423.719.3EV/EBITDA53.740.431.123.919.4市净率（PB）8.897.536.255.114.18资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入利润快速增长，盈利能力持续提升。2025 年前三季度公司实现营收 138.27亿元，同比+32.86%；归母净利润 21.91 亿元，同比+46.94%；扣非净利润 20.36亿元，同比+44.87%。2025 年前三季度公司毛利率 32.32%，同比+0.90pct.；净利率 16.42%，同比+1.82pct.。图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：公司单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司年度毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：公司单季毛利率、净利率变化情况（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理三季度业绩超预期，盈利能力再创新高。三季度公司实现营收 53.30 亿元，同比+25.68%，环比+1.13%；归母净利润 8.99 亿元，同比+48.73%，环比+6.20%；扣非净利润 8.00 亿元，同比+41.62%，环比+0.06%。三季度公司毛利率 33.25%，同比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3+2.29pct.，环比+0.63pct.；净利率 17.67%，同比+2.99pct.，环比+1.24pct.。海外业务持续放量，收入占比持续提升。2024 年公司多款产品在英国、意大利、沙特、科威特等国家实现突破，海外资质认证持续完善。2025 年上半年公司海外收入28.6亿元，同比+89%，海外收入占比高达 34%；毛利率 35.69%，同比+1.87pct.。2022 年以来，海外电力设备供给持续偏紧，公司凭借多重优势海外业务持续放量，其中变压器随着公司产能的释放有望贡献较大弹性。图7：公司国内外收入及占比（单位：亿元，%）图8：公司国内外毛利率（单位：%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理设立合资公司布局 IGCT 阀组，持续拓展业务领域。2025 年 9 月，公司公告计划使用自有资金和怀柔实验室在北京怀柔设立合资公司，从事基于 IGCT 器件的电力电子相关技术产品研发、生产和销售。其中，公司投资额不超过 4 亿元，出资比例