流动性｜又逢季初和贸易摩擦

请阅读最后一页的重要声明！ 流动性 | 又逢季初和贸易摩擦 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.10.11 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 分析师 汪梦涵 SAC 证书编号：S0160525030003 wangmh01@ctsec.com 相关报告 1. 《风雨中，见稳健——关注短久期国开债券 ETF 配置价值》 2025-10-09 2. 《信用季度 | 利差难压，等待下行》 2025-10-09 3. 《假期高频 | 十一期间海内外有哪些变化？ 》 2025-10-07 核心观点 ❖ 又逢季初和贸易摩擦，即使未来一周资金扰动增加，但央行大概率提供呵护，可以对资金和央行操作保持进一步乐观，DR001 大概率向 OMO 以下回归，需要密切关注重启国债买卖甚至降准的可能性。存单部分，流动性和非银买盘逐步加入逻辑对应当前点位仍有交易博弈空间。 ❖ 过去一周资金现实表现略低于市场预期，未来一周资金的缺口显著增加，部分投资者对资金有一定担忧。具体有：（1）周二有 8000 亿元的 3 个月期买断式逆回购到期以及或有的 6 个月期买断式逆回购到期，周四和周五 7 天逆回购分别到期 6120 亿元以及 4090 亿元；（2）全周政府债缴款环比上升，周一政府债净缴款超过千亿元。 ❖ 但无论从客观还是主观评估，都可以对央行操作和资金价格保持乐观。 客观评估，跨季后央行操作遵循“整体呵护，缩短放长”风格，资金量价指标的积极因素也不少：（1）代表短期资金表现的国有行净融出处于季节性高位，数值环比 9 月初也更乐观，DR001 与逆回购之间的价差处于季节性中游，数值环比 9 月基本持平，分层现象均处于历史低位；（2）代表中长期资金表现的国有行存单净融资也处于低位。 主观来看，又逢季初和贸易摩擦，类比 4 月，可以对央行操作和资金价格保持乐观： 宏观来看，近期高频数据的走弱，票据利率大幅下行，人民币开始略有贬值，10 月 10日晚间特朗普社交媒体发言带动中美关系进一步反复，货币政策宽松存在合理契机； 类似的案例为 2025 年 4 月，彼时中美关税落地，央行在外围冲击和特殊时间点均净投放释放暖意信号，带动资金利率进一下行。短期资金部分，0403 对等关税落地，央行开始打破月初回笼规律小额净投放，同时央行在资金在特殊时间点（0407 特朗普宣布加征关税、0418 附近税期缴款和走款）均提供逆回购净投放以呵护资金面。中长期资金部分，5 月 MLF 净投放环比抬升至 5000 亿元（2024 年 7 月 OMO 招标机制改革后 MLF 持续净回笼，2025 年 3 月环比转正至 630 亿元），也释放出较强的中长期资金呵护态度。价格上，全月资金价格下行。 若是通过逆回购滚续进行资金投放，资金波动或增加，但资金中枢依然会向 OMO 以下回归。若是有二次买断式逆回购投放、重启国债买卖或降准等操作，资金将更加宽松、波动也将降低。 ❖ 存单在当前点位上仍旧有交易博弈空间。10 月 10 日晚间特朗普社交媒体发言后，即使 10 月 11 日非银休假，但银行间诸多品种收益率仍旧下行，存单也在其内。就短期来看，考虑到市场处于政策观察期，以及节后两个交易日非银参与力度不强，后期仍有交易博弈空间，降息预期未升温之前，1 年期国股行存单收益率安全低点在 1.60%。 ❖ 风险提示：流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 内容目录 1 又逢季初和贸易摩擦 ............................................................................................... 4 2 下周资金存单关注 .................................................................................................. 8 3 央行：3 个月期买断式逆回购投放 11000 亿元 ............................................................. 9 4 政府债：下周净缴款抬升至 720 亿元 ........................................................................ 10 5 票据：大行降价收票，票据利率大幅下行 ................................................................... 11 6 汇率：人民币汇率贬值 ........................................................................................... 12 7 市场资金供需：国有行融出走高，杠杆率下降 ............................................................. 13 8 CD：跨季后农商为二级市场最大买盘 ....................................................................... 14 8.1 一级发行市场： 存单净融资转正，一级市场降价 ..................................................... 14 8.2 二级交易市场：交易活跃度抬升，跨季后农商加大对存单的买入 ................................. 16 9 风险提示 ............................................................................................................. 17 图表目录 图 1： 未来一周资金日历............................................................................................ 4 图 2： 过去一周资金复盘............................................................................................ 5 图 3： Shibor 3M 下行幅度一般 .................................................................................. 5 图 4： 国有行净融出处于季节性高位 .