银行业2025年9月金融数据点评：票据冲量诉求减弱，M1与M2剪刀差稳步收窄

行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 银行 2025 年 10 月 16 日 票据冲量诉求减弱，M1 与 M2 剪刀差稳步收窄 看好 —— 2025 年 9 月金融数据点评 - 证券分析师 郑庆明 A0230519090001 zhengqm@swsresearch.com 林颖颖 A0230522070004 linyy@swsresearch.com 冯思远 A0230522090005 fengsy@swsresearch.com 李禹昊 A0230525070004 liyh2@swsresearch.com 联系人 李禹昊 (8621)23297818× liyh2@swsresearch.com 事件：据中国人民银行披露，3Q25 新增社融 7.23 万亿，同比少增 3352 亿，其中 9 月新增社融 3.53 万亿，同比少增 2297 亿，存量社融同比增长 8.7%，增速环比下降 0.1pct；3Q25 新增信贷 1.83 万亿，同比少增 9200 亿，其中 9 月新增 1.29 万亿，同比少增 3000亿。M1 同比增长 7.2%，环比提升 1.2pct；M2 同比增长 8.4%，环比下降 0.4pct。  低基数下 M1 增速创 2021 年 3 月来新高，表明企业经营活跃度有所增强，其持续性值得重点跟踪。9 月存款新增 2.21 万亿，同比少增 1.5 万亿。零售存款新增 2.96 万亿，同比多增 7600 亿，企业存款新增 9194 亿，同比多增 1494 亿，非银存款、财政存款单月分别下降 1.06 万亿、8400 亿，同比分别多降 1.97 万亿、6042 亿。非银存款超季节性回落或源自 9 月后市场波动放大，但 7-9 月非银存款合计新增近 2.3 万亿，一方面与非银存款定期化、同业存单增多有关，另一方面也反映存款搬家。9 月 M1 增速环比提升 1.2pct 至 7.2%，M1-M2 剪刀差收敛至仅-1.2pct，为 2021 年以来最低。除同期低基数外，企业及个人存款活期化程度提升也是驱动 M1 改善的关键。  “效益优先”下票据冲量诉求减弱，同时部分银行开始为明年春季投放做储备，信贷增速平稳放缓符合预期。 ➢ 季末投放环比有所增加，但主动压降票据叠加零售需求偏弱，贷款同比仍少增。9 月金融数据口径信贷新增 1.29 万亿，同比少增 3000 亿，1-9 月合计新增 14.75 万亿，同比少增 1.27 万亿；9 月人民币贷款增速环比下降 0.2pct 至 6.4%。由“规模优先”转向“效益导向”是行业明确趋势，但分化也会拉大，扎根经济发达地区，亦或是受益于区域旺盛政信需求的银行，其信贷景气也将相对更优，驱动营收、业绩表现领跑。 ➢ 9 月对公一般性贷款延续多增，主要与短贷投放回暖有关。9 月企业一般性贷款（含企业短贷、中长贷）合计新增 1.62 万亿，同比多增 2000 亿。其中企业中长贷新增9100 亿、高基数下同比少增仅 500 亿，年内特殊再融资债已基本发行完毕，化债对中长贷扰动峰值已过，但四季度各银行更侧重储备来年项目、投放力度或趋平稳；企业短贷新增 7100 亿，同比多增 2500 亿。票据贴现单月净减少 4026 亿，同比多降超4700 亿。但需注意，过去 2 个月 PPI 均实现环比持平、结束持续下降趋势，期待“反内卷”成效体现驱动企业经营质效改善，催化实体信贷需求同步修复。 ➢ 居民中长贷平稳，但短贷延续明显少增反映居民主动加杠杆需求仍较弱。9 月居民部门信贷新增 3921 亿，同比少增 1079 亿，其中居民短贷新增 1421 亿、同比少增 1279亿，中长贷新增 2500 亿、同比小幅多增 200 亿。零售端信贷需求修复或需观察居民资产负债表及现金流改善情况，房价企稳及资本市场活跃带来的财富效应积累将是重要“风向标”。  政府债发行节奏错位下对社融同比贡献开始转负，社融增速平稳放缓。9 月新增社融3.53 万亿，同比少增约 2300 亿，存量社融同比增长 8.7%，增速环比下降 0.1pct。基数效应下政府债明显少增。9 月政府债新增约 1.2 万亿，同比少增 3471 亿，去年政府债发行集中于四季度，而 2025 年政府债目前已基本完成发行，后续政府债对社融贡献或将趋于回落。实体信贷同比少增，低基数下企业债多增超 2000 亿。9 月对实体发放人民币贷款新增约 1.6 万亿，同比少增 3662 亿，表外融资新增 3579 亿元，同比多增约1900 亿，企业债新增 105 亿，同比多增 2031 亿。  投资分析意见：9 月社融信贷增速平稳放缓符合预期，与政府债基数有关，也与银行注定追求“量价平衡”有关，在外部需求仍逐步恢复阶段，银行基本面稳健的相对优势也更凸显，看好银行价值回归。当前板块股息率已重回性价比区间，稳健可期的业绩增长是引领价值回归的基石，看好四季度银行β。结构上，继续关注“龙头搭台+底部股份行、优质城商行唱戏”双组合。银行板块β的重启离不开资金面的核心驱动+基本面企稳兑现，“头部银行（国有行+招行）搭台”是银行估值中枢抬升信号。在此基础上，“低估股份行的底部反转”和“优质城商行的价值挖掘”依旧是核心主线。继续看好估值修复之后、股息率具备相对优势、基本面筑底改善的权重股份行（如兴业银行、中信银行等）；以及基本面优异、资金面有期待、政策东风下区域β赋予成长契机的优质城商行（如重庆银行、苏州银行、江苏银行等）。  风险提示：稳增长政策成效低于预期，经济修复节奏低于预期；平台降息扰动、息差企稳进程不及预期；尾部不良风险加速暴露。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共5页 简单金融 成就梦想 图 1：9 月社融同比增速 8.7%，环比下降 0.1pct；人民币贷款同比增速 6.4%，环比下降 0.2pct 图 2：9 月 M1 同比增长 7.2%，环比提升 1.2pct；M2 同比增长 8.4%，环比下降 0.4pct 资料来源：中国人民银行，申万宏源研究 资料来源：中国人民银行，申万宏源研究 图 3：9 月社融同比少增约 2300 亿，高基数下政府债拖累超 3400 亿 图 4：1-9 月新增社融结构上，贷款/企业债/政府债占比 48.3%/5.2%/38.1% 资料来源：中国人民银行，申万宏源研究 资料来源：中国人民银行，申万宏源研究 6%7%8%9%10%11%12%13%14%15%20/0120/0520/0921/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/0124/0524/0925/0125/0525/09社融同比增速人民币贷款同比增速6%7%8%9%10%11%12%13%14%-8%-4%0%4%8%12%16%20/0320/0821/0121/0621/1122/0422/0923/0223/0723/1224/