汽车行业：从半年报看车企销量周期后何时盈亏平衡？

汽车行业投资评级看好从半年报看车企销量周期后何时盈亏平衡？分析师：张娜威登记编码：S0950524070001联系电话：18551983137邮箱：zhangnawei@wkzq.com.cn分析师：顾思捷登记编码：S0950525030001联系电话：18862755264邮箱：gusj@wkzq.com.cn珍惜有限 创造无限2报告摘要 自2024Q2以来，吉利、零跑、小鹏、小米等销量和份额持续上涨，龙头企业份额被蚕食，尾部企业出清。吉利、零跑、小鹏定位大众市场，通过极致性价比车型吉利星愿、吉利银河E5、零跑C10、小鹏MONA M03等带动销量持续增长，小米则依靠强大的品牌力获得增长，新势力企业零跑、小鹏、小米的销量持续稳定在单季度8~12万辆之间。从份额角度看，这些企业的增长主要是蚕食了龙头企业的份额，比如比亚迪、特斯拉份额同比去年减少了5.1%、2.3%。 规模效应逐步显现，零跑、小鹏、小米毛利率提升明显。2025Q2零跑、小鹏毛利率分别是13.6%和17.3%，小米由于定位较高毛利率达到26.4%，假设以理想盈利节点2022Q4毛利率20.2%为参考，零跑、小鹏仍需进一步提升毛利率，小米汽车的毛利率已具备盈利条件。 受益于规模效应，近三个季度零跑、小鹏单车研发+销售+管理费用率大幅改善。近三个季度零跑、小鹏单车费用率较之前有明显下降，对应近三个季度单季度销量持续稳定在10万辆水平，2025Q2小鹏研发+销售+管理费用率合计约23.9%、零跑约23.1%，假设以理想盈利节点2022Q4单车费用率21%为参考，小鹏、零跑单车费用率还需再下降约3%可达到盈亏平衡点。 年销量50万辆左右有望实现单车盈利，零跑、小鹏、小米均有望在年内实现单季度盈亏平衡。2025Q2小鹏/小米接近盈亏点，零跑基本盈亏平衡。参考赛力斯2024Q1盈利时单季度销量11.4万辆、零跑2025Q2盈亏平衡时单季度销量13.4万辆，我们预计年销量50万辆左右时有望实现单车盈利。小鹏、小米随着小鹏P7、小米YU7的交付起量，单车盈利有望持续改善并在年内实现单车盈利。珍惜有限 创造无限31、销量趋势：后起之秀的产品周期带动了份额提升资料来源：乘联会，五矿证券研究所图表1：份额增加排名前五的车企，及其同比去年同期增加的份额6.8%11.3%0%2%4%6%8%10%12%14%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2吉利汽车，份额同比+4.5%2.0%3.7%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2零跑，份额同比+1.8%1.3%2.9%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2小鹏，份额同比+1.6% 自2024年中起，吉利/零跑/小鹏极具性价比车型不断推出，带动了销量的快速增长，新势力零跑/小鹏/小米单季度销量8~13万辆左右。 吉利汽车：吉利+银河两个品牌均有明显增长，2024Q2以来推出了银河E5、星愿等爆款车型占领大众市场，近期银河M9、银河A7上市，同样具备爆款潜质，份额有望继续提升。 零跑：2024年以来推出C10、B10、C16，近期推出B10，零跑始终坚持走极致性价比的路线。 小鹏：2024Q3以来推出MONA M03、P7+，销量增长但同时带动品牌价格区间的下降，近期上市的小鹏P7将重新冲击20万元以上市场。 小米：自2024Q2开始交付以来份额不断增长，因其具备强大的品牌护城河因此不需要走性价比路线但同样能保证销量。1.1%2.3%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%24Q224Q324Q425Q125Q2小米，份额同比+1.2%4.7%5.9%0%1%2%3%4%5%6%7%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2长安汽车，份额同比+1.2%珍惜有限 创造无限41、销量趋势：龙头企业份额被蚕食，尾部企业出清资料来源：乘联会，五矿证券研究所图表2：份额减少排名前五的车企，及其同比去年同期减少的份额36.4%31.3%0%5%10%15%20%25%30%35%40%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2比亚迪，份额同比-5.1%7.6%5.3%0%5%10%15%20%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2特斯拉，份额同比-2.3%2.9%1.7%0%1%2%3%4%5%6%7%8%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2埃安，份额同比-1.2%1.0%0.0%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2哪吒，份额同比-1.0%4.0%3.1%0%1%2%3%4%5%22Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q2理想，份额同比-0.9% 后期之秀份额的增长主要是蚕食了龙头企业的份额，小部分来自于尾部企业的出清。 比亚迪：吉利/零跑/小鹏同时进入大众市场，导致比亚迪受到的竞争更加激烈，份额下降较多； 特斯拉：由于长期未推出新品，特斯拉的市场份额长期处于下行通道； 埃安：近两年推出新产品节奏较慢，至今爆款车型仍是埃安Y，出现了份额和销量同时下滑； 理想：增程L系列产品长期未大改款，截至2025Q2纯电产品仅MEGA且不是走量车型，导致份额下滑，i8的定位决定了其并不能有效改善理想汽车的销量，后续需要关注i6上市情况。珍惜有限 创造无限52、营业收入：基本与销量趋势变动一致资料来源：公司公告，wind，五矿证券研究所图表3：主要车企营收情况（单位：亿元） 份额增加的企业营收保持了较高的增长。2025Q2吉利汽车、小鹏、零跑营收同比增长分别为41%、125%、166%。 份额减少的企业中，比亚迪虽然份额下降，但是销量绝对值保持了增长，2025Q2同比增长15%，与营收同比增长14%基本一致；2025Q2理想销量同比增长2%，营收微跌5%；广汽集团营收和销量均同比减少。 车企营收增速可分为三类：（1）快速增长，如吉利、小鹏、零跑；（2）稳定增长，增速中枢约10%左右，如比亚迪、长城、上汽、赛力斯、蔚来；（3）营收下滑，如广汽、长安、江淮、理想。05001,0001,5002,0002,5003,000比亚迪长城汽车上汽集团长安汽车广汽集团赛力斯江淮汽车北汽蓝谷吉利汽车理想汽车小鹏汽车蔚来汽车零跑汽车24Q224Q324Q425Q125Q214%8%12%-3%-8%12%-5%157%41%-5%125%9%