康农种业(837403)育繁推一体化企业，品种制胜，扩大全国销售版图

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 农林牧渔 2025 年 09 月 24 日 康农种业 (837403) ——育繁推一体化企业，品种制胜，扩大全国销售版图 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 康农种业：玉米育种专家掌舵，育繁推一体化发展。公司主营杂交玉米种子研产销，实控人之一彭绪冰先生是中国玉米育种专家。2017 年公司打通育种、扩繁、推广三大环节，通过以推定育、以育控繁加快发展步伐，21 年公司打开黄淮海夏播区和北方春播区，新市场成为业务新增长极，22-24 年公司营收 CAGR 为 30.5%，利润 CAGR 为 42.1%。 ⚫ 行业：玉米供需紧平衡，高产优质品种受市场欢迎。需求端，⑴预计饲用消费平稳，高蛋白玉米契合“豆粕减量”目标，市场前景开阔。我们测算，如果高蛋白玉米在全国推广，蛋白含量每提高 1%，豆粕用量将下降约 2%。⑵深加工需求向好，产品向高附加值方向升级，持续拉动玉米消费。供给端，国内玉米种植面积稳定，提高单产推动总量增长，据农业农村部最新预测，预计 25/26 年全国玉米播种面积 6.73 亿亩，玉米供需紧平衡。玉米种子市场供需失衡，24/25 年供需比达到 175%。按照历史规律，高库存现象一般需要 2-3年时间改善。从需求结构看，高产优质品种受市场欢迎，同质化品种竞争激烈。政策鼓励选育新品种，加之转基因产业化推进，行业洗牌进程有望加快。 ⚫ 公司看点：品种制胜，持续扩大全国销售版图。⑴西南是公司传统优势区域，公司在西南处于第一梯队。2024 年主要因新品种断档及行业供过于求，收入同比下降 34%。2025 年新品上市与老品去库并行，全年收入有望恢复至 23 年水平。中长期公司以品种迭代为策略，巩固市场优势地位。⑵黄淮海玉米产量占比 29.3%（2024 年），公司以康农玉 8009突围，25 年销量高增可期。8009 占据天时（产业政策聚焦提升玉米单产，密植是增产核心）、地利（灾年脱颖而出，抗逆性强）、人和（配置专业销售团队，激励措施到位），具备大单品实力，预计仍有 5-7 年快速增长期。⑶东北市场玉米产量占比 43.1%（2024 年），公司深入合作当地农科院，多品种蓄势待发，预计 27 年起规模销售。跑通“企业+农户”模式，推动毛利率上行。我们做了简单的敏感性分析，以 24 年为基准，若 25 年公司自繁制种比例在 10-30%波动，制种产量在 450-500 公斤/亩变化，将带动 25 年毛利率提升1.2-5.0Pcts。 ⚫ 公司转基因品种储备充足，有序推进商业化应用。公司与大北农等头部性状公司合作，储备多个转基因玉米品种，形成“西南领跑-黄淮海跟进-东北综合性提升”发展格局，在行业内具备一定先发优势。 ⚫ 投资分析意见：我们预测公司 2025-2027 年归母净利润分别为 0.96/1.23/1.50 亿元，最新市值对应 PE 分别为 25/19/16 倍，可比公司 25 年 PE 均值为 47 倍。给予公司 25 年 47倍 PE，目标市值 45 亿元，较 25/09/23 收盘有 90%涨幅空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：收入结构相对单一风险、制种与销售不同期引发的供需风险、品种迭代风险、库存减值风险、北交所关于康农种业 2024 年年报问询内容可能产生的风险等。 市场数据： 2025 年 09 月 23 日 收盘价（元） 23.93 一年内最高/最低（元） 55.97/8.03 市净率 4.9 股息率%（分红/股价） 0.84 流通 A 股市值（百万元） 1,389 上证指数/深证成指 3,821.83/13,119.82 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2025 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 4.85 资产负债率% 39.21 总股本/流通 A 股（百万） 99/58 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 刘靖 A0230512070005 liujing@swsresearch.com 王雨晴 A0230522010003 wangyq@swsresearch.com 联系人 王雨晴 (8621)23297818× wangyq@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2024 2025H1 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 337 46 445 559 683 同比增长率（%） 16.8 -2.7 32.2 25.6 22.2 归母净利润（百万元） 83 9 96 123 150 同比增长率（%） 55.2 12.2 16.4 27.9 22.2 每股收益（元/股） 1.20 0.09 0.97 1.24 1.51 毛利率（%） 35.8 39.5 38.0 38.5 38.5 ROE（%） 16.9 1.8 16.9 17.8 17.8 市盈率 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 09-2310-2311-2312-2301-2302-2303-2304-2305-2306-2307-2308-2309-230%200%400%(收益率)康农种业沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共26页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司专注玉米种子育繁推业务，以品种制胜，扩大全国销售版图。我们预测公司2025-2027 年归母净利润分别为 0.96/1.23/1.50 亿元，最新市值对应 PE 分别为25/19/16 倍，可比公司 25 年 PE 均值为 47 倍。给予公司 25 年 47 倍 PE，目标市值45 亿元，较 25/09/23 收盘有 90%涨幅空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设点 ⑴玉米杂交种子：公司以优良品种为增长引擎。销量方面，新品种陆续上市及 8009市场渗透驱动增长；价格方面，公司品种契合国家单产提升导向，具备较好的溢价力。我们假设 25-27 年公司玉米种子平均售价保持在 24 年水平。综上，预计公司 25-27年玉米种子收入分别同比+32.2%/+25.6%/+22.2%。售价不变情况下，“公司+农户”制 种 比 例 提 升 带 动 毛 利 率 上 行 ， 预 计25-27年 该 业 务 毛 利 率 分 别 为38.7%/39.2%/39.2%。 ⑵其他业务：包括品种试验技术服务、代繁业务等。品种试验技术服务收入随玉米种子销售规模扩大而扩大，24 年主要因新增几项特定代繁业务，收入同比高增。未来期间，我们仅考虑品种试验技术服务，预计 25-27 年其他业务收入分别同比-10.4%/+25.6%/+22.2%。技术服务主要为促进销售，毛利率低，预计 25-27 年该业务毛利率分别为 4.5%/4.5%/4.5%。 考虑公司聚焦资源投入玉米种子业务，假设 25-27 年魔芋种子、中药材种苗业务均不产