复宏汉霖(2696.HK)首次覆盖：创新布局蓄势待发，全球化Biopharma扬帆远航

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究 | 复宏汉霖 创新布局蓄势待发，全球化 Biopharma 扬帆远航 复宏汉霖（2696.HK）首次覆盖  核心结论 公司评级 买入 股票代码 02696.HK 前次评级 -- 评级变动 首次 当前价格 77.65 港元 近一年股价走势 分析师 李梦园 S0800523010001 15618259155 limengyuan@research.xbmail.com.cn 杨天笑 S0800524120008 15001046286 yangtianxiao@research.xbmail.com.cn 相关研究 复宏汉霖是一家国际化创新生物制药公司，产品覆盖肿瘤、自免、眼科疾病等领域。自 2010 年成立以来，复宏汉霖已建成一体化生物制药平台，高效创新的自主核心能力贯穿研发、生产及商业运营全产业链。 HLX43：具备全球 BIC 潜力的 PD-L1 ADC 资产。HLX43 是全球第二款、国内首款进入临床的 PD-L1 ADC，通过泛瘤种靶点 PD-L1 的核心骨架HLX20 单抗+宜联 TMALIN 技术平台开发策略，实现精准杀伤+肿瘤免疫双重机制。2025 年 9 月 WCLC 大会公布 Ia/Ib 期临床更新数据，进一步验证HLX43 在晚期 NSCLC 等实体瘤中的卓越疗效，具备 BIC 重磅单品潜力。 HLX22：有望重塑 1L HER2+胃癌标准疗法。HLX22 为靶向 HER2 创新型单抗，HLX22-GC-201（HLX22+曲妥珠单抗+化疗）用于 HER2+胃癌的 II期研究于 2025 ASCO 公布更新数据，中位随访时间超 28 个月，但 HLX22组 PFS 仍未达到（HR=0.2），对照组 PFS 与历史数据相当（8.3 个月），且mOS 为 NR vs 16.4 个月（HR=0.6），显著优于当前一线 SOC。目前 III 期头对头研究（HLX22-GC-301）已启动，国际多中心试验全球加速推进。 斯鲁利单抗差异化布局 PD-1 赛道，生物类似药出海进入兑现期。公司产品梯队布局完善，多款商业化品种通过对外授权成功出海；在研管线前瞻性布局创新分子类型（蛋白药物、ADC、小分子等）及肿瘤、自免领域广泛适应症，先发优势显著且后续管线有支撑，有望持续增厚公司业绩。 盈利预测与评级：预计 2025-2027 年公司营收为 60.34/59.52/70.13 亿元，同比增长 5.4%/-1.4%/17.8%，当前股价对应 PS 为 6.4x/6.5x/5.5x。考虑到创新药布局成效显著，后续临床数据、潜在 BD 预期等催化较多，叠加生物类似药出海持续增厚业绩，向上弹性较大。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：商业化不及预期风险；竞争格局恶化风险；医保谈判、生物类似药集采降价风险；临床开发推进不及预期风险；海外授权不及预期风险等。  核心数据 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 5,395 5,724 6,034 5,952 7,013 增长率 67.8% 6.1% 5.4% -1.4% 17.8% 归母净利润 (百万元) 546 820 851 884 1,172 增长率 -178.5% 50.3% 3.7% 3.9% 32.5% 每股收益（EPS） 1.00 1.51 1.57 1.63 2.16 市盈率（P/E） 70.72 47.06 45.38 43.67 32.96 市净率（P/B） 17.61 12.81 9.99 8.13 6.52 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -32%13%58%103%148%193%238%283%2024-092025-012025-05复宏汉霖恒生指数证券研究报告 2025 年 09 月 22 日 公司深度研究 | 复宏汉霖 西部证券 2025 年 09 月 22 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 5 关键假设 ............................................................................................................................. 5 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 6 投资建议 ............................................................................................................................. 6 复宏汉霖核心指标概览............................................................................................................. 7 一、 生物类似药兑现期已至，创新管线迈入全球化 2.0 ......................................................... 8 1.1 报表端持续改善，创新管线构筑第二成长曲线 .......................................................... 10 1.2 在研管线布局前瞻，三大技术平台赋能创新 .............................................................. 11 二、 HLX43：具备全球 BIC 潜力的 PD-L1 ADC 资产 .......................................................... 14 2.1 开发策略：PD-L1 泛瘤种靶点+可内化人源 IgG1 骨架+宜联 TMALIN 平台 .............. 14 2.2 竞争格局：辉瑞/Seagen 临床数据初步验证，HLX43 全球开发进度居前 ............