基础化工行业动态点评：扩产周期结束，PTA行业拐点渐显

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础化工 扩产周期结束，PTA 行业拐点渐显 华泰研究 基础化工 增持 (维持) 庄汀洲 研究员 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 张雄 研究员 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 刘开伊* 联系人 SAC No. S0570124080033 liukaiyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 恒力石化 600346 CH 22.44 增持 荣盛石化 002493 CH 12.48 增持 桐昆股份 601233 CH 18.26 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 9 月 25 日│中国内地 动态点评 需求增长消化优势产能，PTA 格局优化“反内卷”在即 伴随纺织服装及消费品材料等领域需求持续增长，我国 PTA 产能自 2020年大幅扩产 80%以来开工率保持良性水平。但盈利低迷已持续 13 年，核心原因在于 2018 年后新技术推广导致内卷不止。2025 年中国 PTA 行业 CR5达 70%，且龙头企业新技术产能占比高，26-27 年 PTA 无新产能投放，由于技术优化空间较小，老旧产能退出，行业有望进入格局优化。推荐桐昆股份、恒力石化、荣盛石化。 扩产周期接近尾声，头部企业集中度进一步提升 PTA 作为聚酯纤维、聚酯瓶片和聚酯薄膜的核心原料，2010 年以来行业经历了两轮扩产周期，截止 25 年 9 月，我国 PTA 有效产能规模增长至 9135万吨，供给端快速趋于饱和导致近 5 年产品价差持续低位徘徊。据百川盈孚，我国 PTA 产能基本集中在 5 家头部企业之中，主要包括：恒力石化大连及惠州合计 1660 万吨、桐昆股份 1020 万吨、新凤鸣 800 万吨、逸盛（两大股东分别为恒逸石化、荣盛石化）合计 2200 万吨、连云港某厂 650 万吨，行业集中度 CR5 近 70%，未来两年基本无新增产能投放计划。 技术迭代带动成本持续优化，小规模老旧装置利润承压 据各公司环评报告，2019 年以来的本轮扩产周期新建装置基本采用 BP、INVISTA 等研发的新一代技术，装置规模均在 250 万吨及以上，同时新技术在能耗、物耗和环保方面均有较前一代装置大幅下降，但也导致了行业继续五年低迷。与此同时，新装置的成本优势正逐步倒逼高成本老旧装置出清，据隆众资讯，2020 年以来产能规模 150 万吨以下的老旧装置已陆续关停，目前国内 PTA 行业名义开工率在 75%左右，新技术产能基本满产，行业供给格局有望优化。 行业利润有望筑底反弹，行业头部企业有望受益 综合上述分析，我们认为，国内“反内卷”政策以及技术更新迭代有望共同推动 PTA 行业供给格局优化，叠加海内外终端纺服及消费需求或将稳步提升，PTA 利润有望迎来一轮显著的筑底反弹，新装置占比较高的行业头部企业有望受益，推荐桐昆股份、恒力石化、荣盛石化。 风险提示：供给格局优化不及预期风险，终端需求不及预期风险。 (11)(3)51220Sep-24Jan-25May-25Sep-25(%)基础化工沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础化工 图表1： 2007 年以来我国 PTA 产能变化 图表2： 我国 PTA 行业集中度（截止 2025 年 9 月） 资料来源：隆众资讯，华泰研究 资料来源：百川盈孚，华泰研究 图表3： 2012 年以来我国 PTA 价格价差走势 图表4： 2021 年以来我国 PTA 库存及开工率走势 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表5： 2020 年以来我国 PTA 部分关停产能统计 生产企业 装置规模（万吨/年） 关停时间 投产时间 中国石化天津石化 34 2020 年 4 月 2000 年 1 月 中国石化扬子石化 35 2020 年 11 月 1985 年 1 月 中国石化上海石化 40 2021 年 2 月 1984 年 1 月 浙江逸盛石化 65 2021 年 6 月 2007 年 1 月 江苏虹港石化 150 2022 年 3 月 2014 年 5 月 中国石化扬子石化 65 2022 年 12 月 1985 年 1 月 汉邦（江阴）石化 70 2022 年 12 月 2011 年 4 月 中国石化仪征化纤 35 2023 年 4 月 1995 年 1 月 亚东石化（上海） 75 2023 年 11 月 2006 年 4 月 中国石化仪征化纤 65 2024 年 4 月 2003 年 1 月 台化兴业（宁波） 120 2024 年 9 月 2006 年 8 月 重庆市蓬威石化 90 2024 年 9 月 2009 年 1 月 资料来源：隆众资讯，华泰研究 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0002007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023(万吨)产能同比-右恒力石化（大连）13%独山能源9%逸盛新材料8%虹港石化7%逸盛大化6%嘉通能源6%恒力石化（惠州）5%逸盛海南5%逸盛石化5%嘉兴石化5%其他31%(1,000)(500)05001,0001,5002,0002,5003,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00012-0114-0116-0118-0120-0122-0124-01(元/吨)(元/吨)PTA价差（右轴）PTA价格（华东）PX价格（华东）010203040506070809010001234567821-0121-0822-0322-1023-0523-1224-0725-0225-09(%)(天)PTA库存PTA开工率（右轴） 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 基础化工 图表6： 重点公司推荐一览表 最新收盘价 目标价 市值 (百万) EPS (元) PE (倍) 股票名称 股票代码 投资评级 (当地币种) (当地币种) (当地币种) 2024 2025E 2026E 2027E 2024 2025E 2026E 2027E 恒力石化 600346 CH 增持 16.40 22.44 115,441 1.00 1.02 1.22 1.34 16.39 16.10 13.48 12.21 荣盛石化 002493 CH 增持 9.42 12.48 94,101 0.07 0.24 0.