核心商圈“再造”，品牌出海贡献增量

敬请参阅最后一页特别声明 1 公司简介 公司是东方美学品牌 IP 商业化运营的代表，以豫园商城与东方美学品牌为核心，覆盖多元消费业态。25H1 消费产业运营、商业综合运营与物业综合服务、地产开发销售三大业务收入占比分别为76.1%/17.2%/6.7%；其中黄金珠宝占消费产业运营收入的 88%，同时还覆盖了餐饮食品、美丽健康、酒业、表业等消费品业务。2025年 7 月 1 日公司公告债券公开发行预案，计划发行规模不超过 40亿元，主要用于归还到期债务及补流。 投资逻辑： 商圈扩容重大变化：二三期动工批文下达，有望“再造豫园”。2024 年豫园一期客流量达 4500 万人次，大豫园片区具备极大的商业与投资价值。25H1 公司商业综合运营与物业综合服务收入 12.8亿元，占比 6.7%，未来二三期占地面积达一期的两倍以上，租赁商铺扩容有望显著增厚公司物业租赁与管理收入，此外办公楼、商墅等产品的销售有望助力地产业务平稳过渡及公司财务回血。 餐饮出海首店模式跑通，拓店有望超预期。公司餐饮业务 25H1 收入 4.7 亿元，占消费产业运营收入的 3.2%，近年来受门店调整影响增速承压。公司持续推动松鹤楼、南翔小笼包等老字号品牌出海，开辟新增长曲线，2025 年 4 月份松鹤楼伦敦首店开业，采用轻资产合营模式，海外华侨对传统老字号品牌认可度高，未来多国华人街区域拓店加速可期。 黄金珠宝门店调整压力释放，地产业务剥离止血，业绩改善进行中。黄金珠宝 2024 年以来持续闭店调整，低基数叠加产品焕新驱动下，业绩有望回暖，25H1 收入 127.9 亿元，Q2 增速已转正。地产业务伴随库存产品及地块出清，毛利拖累及减值损失有望逐年改善，25H1 地产收入 32.87 亿，同比增长 4.84%。 盈利预测、估值和评级 公司战略转向“以轻驭重”，多业务持续优化，丰富的老字号和非遗文化 IP 在当下文化出海红利期具备先发优势。暂不考虑大豫园片区二三期项目贡献情况下，我们预计 2025-2027 年公司营收分别为 467.21/489.30/508.30 亿元，归母净利润 2.63/8.87/10.90亿元，对应 PE 86.41/25.62/20.85 x,考虑到公司业绩有望超预期回暖，目标 2026 年 PE 30 x，目标价 6.83 元/股，给予“增持”评级。 风险提示 新商圈建设进度不及预期；金价大幅波动；海外店销不及预期；地产业务剥离进展缓慢；股权质押风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 58,147 46,924 46,721 48,930 50,830 营业收入增长率 16.02% -19.30% -0.43% 4.73% 3.88% 归母净利润(百万元) 2,024 125 263 887 1,090 归母净利润增长率 -47.10% -93.81% 109.90% 237.22% 22.89% 摊薄每股收益(元) 0.520 0.032 0.07 0.23 0.28 每股经营性现金流净额 1.22 1.09 1.52 0.84 0.97 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.57% 0.35% 0.73% 2.44% 2.94% P/E 11.95 199.91 86.41 25.62 20.85 P/B 0.67 0.70 0.63 0.62 0.61 来源：公司年报、国金证券研究所 0501001502002503003504004504.005.006.007.008.00240923241223250323250623250923人民币(元)成交金额(百万元)成交金额豫园股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、豫园股份：国潮消费风起，人货场联动打造新消费生态............................................. 4 1.1 围绕“东方美学”核心，布局多业态消费产业................................................ 4 1.2 复星集团控股主导，黄浦国资委加持赋能.................................................... 5 2、手握“宝藏级”地块，二三期动工“再造”豫园................................................... 6 3、品牌资产持续盘活，文化出海贡献新增量......................................................... 8 3.1 黄金珠宝：产品焕新驱动同店增长，门店结构持续优化........................................ 8 3.2 老字号品牌矩阵：自带丰沛流量，海外首店跑通拓展在望..................................... 11 4、拥轻合重，财务状况改善在望.................................................................. 14 5、盈利预测与投资建议.......................................................................... 16 5.1 盈利预测............................................................................... 16 5.2 投资建议及估值......................................................................... 18 6、风险提示.................................................................................... 19 图表目录 图表 1： 公司以东方生活美学为核心，布局多业态消费产业（25H1 数据）............................... 4 图表 2： 消费产业运营是公司营收主要来源 ......................................................... 4 图表 3： 公司三大业务部门毛利贡献（亿元） ....................................................... 4 图表 4： 25H1 消费产业运营贡献公司主要营收，其中珠宝时尚占消费产业收入的 88.0% ................... 5 图表 5： 受地产业务拖累，24 年以来公司业绩承压................................................... 5 图表 6： 2021 年以来公司