有色金属行业：降息预期升温，宏观氛围较好

请务必阅读正文之后的重要声明部分降息预期升温，宏观氛围较好有色金属证券研究报告/行业定期报告2025 年 09 月 17 日评级：增持（维持）分析师：陈凯丽执业证书编号：S0740525050001Email：chenkl@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn基本状况上市公司数141行业总市值(亿元)43,003.79行业流通市值(亿元)40,575.69行业-市场走势对比相关报告1、《【中泰金属观察-全球制造业 PMI跟踪】全球制造业 PMI 跟踪：8 月，大幅上升至扩张态势 20250911》2025-09-122、《全球制造业 PMI 显著回升，旺季复苏持续》2025-09-083、《宏观氛围较好，旺季复苏持续》2025-09-02报告摘要【本周关键词】：美国 CPI 持稳，就业疲软，降息预期升温，8 月全球制造业 PMI再次回到扩张区间。投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。美国 CPI 持稳，就业疲软，美联储降息预期升温。8 月全球制造业 PMI 回升至荣枯线上，宏观氛围较好。基本面方面，各品种金属也在不同程度持续展现出旺季复苏的迹象，基本金属价格有望走强，尤其是对于以铜铝为代表的供应刚性品种。行情回顾：工业金属价格整体上涨，有色行业指数跑赢市场。1）本周工业金属价格整体上涨：LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为 1.7%、3.8%、1.6%、3.4%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为 1.1%、2.1%、0.8%、0.7%。2）本周有色行业指数跑赢市场：申万有色金属指数收于 6795.38 点，环比上涨 3.76%，跑赢上证综指 2.24 个百分点。贵金属、小金属、工业金属、金属新材料和能源金属的涨跌幅分别为 5.13%、4.39%、4.10%、2.45%、1.35%。宏观“三因素”总结：8 月国内经济动能回升。1）中国 8 月出口金额同比增长，但 CPI 同比下滑。根据 9 月 8 日数据，中国 8 月出口金额同比+4.4%（前值+7.2%），其中对美出口大幅下降 33%（前值-22%），对东盟出口大幅上升 23%（前值 17%）。根据 9 月 10 日数据，中国 8 月 CPI 同比-0.40%（前值 0.0%），其中非食品 CPI 同比+0.50%（前值+0.30%）。中国 8 月 PPI 同比-2.90%（前值-3.6%）。根据 8 月 31 日数据，中国 8 月制造业 PMI 为 49.4（前值 49.3），其中生产为 50.8（前值 50.5），新订单 49.5（前值 49.4）。2）美国 8 月 CPI 同比持稳。根据 9 月 11 日数据，美国 8 月 CPI 当月同比+2.9%（前值+2.7%），核心 CPI 当月同比+3.1%（前值 3.1%）。根据 9 月 2 日数据，美国 8月制造业 PMI 为 48.7（前值 48）。美国制造业连续 6 个月萎缩，新订单指数时隔 7个月重返扩张区间表明市场需求回暖，但考虑产出指数进一步放缓、进口和订单库存持续收缩、就业指数持续低迷，目前制造业企业景气度依然不强。3）欧洲制造业 PMI 上升至荣枯线上。根据 9 月 2 日数据，8 月欧元区制造业 PMI 上升 0.9 至 50.7（前值 49.8），自 2022 年 6 月以来首次上升至荣枯线上。4）8 月全球制造业 PMI 再次回到扩张区间。8 月全球制造业 PMI 指数环比上升 1.2个百分点至 50.9（前值 49.7）。自 2024 年 6 月以来，8 月份的制造业 PMI 创下最大增幅，产出、新订单和就业水平均恢复增长，表明经营状况略有改善。生产活动连续第三个月增长，增速加速至 14 个月高位。基本金属：旺季复苏持续。1、对于电解铝，降息预期强化叠加季节性去库，铝价突破1）供应方面，电解铝行业开工产能环比持平。本周电解铝行业运行产能 4408.5 万吨，环比持平。根据百川，本周电解铝产量 84.55 万吨，环比持平。2）盈利方面，铝价突破 2.1 万盈利拓宽。长江现货铝价 21050 元/吨，环比增加 1.79%；行业 90 分位现金成本（含税）16770 元/吨，完全成本 18804 元/吨，即时吨盈利 3765元。3）需求方面，下游加工开工率环比增加 0.4%。截止 2025 年 9 月 11 日，铝加工企业平均开工率为 62.1%，环比增加 0.4%。本周铝型材开工率增加 1.0%，铝线缆开工率增加 0.4%，铝板带和铝箔开工率持平。随着 8 月进入尾声，“金九银十”旺季即将到来，下游周度开工率本周复苏迹象渐浓。4）库存方面，铝锭去库拐点初现。国内铝锭库存 68.6 万吨，环比减 0.5 万吨；国内铝棒库存 22.78 万吨，环比减 0.46 万吨；海外方面，LME 铝库存 48.53 万吨，环比增加 0.06 万吨。全球库存 139.91 万吨，环比减少 0.9 万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存 25.08 万吨，环比增 0.58 万吨；成品库存 56.09 万吨，环比增- 2 -行业定期报告请务必阅读正文之后的重要声明部分0.31 万吨。2、对于氧化铝，产能运行比进一步走阔，价格下跌加速1）供给方面，运行产能处于历史高位。2025 年 9 月 12 日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能 11462 万吨，环比持平；运行产能 9755 万吨，环比增加 80 万吨。据钢联统计，氧化铝周度产量 183.9 万吨，环比上周增加 1.8 万吨。2）需求方面，产能运行比进一步走阔。氧化铝/电解铝产能运行比 2.21，环比上周 2.19增加 0.02，目前处于过剩量扩大趋势中阶段性缩窄状态，仅局部氧化铝企业因环保管控焙烧炉检修，导致阶段性焙烧产量降低。3）库存方面，持续高位累积。库存从上周 435.7 万吨上升至 441.3 万吨，环比增加5.6 万吨，超越 23、24 历史同期，逼近 22 年同期水平。4）盈利方面，即时盈利收缩幅度加剧。截至 9 月 12 日，氧化铝价格 3073 元/吨，环比-2.23%。铝土矿方面，国产矿 549 元/吨，环比持平；几内亚进口矿 CIF74.5 美金，环比持平,其中海运费 25.5 美金。按照国产矿价计算，氧化铝成本 2898 元/吨，吨毛利 155 元/吨，环比减少 28.58%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本 2977元/吨，吨毛利 85 元/吨，环比减少 41.92%。3、对于电解铜，供应稳定需求偏弱，全球累库1）供给方面，铜精矿加工费和冶炼利润相对持稳。铜精矿加工费再次下滑。9 月 12日 SMM 进口铜精矿指数（周）报-41.30 美元/吨，较上一期下降 0.45 美元/吨。百川统计截止 9 月 12 日国内电解铜周产量 23.8 万吨，同比增加 2.31 万吨。本周理论冶炼利润为-2252 元/吨，环比-50.78 元/吨，主要是内外价差走阔影响。2）需求方面，初端加工开工率同比偏弱运行。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得 67.53%，环比-2.25%。铜线缆企业开工率为 67.62