竞争导致毛利率承压，H1业绩低于预期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 09 月 15 日 证 券研究报告•2025 年 中报点评 当前价： 37.12 元 新 风 光（688663） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） 竞争导致毛利率承压，H1 业绩低于预期 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.41 流通 A 股(亿股) 1.41 52 周内股价区间(元) 16.14-38.55 总市值(亿元) 52.48 总资产(亿元) 34.23 每股净资产(元) 9.47 相 关研究 [Table_Report] 1. 新风光（688663）：储能拖累毛利率，Q2 业绩低于预期 (2024-09-01) [Table_Summary]  事件：公司 2025年上半年实现营收 8.70亿元，同比增长 6.6%；实现归母净利润 0.60亿元，同比变化-23.7%；扣非归母净利润 0.57亿元，同比变化-23.4%。公司 2025年 Q2实现营收 4.75亿元，同比增长 2.6%，环比增长 20.1%；实现归母净利润 0.32 亿元，同比变化-16.6%，环比增长 14.2%；扣非归母净利润0.29 亿元，同比变化-17.5%，环比增长 5.6%。  毛利率承压，致使业绩低于预期。公司营业收入实现了同比增长，但净利润同比下降，主要系上半年新能源行业竞争加剧，导致产品价格下降，产品毛利率下滑，从而影响了净利润，公司 2025 年上半年销售毛利率/净利率分别为21.9%/7.3%，分别同比变化-5.4pp/-3.6pp。公司 2025 年 Q2 销售毛利率/净利率分别为 21.4%/7.0%，分别环比变化-1.3pp/-0.6pp。费用方面，公司 2025 年上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.8%/3.8%/4.5%/-0.5%，分别同比变化-1.1pp/0.9pp/-1.5pp/0.2pp。  SVG 仍保持高速增长，储能拖累整体毛利率水平。分产品看，2025H1，SVG业务实现营业收入 4.19亿元，微辐下滑。SVG毛利率 22.93%，同比下滑 1.34pp，仍保持较好盈利水平。变频器业务实现营业收入 2.38亿元，同比上升 114.7%；毛利率 21.5%，同比下降 13.57pp，大幅拖累整体毛利率水平。  市场开拓取得突破，积极投入核聚变产业。上半年，公司在稳固国内市场的同时，大力拓展海外市场，海外项目成果丰硕，海外市场签单同比增长 33.79%。公司分别在东南亚、南亚、非洲及欧洲等重点区域实现多元化突破，通过多种模式建设海外销售网络，多个海外项目投运后获得客户高度评价，示范效应显著。同时，公司依托自身在电力电子，特别是大功率、高可靠性、精密控制电源领域的核心技术优势和深厚积淀（特别是在核能核电领域积累的历史经验），积极投身于核聚变产业链相关环节的准备与研究工作。  盈利预测。我们预计公司 25~27年归母净利润分别为 1.82、2.58、2.85亿元。公司加速 SVG、变频器业务出海，在核聚变产业具有先发优势。  风险提示：订单增速低于预期、原材料价格上涨、行业竞争加剧等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1917.62 2269.14 2753.01 3476.46 增长率 12.75% 18.33% 21.32% 26.28% 归属母公司净利润（百万元） 174.34 181.97 258.00 284.78 增长率 5.27% 4.38% 41.78% 10.38% 每股收益 EPS（元） 1.23 1.29 1.82 2.01 净资产收益率 ROE 12.54% 11.82% 14.65% 14.28% PE 30 29 20 18 PB 3.80 3.45 3.01 2.65 数据来源：Wind，西南证券 -50%0%50%100%150%24-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-08新风光 沪深300 7270 新 风光（688663） 2025 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着风电、光伏地面电站装机量提升，SVG 在分布式电站中渗透率提升，参考行业增速，预计 2025~2027 年 SVG 收入增速分别为 20%、15%、15%。考虑到小容量 SVG产品收入占比提升，以及公司加大传统行业、两网市场拓展力度，假设 SVG 毛利率持续恢复，假设 2025~2027 年毛利率分别为 23.0%、24.0%、24.0%。 假设 2：储能业务方面，参考行业增速及公司目标，预计 2025~2027 年收入分别为 2.0亿、4.0 亿、8.0 亿。公司储能业务以大型独立储能、工商业储能和 PCS 等产品为主，考虑反内卷等政策恢复储能合理价格，假设储能业务 2025~2027 年毛利率 3.0%、10.0%、10.0%。 假设 3：高压变频器市场相对成熟，考虑到公司向中低压变频器市场拓展，以及重点突破大功率应用场景，假设 2025~2027 年变频器业务收入增速分别为 14.7%、15.0%、15.0%，毛利率分别为 25.0%、30.0%、30.0%水平。 基于以上假设，我们预测公司 2025~2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E SVG 收入 1,090.95 1,309.14 1,505.51 1,731.34 增速 12.08% 20.00% 15.00% 15.00% 毛利率 17.90% 23.00% 24.00% 24.00% 变频器 收入 392.19 450.00 517.50 595.13 增速 10.35% 14.74% 15.00% 15.00% 毛利率 30.20% 25.00% 30.00% 30.00% 轨道交通能量回馈装置 收入 132.50 100.00 100.00 100.00 增速 498.57% -24.53% 0.00% 0.00% 毛利率 32.57% 35.00% 35.00% 35.00% 储能产品 收入 146.16 200.00 400.00 800.00 增速 -17.49% 36.84% 100.00% 100.00% 毛利率 3.87% 3.00% 10.00% 10.00% 其他 收入 155.82 210.00 230.00 250.00 增速 -9.82% 34.77% 9.52% 8.70%