2025年半年报点评：盈利能力稳定，光储龙头持续受益于行业成长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 09 月 15 日 证 券研究报告•2025 年 半年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 136.67 元 阳光电源（300274） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） 盈利能力稳定，光储龙头持续受益于行业成长 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 20.73 流通 A 股(亿股) 15.90 52 周内股价区间(元) 55.7-137.34 总市值(亿元) 2,833.46 总资产(亿元) 1,183.94 每股净资产(元) 20.52 相 关研究 [Table_Report] 1. 阳光电源（300274）：盈利能力稳健，海外市场可期 (2024-08-26) [Table_Summary]  业绩总结：公司 2025年上半年实现营收 435.33亿元，同比增长 40.3%；实现归母净利润 77.35 亿元，同比增长 56.0%；扣非归母净利润 74.95 亿元，同比增长 53.5%。公司 2025 年 Q2实现营收 244.97亿元，同比增长 33.1%，环比增长 28.7%；实现归母净利润 39.08亿元，同比增长 36.5%，环比增长 2.1%；扣非归母净利润 38.19亿元，同比增长 36.4%，环比增长 3.9%。盈利方面，公司 2025 年上半年销售毛利率/净利率分别为 34.4%/18.0%，分别同比变化1.9pp/1.7pp，费用方面，公司 2025年上半年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/1.9%/4.7%/-0.6%，分别同比变化-0.5pp/0.2pp/-0.1pp/-1.2pp。  光伏逆变器产销增长，龙头地位稳定。25年上半年，公司光伏逆变器及电力电子转换设备营收 153.3 亿元，同比增长 17%；盈利能力方面，逆变器等电力电子转换设备毛利率 35.7%，同比下降 1.9pp；逆变器盈利能力维持高位，主要得益于成本优化、运费下降、汇率变化等因素。  新能源电站开发业务量利齐升，看好组件价格进一步下降后盈利的持续性。25年上半年，公司新能源电站投资开发业务营收 84 亿元，同比变化-6%，毛利率18.1%，同比提升 1.2pp。电站开发业务下滑主要受到 136号文影响，下游开发需求减少所致。随着政策影响逐渐淡化，组件价格仍处于低位，预计电站开发收益仍保持良好水平。  储能盈利大幅提升，出货增速有望加快。25年上半年，公司储能系统营收 178.0亿元，同比增长 128%；毛利率较 39.9%，下降 0.2pp。大储经济性进一步凸显，储能需求有望加速增长，凭借公司领先的全球化运营、多年来的品牌实力，下半年发货预计高于上半年，全年预期 40-50GWh，同比实现翻倍增长。  盈利预测与投资建议：预计 2025-2027 年 EPS 分别为 6.5 元、7.77 元、9.46元，公司储能业务维持龙头地位，受到行业需求快速增长，业绩持续超预期，看好全年加速成长，维持“买入”评级。  风险提示：全球光伏装机不及预期的风险；原材料价格上涨，公司盈利能力下降的风险；汇率波动的风险；海外关税等政策变化的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 77856.97 97269.87 116569.92 134616.99 增长率 7.76% 24.93% 19.84% 15.48% 归属母公司净利润（百万元） 11036.28 13471.10 16118.79 19609.53 增长率 16.92% 22.06% 19.65% 21.66% 每股收益 EPS（元） 5.32 6.50 7.77 9.46 净资产收益率 ROE 28.02% 26.27% 24.91% 24.18% PE 26 21 18 14 PB 7.68 5.90 4.61 3.64 数据来源：Wind，西南证券 -29%-7%14%36%57%79%24/924/1125/125/325/525/725/9阳光电源 沪深300 61354 阳 光电源（300274） 2025 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着全球光伏装机需求增长，公司逆变器销量持续增长，2025-2027 年公司逆变 器 销 量 分别 为 160GW/200GW/230GW， 逆 变 器 单 价 分 别为 0.18/0.16/0.15 元 /W。2025-2027 年其他电力转换设备收入分别为 4/5/5 亿元。 假设 2：新能源电站投资开发业务，2025-2027 年营收增速分别为 20%/20%/15%，随着组件价格下降，电站开发收益率良好，2025-2027 年毛利率分别为 19%/19%/19%。 假设 3：储能系统业务，受益于下游储能需求高增速，2025-2027 年公司储能系统出货分别为 40GWh/50GWh/60GWh，均价分别为 1 元/Wh、1 元/Wh、1 元/Wh；毛利率分别为36%、34%、32%。 假设 4：光伏电站发电业务营收每年增速为 10%，毛利率保持在 55%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 新能源投资开发 收入 21003.0 25203.6 30244.3 34781.0 增速 -15.1% 20.0% 20.0% 15.0% 毛利率 19.4% 19.0% 19.0% 19.0% 光伏逆变器等 电力转换设备 收入 29127.0 29200.0 32500.0 35000.0 增速 5.3% 5.6% 11.3% 7.7% 毛利率 30.90% 36.79% 34.80% 32.81% 储能系统 收入 24959.0 40000.0 50000.0 60000.0 增速 40.2% 60.3% 25.0% 20.0% 毛利率 36.7% 36.0% 34.0% 32.0% 光伏电站发电 收入 1139.0 623.9 686.3 754.9 增速 100.8% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 52.1% 55.0% 55.0% 55.0% 其他 收入 1629.0 2242.4 3139.3 4081.1 增速 9.0% 50.0% 40.0% 30.0% 毛利率 32.2% 30.0% 30.0% 30.0% 合计 收入 77857.0 97269.9 116569.9 134617.0 增速 7.8% 24.9% 19.8% 15