基于利润率的比较视角：内卷还是外卷？

请阅读最后一页的重要声明！ 内卷还是外卷？ ——基于利润率的比较视角 证券研究报告 宏观深度报告 / 2025.09.06 分析师 陈兴 SAC 证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师 马骏 SAC 证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 相关报告 1. 《关税成本，到底谁在承担？——特朗普经济学系列之二十》 2025-08-18 2. 《特朗普降息再施压——全球经济观察第10 期》 2025-08-30 核心观点 随着特朗普“转口关税”和邮政小包重启征税的规定落实，国内企业出海潮将再度重现。那么，我国各行业出海现状如何？和直接出口存在哪些差异？出海本身对于利润率又有怎样的影响？ ❖ 东亚地区企业如何出海？东亚企业出海主因要素成本上升与内外环境趋紧。其分别在劳动力、土地价格和贸易摩擦等因素影响下，通过跨境分工重塑产业链：将低端产能外迁、聚焦研发与高附加值环节，实现价值链上移。其路径普遍经历了“劳动密集—技术密集—服务业”的演进，但各地侧重行业略有不同。韩国半导体、汽车出海，中国台湾由化学、电子转向服务，日本则逐步从机械和运输走向批零和金融。利润率层面，化工、半导体、通用机械等高附加值行业出海后表现亮眼，通过产能利用率提升、研发摊薄等方式形成稳定现金流；而运输设备和金属等行业或因本地化成本高等，利润改善有限。整体来看，出海之所以能带来利润提升，核心在于推动企业技术迭代与全要素生产率提升，同时借助国际布局实现风险分散和成本优化。 ❖ 出海还是出口？内卷还是外卷？过去十年，中国企业出海在政策引导、产能过剩与全球供应链重构的三重作用下，已从“出口导向”升级为“全球运营”。出海路径上，汽车与轻工作为先行者形成了较高的海外营收占比，并逐步实现产业链全面出海；电子与电力机械正处于由出口向产能出海转型的关键期，成长空间广阔；医药生物等新兴行业也开始加速出海。结构变化方面，汽车与电力机械实现“出口+出海”双升，契合全球绿色转型与能源安全需求；轻工与电子则在出海加深的同时出口比重下降；石油石化因地缘风险加剧主动收缩海外布局。整体上，中国不同于东亚的单一路径，而是形成劳动密集与技术密集行业并行推进的“多赛道出海”格局，反映了政策驱动的独特性。 ❖ 中企出海如何影响利润率？整体来看，中国企业出海与利润率存在正相关关系，但行业差异显著。分行业来看，轻工、化工、医药、有色等行业出海后利润率显著提升，汽车行业在经历疫情冲击后也开始修复；而电子、电气机械与纺织服装仍主要依赖出口，出海对利润率贡献有限。从结构上看，多数行业海外利润率高于国内，背后逻辑在于供需缺口、品牌溢价和消费水平优势；但电子、食饮和石油因行业特性，国内利润率更优。往后看，医药、汽车、电力机械和电子等行业海外盈利仍值得期待。医药行业在海外具有更高的专利溢价优势，电力机械与医药相似；对于汽车和电子，随着技术进一步突破以及海外布局深化，海外盈利有望改善。 ❖ 风险提示：出海政策变化超预期，关税政策变化超预期，模型测算误差风险 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观深度报告/证券研究报告 内容目录 1 东亚地区企业如何出海？ ......................................................................................... 5 1.1 出海原因：成本攀升+趋严的内外环境 .................................................................... 5 1.2 出海路径：劳动密集—技术密集—服务业 ................................................................ 6 1.3 出海影响：能否带来利润率的提升？ ...................................................................... 8 2 出海还是出口？内卷还是外卷？ ............................................................................... 11 2.1 政策导向、产能过剩和供应链重构共同驱动企业出海 ................................................ 11 2.2 我国分行业出海情况如何？ .................................................................................. 13 2.3 过去十年间，各行业海外营收结构如何变化？ ......................................................... 15 3 中企出海如何影响利润率？ ..................................................................................... 17 3.1 出海能否带来利润率的提升？............................................................................... 17 3.2 我国分行业利润率表现如何？............................................................................... 19 3.3 动态来看，哪些行业利润率值得期待？ .................................................................. 21 4 风险提示 ............................................................................................................. 24 图表目录 图 1： 东亚企业出海原因总结 ..................................................................................... 5 图 2： 日本对外直接投资年度变化 ............................................................................... 6 图 3： 中国台湾 1991-2008 年制造业各行业对外投资金额 .............................................. 7 图 4： 韩国 1995-2021 年各行业对外投资直接投资 .......................................