流动性与同业存单跟踪：央行投放流动性的三个层次

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 09 月 07 日 央行投放流动性的三个层次 ——流动性与同业存单跟踪 核心观点 央行通过质押式逆回购（短期流动性投放的主要工具）“削峰填谷”，同时 MLF 和买断式逆回购进行中期流动性持续净投放，降准和国债买卖等长期流动性投放工具则伺机而动，是我们对央行当前三个层次流动性投放趋势的基本判断。 ❑ 央行投放流动性的三个层次 月初资金继续偏松。月初依然呈现央行持续净回笼、但全周资金面偏松的季节性规律，情绪指数均在 50 左右，隔夜利率维持低位，7 天期回购利率继续下行，期限分层走窄，但 9 月 5 日交易所融资利率小幅抬升。 央行通过质押式逆回购（短期流动性投放的主要工具）“削峰填谷”，同时 MLF和买断式逆回购进行中期流动性持续净投放，降准和国债买卖等长期流动性投放工具则伺机而动，是我们对央行当前三个层次流动性投放趋势的基本判断。2025 年一季度货政报告专栏 1 指出“央行流动性工具箱储备充足，期限分布更趋合理，长期有降准、国债买卖，中期有 MLF、买断式逆回购操作以及各类结构性工具，短期有公开市场 7 天期逆回购、临时隔夜正逆回购”，短中长期的流动性投放工具定位清晰。质押式逆回购用于“削峰填谷”，避免月中缴税、月末融资等时点上的过度扰动和月初过度宽松，近三个月包括 MLF 和买断式逆回购在内的中期流动性持续净投放，降准和国债买卖则更多结合财政发债、银行信贷投放节奏进行摆布。 同业存单层面，我们依然维持“1.65%以上的 1 年期同业存单具备安全边际”。9月份第一周，央行续作 3 个月期买断式逆回购 1 万亿元，实现等额续作，但我们继续提示国有大行用“对央行负债”替换“同业负债”的可能性，2025 年 6 到 8月份中期流动性净投放金额与同业存单净偿还金额相关性较高，关注 9 月份 6M期买断式逆回购是否超量续作、进一步缓解同业存单供给压力。同时，9 月 5 日R007 加权为 1.46%，1 年期同业存单与 R007 的利差已经拉阔到 20bp 左右，安全边际较高。 ❑ 风险提示 货币政策超预期变动；海外主要央行货币政策变更后对国内市场产生外溢效应；狭义流动性向广义流动性加速传导。 分析师：胡建文 执业证书号：S1230525080012 hujianwen@stocke.com.cn 相关报告 1 《权益牛市下的债券应对思路》 2025.09.06 2 《关注城投债独立行情》 2025.09.06 3 《对国债新老券利差定价的再思考》 2025.09.05 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 流动性跟踪 ................................................................................................................................................... 4 1.1 央行操作：月初回笼短期流动性，但中期流动性投放积极 .......................................................................................... 4 1.2 政府债发行：未来一周政府债净缴款 3589 亿元，供给压力中性 ................................................................................ 5 1.3 票据市场：9 月初票据利率未明显修复........................................................................................................................... 6 1.4 资金复盘：月初资金继续偏松 ......................................................................................................................................... 6 1.5 同业存单：净融资规模回升，银行长期负债压力或可控 .............................................................................................. 9 2 风险提示 ..................................................................................................................................................... 11 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 央行短期流动性净投放时间序列（日频视角） ................................................................................................................ 4 图 2： 央行公开市场净投放时间序列（月频视角） .................................................................................................................... 4 图 3： 央行逆回购余额季节性对比图 ............................................................................................................................................ 4 图 4： 央行逆回购净投放规模季节性对比图 ................................................................................................................................ 4 图 5： 政府债净缴款情况（单位：亿元） ...........................................................................................