2025年核心经销客户会议召开，传递发展信心

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年09月12日优于大市1泸州老窖（000568.SZ）2025 年核心经销客户会议召开，传递发展信心 公司研究·公司快评 食品饮料·白酒Ⅱ 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cn执证编码：S0980523090001证券分析师：张未艾021-61761031zhangweiai@guosen.com.cn执证编码：S0980525070005事项：事件：2025 年 9 月 8 日，泸州老窖 2025 年核心经销客户会议在天津召开，会议以“全面转型·客户共赢，坚定推进数字化营销”为主题，对目前白酒行业的机遇与挑战、未来消费趋势等进行了分析和研判；展望未来，明晰战略发展方向，传递出携手经销商战略共赢的信心。国信食饮观点：公司组织管理禀赋突出，营销数智化转型至今成效逐步显现，当前国窖批价表现较为稳定，渠道考核机制优化下经销商利润得到改善，高度国窖在千元价位势能加强。短期看，今年中秋国庆预计是关键动销窗口，我们预计国窖在稳定价格的基础上通过渠道精耕、消费者费投增加等方式能够适当放量，稳固优势区域市场份额；同时大众价位产品的完善也减弱了国窖放量压力。中长期看，公司在各价位均有大单品布局，38 度国窖 1573 产品力突出，已形成较好的增长基础，有望受益于“轻商务”等场景趋势，具 有 较 大 的 全 国 化 扩 张 空 间 。 维 持 此 前 收 入 及 盈 利 预 测 ， 预 计 2025-2027 年 公 司 营 业 总 收 入295.4/303.6/334.2 亿元，同比-5.3%/+2.8%/+10.1%；预计归母净利润 123.7/130.1/146.5 亿元，同比-8.2%/+5.2%/+12.6%；当前股价对应 25/26 年 16.6/15.8xPE，强调“优于大市”评级。评论： 数字化转型成效初显，需求下行周期彰显韧性公司于 2022 年来开启数智转型，不断完善和优化管理机制：2024 年公司数字化攻坚，渠道策略从做左侧“销售体系-渠道压货”转向右侧“消费者扫码开瓶拉动”，聚焦库存去化、稳定价值链；2025 年消费需求进一步减弱，公司灵活调整考核指标，形成经销商终端联盟，对开拓新商务客群、培育新消费者的行为多元化奖励，保证渠道合理利润水平和经销商信心。从结果上看，数字化对渠道的管理优势在第二季度以来逐步显现，高度国窖批价相对稳定，反映公司供需管理能力；后续公司将坚持实施优化数字化配额管理、强化数字化监管与风控等举措，夯实渠道管理优势。 公司产品布局完善、增长工具较多，建议关注旺季高度国窖量价表现根据今日酒价，当前高度国窖 1573 批价在 835 元，在千元价位主流产品中价格表现较为稳定。市场担忧第八代五粮液性价比凸显后对国窖的动销量造成一定影响，我们认为两者各具优势，今年中秋国庆旺季动销表现或是关键点：一方面，五粮液品牌力突出，批价下降后社会库存预计较快去化，旺季礼赠场景性价比突出，动销速率有望改善；一方面，高低度国窖已分别形成西南、华北两大基地市场，通过精耕渠道、扩展终端、加大消费者端费投等促进动销开瓶，终端在数字化管理和利润支持下积极性预计也会同步提升。同时公司坚持维护国窖价盘稳定：数字化系统精准把控单点的价格、开瓶量及库存承载能力，可以在旺季适当放量获取份额；公司大众价位产品布局均衡，腰部特曲 60 版、老字号及头曲、新二曲有望在宴席、自饮场景放量贡献收入增长，缓解国窖放量压力。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：第八代五粮液&高度国窖批价情况图2：公司重新推出二曲，与脱口秀演员徐志胜进行合作资料来源：今日酒价、百荣酒价，国信证券经济研究所整理资料来源：泸州老窖公众号，国信证券经济研究所整理 38 度国窖 1573 品牌力、产品力突出，看好中长期全国化发展空间今年以来主流酒企在纷纷在 20+度白酒赛道进行产品布局，调整阶段内积极谋取中长期发展空间。我们认为 20~30 度尚未形成白酒主要消费度数带，短期空间有待市场和消费者检验。38 度国窖 1573 自 2001 年推出，发展至今品牌力、产品力得到认可，预计 2024 年收入体量约 100 亿元，同时形成了主流消费区和消费场景较好的发展基础：1）公司自 1980 年代研发降度工艺，较好地解决了降度浑浊和风味缺失的问题；2）2004 年在河北唐山、保定等场景聚焦运作，已在河北 600 元+价位带形成份额优势，我们预计 2024 年河北地区老窖收入市占率 16%左右；在嘉兴、湖州区域也有较好的 38 度国窖消费氛围；3）中长期伴随白酒消费场景和需求恢复，预计商务和大众场景占据主导，理性饮酒诉求下中度或将更匹配“轻商务”的用酒需求，38 度在品质口碑和公司组织管理优势支撑下，全国化增长空间较大。 投资建议：维持“优于大市”评级公司战略坚定，组织禀赋及管理能力优势突出，短期高度国窖价格势能较好、数字化持续优化带来厂商关系改善，中长期产品结构升级和渠道扩容具有弹性。维持此前收入及盈利预测，预计 2025-2027 年公司营业总收入 295.4/303.6/334.2 亿元，同比-5.3%/+2.8%/+10.1%；预计归母净利润 123.7/130.1/146.5 亿元，同比-8.2%/+5.2%/+12.6%；当前股价对应 25/26 年 16.6/15.8xPE，强调“优于大市”评级。 风险提示宏观经济及需求复苏不及预期；消费税等产业政策；食品安全问题等。表1：可比公司估值表公司代码公司名称投资评级收盘价（元）2025/9/11总市值（亿元）2025/9/11归母净利润（亿元）PE2024A2025E2024A2025E600519.SH贵州茅台 优于大市1,52219,060862.3938.0122.120.3000858.SZ五粮液优于大市1284,971318.5318.9515.615.6000568.SZ泸州老窖 优于大市1402,055134.7123.715.216.6600809.SH山西汾酒 优于大市2062,512122.4124.6820.520.1002304.SZ洋河股份中性731,10466.746.4216.523.8000799.SZ酒鬼酒中性692260.10.811806.8279.0600702.SH舍得酒业 优于大市672223.56.2064.235.8000596.SZ古井贡酒 优于大市17492255.256.4916.716.3603589.SH口子窖中性3420616.613.2212.415.6请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3603198.SH迎驾贡酒 优于大市4636725.922.5814.216.3603369.SH今世缘优于大市4353334.131.4915.616.9603919.SH金徽酒优于大市231143.94.0029.528.6资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理；除泸州老窖外公司采用 Wind 一致预期相关研究报告：《泸州老窖（000568.SZ）