经营现金流净额持续改善，电改持续推进下，看好公司综合能源业务的持续开拓

证券研究报告：公用事业| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级增持 |下调个股表现2024-092024-112025-012025-042025-062025-09-3%8%19%30%41%52%63%74%85%96%晶科科技公用事业资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）4.60总股本/流通股本（亿股）35.71 / 35.71总市值/流通市值（亿元）164 / 16452 周内最高/最低价4.79 / 2.26资产负债率(%)62.5%市盈率51.11第一大股东晶科新能源集团有限公司研究所分析师:杨帅波SAC 登记编号:S1340524070002Email:yangshuaibo@cnpsec.com晶科科技(601778)经营现金流净额持续改善，电改持续推进下，看好公司综合能源业务的持续开拓l投资要点事件：公司于 2025 年 8 月 28 日发布公司 2025 年半年报。2025H1 公司营收 21.2 亿元，同比+10.5%；归母净利润 1.2 亿元，同比+39.8%；其中 2025Q2 公司营收 10.1 亿元，同环比分别-11.6%/-9.0%，归母净利润 1.6 亿，同环比分别-15.5%/+551.9%，利润增长主要是公司电站产品化交易规模增加，电站交易带来的收益较上年同期增长。可再生能源补贴发放加速。2025 年 8 月公司收到可再生能源补贴资金 6.46 亿元，其中国家可再生能源补贴资金 6.33 亿元；2025 年1-8 月补贴资金 8.91 亿元，同比 248%，其中国家补贴 8.5 亿元，同比+272%。经营现金流持续改善：2025H1 公司经营活动现金流净额为 19.9亿元，去年同期为-7.3 亿元。电站开发与运营业务：进一步推进轻资产运营战略+精细化运营自持电站，加大海外电站的开发。截止 2025H1 末，公司持有电站5953MW，相较于 2024 年底，净减少 495MW。2025H1，新增并网 233MW（地面、工商业分别为 97、124MW），2025H1 出售电站 729MW（工商业、户用分别为 77、652MW）。2025H1 公司结算电量 35.7 亿度，自持电站精细化运营，例如公司山西部分电站合理利用市场机会，通过提前锁定高价中长期，择机峰谷套利，上半年平均结算电价高于市场均价。海外电站方面，截止 2025H1，公司海外电站已并网运营规模达到 444MW，2025H1，新增开发光伏和储能项目达到 900MW。综合能源业务 1：储能业务持续放量。截止 2025H1，公司自持独立储能电站规模 325.7MW，2025H1，新增开发储能项目规模达到3.9GWh。综合能源业务 2：售电业务持续拓展+虚拟电厂静待时机。2025H1实现签约电量 16 亿度，交易电量 75 亿度；公司已在浙江、上海、四川、江西、天津五个省份布局虚拟电厂业务，市场化储能代运营实现突破，成功签约 66MWh，新能源电站代理交易规模达到 342MW。l盈利预测与投资评级：我们预测公司 2025-2027 年营收分别为 54.9/55.3/54.1 亿元，归母净利润分别为 5.1/5.3/5.6 亿元，（2025 年 9 月 5 日）对应 PE 分别为 32/31/29 倍，市场持续推进下，绿电资产的价值得到重估（合理 PB 大于 1），同时考虑到 136 号文各地细则陆续发放，市场主体需要一定时间消化，电站的运营和转让可能均受影响，其核心在于电力交易的运营能力的持续升级，因此下调评级，给予 “增持”评级。l风险提示：公司综合能源业务开拓不及预期的风险；电站转让不及预期的风发布时间：2025-09-09请务必阅读正文之后的免责条款部分2险；补贴发放不及预期的风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）4775549355335414增长率(%)9.2515.040.73-2.16EBITDA（百万元）2258.042816.592925.073055.71归属母公司净利润（百万元）324.38513.63528.39562.76增长率(%)-15.3958.342.876.51EPS(元/股)0.090.140.150.16市盈率（P/E）50.6431.9831.0929.19市净率（P/B）1.031.010.990.97EV/EBITDA9.799.639.108.31资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入4775549355335414营业收入9.3%15.0%0.7%-2.2%营业成本2901364637013617营业利润-14.3%48.0%2.2%6.1%税金及附加52676664归属于母公司净利润-15.4%58.3%2.9%6.5%销售费用132137138135获利能力管理费用494483526514毛利率39.2%33.6%33.1%33.2%研发费用4444净利率6.8%9.4%9.5%10.4%财务费用810733719703ROE2.0%3.2%3.2%3.3%资产减值损失-89-50-50-50ROIC2.5%3.2%3.2%3.2%营业利润492729745790偿债能力营业外收入19202020资产负债率62.5%65.6%64.6%63.8%营业外支出100100100100流动比率1.851.691.771.85利润总额411649665710营运能力所得税79119122131应收账款周转率0.790.790.750.75净利润332530543579存货周转率0.690.740.700.68归母净利润324514528563总资产周转率0.110.120.120.11每股收益（元）0.090.140.150.16每股指标（元）资产负债表每股收益0.090.140.150.16货币资金5034820384879627每股净资产4.454.544.644.75交易性金融资产47474747估值比率应收票据及应收账款6479739073207149PE50.6431.9831.0929.19预付款项90344240250PB1.031.010.990.97存货4687513854025228流动资产合计18566239182418624948现金流量表固定资产19250190591864818079净利润332530543579在建工程959730615557折旧和摊销1239143515421643无形资产207202196190营运资本变动-1313763-53298非流动资产合计24027236232309222459其他786664648592资产总计42593475414727847408经营活动现金