IFBH(6603.HK)营销产品双驱动，新兴赛道迎发展

2025 年 09 月 02 日 无评级 （首次） 营销产品双驱动，新兴赛道迎发展 消费品/食品饮料 目标估值：NA 当前股价：31.38 港元 椰子水品类具备高端健康属性，消费粘性稳固。当前行业正处于风口期，供给增加创造需求，带动消费者接受度提升。中国市场行业格局分散，IF 份额领先，对比全球龙头 Vita Coco 来看，IF 上游粘性更高，盈利能力更强，但对下游掌控力相对较弱。行业快速增长阶段竞争加剧，IF 作为行业龙头，具备品牌=品类的先发优势，品质为先营销发力，现阶段虽受到竞争冲击但地位仍相对稳固，未来需提升渠道掌控力作为对长期成长性的支撑。公司当前随行业爆发阶段仍保持较快成长速度，轻资产模式盈利释放能力强。我们预计公司 25-26 年 EPS分别 0.94、1.16 元人民币，对应 25 年估值 31X，首次覆盖，暂不给予评级。  椰子水行业概览：健康高端饮品，行业风口正起。椰子水具有独特的天然健康属性，受益于健康趋势及椰味茶饮流行，消费者认知快速提升，品类定位高端且消费人群粘性高。2024 年中国椰子水市场终端规模 77.86 亿，同比+46.7%，行业正处于快速发展阶段，中国市场增速领先全球。行业CR5 为 43.4%整体分散，IF 市占率达 33.9%份额优势显著。当前行业供给侧不断有玩家加入，行业竞争加剧，未来行业发展制约因素主要在于竞争尚不规范，下沉市场待挖掘，以及消费场景相对模糊。  全球椰子水市场：疫情后提速，北美格局集中，欧洲竞争加剧。全球市场看，美洲市场起步早规模大，Vita Coco 是全球龙头份额领先，可口可乐、百事等龙头旗下椰子水品牌由于非集团核心业务且业绩平平，逐步退出市场；欧洲市场整体平稳，本土品牌入局使得竞争加剧且分散，龙头企业份额被切割；东南亚市场规模小份额集中度高。  公司介绍：轻资产模式运营，核心大单品驱动。公司最早成立于泰国，创始人彭萨克通过产品生产方 General Beverage 间接持股 IFBH，实现对公司的控股权。公司业务以 IF+Innococo 双品牌运营，椰子水为核心单品，24 年收入占比高达 95.6%，地区以中国内地业务为主，收入占比 92.4%。公司产品生产环节在控股公司 General Beverage 进行，团队轻资产模式运营，中国市场采取大商模式由三个核心代理商运营。 24 年公司线上渠道占比 50%左右，线下渠道以一二线市场的 CVS 便利及商超渠道为主。  25H1 业绩：收入延续高增，利润受短期因素扰动。公司 25H1 实现营收9446 万美元，同比+31.5%；归母净利润 1498 万美元，同比-4.7%。收入端增长主要系椰子水销量大幅增加所带动，延续了较强的成长性，其中 if品牌收入占比升至 89%。25H1 毛利率 33.7%，同比-4.7pcts，下降主要由于汇率变动产生不利影响，净利率 15.9%，同比-6.0pcts，主要受毛利率下降，及上市相关非经常性专业费用大幅增加所拖累。  IF 对比 Vita Coco：IF 上游粘性更高，盈利能力更强。美国椰子水市场发展较早但渗透率仍相对较低。未来有望随着拉丁裔人口占比持续提升及行业盈利改善而加速市场教育。Vita Coco 开创美国椰子水市场，稳居全球份额第一，公司椰子水业务占比超 70%，过去两年受行业需求偏弱及定制业务收缩影响，收入增速有所放缓，但盈利能力随着毛利率修复+费用率改善而显著提升。对比 Vita Coco 来看，IF 上游原料采购更加集中，与供应链 基础数据 总股本（百万股） 267 香港股（百万股） 267 总市值（十亿港元） 8.4 香港股市值（十亿港元） 8.4 每股净资产（港元） 0.6 ROE（TTM） 20.4 资产负债率 17.8% 主要股东 Pongsakorn Pongsak 主要股东持股比例 65.5087% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -12 16 16 相对表现 -17 4 -27 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 陈书慧 S1090523010003 chenshuhui@cmschina.com.cn 任龙 S1090522090003 renlong1@cmschina.com.cn -30-20-100102030Jun/25(%)IFBH恒生指数IFBH（06603.HK） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 粘性更高，但下游渠道控制相比 Vita Coco 有所不足。两家公司在各自核心市场都具备先发优势，Vita Coco 营销力度更大。财务数据角度看，Vita Coco收入规模显著更高，但 IF 受益于中国市场的快速发展增速更快。IF 毛利率略低，但费用率优势显著，净利率优势明显盈利能力更强。  IF 核心关注点：产品品质为先，品牌营销发力。公司源自泰国，产品原料采用泰国鲜椰品质有保障。公司轻资产运营模式重点发力营销，通过明星代言、头部主播带货、IP 联动等多元化营销方式，成功占领消费者心智形成“IF 品牌=椰子水品类”的强品牌认知。市场担忧行业竞争加剧问题，我们认为 IFBH 品牌具备先发优势，行业主流渠道目前也避开了国内品牌的直接竞争，因此短期对于 公司增长前景不必过度悲观，但中长期看随着品类下沉，同时国内龙头企业下场参与，则对行业份额影响可能会更大，因此渠道掌控力提升仍是对公司长期发展前景的关键支撑。  财务分析：营收快速增长，盈利水平优异。24 年公司主营业务收入 1.57亿美元，同比+80.4%，毛利率 36.7%，同比+2.0pcts，毛利率的改善主要来自核心椰子水业务毛利率提升及结构优化。24 年公司销售费用率 8.1%，同比+0.24pct，其中广告开支及运输费用占比较大，管理费用率 3.1%，与同期持平。相比行业内公司，公司费用率处于较低水平，24 年净利率超过21%，盈利水平优异。  投资建议：行业风口已至，龙头尽享红利，首次覆盖，暂不给予评级。椰子水品类具备高端健康属性，消费粘性稳固。当前行业正处于风口期，供给增加创造需求，带动消费者接受度提升。中国市场行业格局分散，IF 份额领先，对比全球龙头 Vita Coco 来看，IF 上游粘性更高，盈利能力更强，但对下游掌控力相对较弱。行业快速增长阶段竞争加剧，IF 作为行业龙头，具备品牌=品类的先发优势，品质为先营销发力，现阶段虽受到竞争冲击但地位仍相对稳固，未来需提升渠道掌控力作为对长期成长性的支撑。公司当前随行业爆发阶段仍保持较快成长速度，轻资产模式盈利释放能力强。我们预计公司 25-26 年 EPS 分别 0.94、1.16 元人民币，对应 25 年估值 31X，首次覆盖，暂不给予评级。  风险提示：需求不及预期、行业竞争加剧、原材料成本上涨、新品推广及海外扩张不及预期等。 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 619 1133 1420 1663 1878 同比增长 - 83% 25% 17% 13% 营业利润(百万元