保险行业：险资红利策略步伐加快

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 保险 险资红利策略步伐加快 华泰研究 保险 增持 (维持) 李健，PhD 研究员 SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 于明汇* 联系人 SAC No. S0570124070107 yuminghui@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2025 年 8 月 31 日│中国内地 动态点评 1H25 险资加快配置高息股 在利率下行压力加大的背景下，上市保险公司 1H25 加快配置高息股，以弥补现金收益缺口。我们估计，主要上市保险公司 FVOCI 股票（主要为红利股）的平均配置比例较年初提升 1.3ppts 至 4.2%，FVOCI 股票余额增加近3200 亿元。保险公司配置比例分化加大，部分公司或仍处于欠配状态。此外，由于股市向好、政策大力推进险资入市等因素，上市保险公司的 FVTPL股票（主要为交易型股票）配置比例亦有所提升，较年初上升 0.3ppts 至5.5%。值得注意的是，即便大幅增配高息股，股息对收益率贡献未有明显提升，1H25 平均净投资收益率下滑至 3%，逐渐逼近刚性负债成本。 股票配置比例上升明显，基金比例略降 1H25 上市保险公司全面提升股票和基金（含债基）配置比例 1.3ppts 至13.9%，配置余额较年初上升近 4800 亿。其中 FVOCI 股票配置比例较年初上升 1.3ppts，为 2023 年以来最大增幅，显示出险资对股息的强烈诉求；FVTPL 股票配置比例一改去年下降的趋势，亦增配 0.3ppts 至 5.5%，反映对市场信心增强；但基金配置比例下降 0.2ppts 至 4.3%，显示出险资在新的市场环境下对股票和基金的看法出现差异。全行业来看，增配股票的趋势明显。根据国家金融监管总局数据，1H25 保险业股票配置比例达 8.8%，较 2024 年末提升 1.2ppts，上半年股票增配额达 0.64 万亿。 部分公司仍欠配红利股 上市保险公司红利股配置分化加大，我们认为部分公司仍有提升空间。1H25 FVOCI 股票占比较高的公司包括阳光保险、中国平安和中国财险，1H25 的配置比例分别为 10.0%/6.8%/6.8%。中国平安重视红利股配置，布局早，规模大，且 2024 年底开始频繁举牌银行，1H25 末 FVOCI 股票规模达 4243亿元。阳光保险在 2024 年上半年就已迅速建立起大规模的 FVOCI 股票持仓，1H25 继续维持较高投资比例。中国财险 FVOCI 股票比例较高主要源于对兴业银行的会计处理。考虑到较高的股息贡献，中国太保的高息股持仓或也处于较高水平，但可能分散在 FVOCI 和 FVTPL 科目中。国寿、太平和人保的 FVOCI 股票配置比例不到 3%，或仍有提升空间。 净投资收益率逼近刚性负债成本 由于今年上半年利率较去年同期有所下降，1H25 上市保险公司平均净投资收益率仍有所下滑，其中股息收益率较 1H24 持平，利息贡献下降。1H25平均净投资收益率为 3.0%，已经接近刚性负债成本（3%左右），利差损压力仍然较大。部分公司的股息收益率在 0.5%以下，或仍有较大提升空间。此外，由于今年上半年股市震荡、债市利率波动，上市保险公司整体投资表现分化，总投资收益率差异较大。平均看，1H25 上市公司总/综合投资收益率同比转弱，分别同比下降约 50/40bps。 政府债配置比例仍上升 从大类资产配置结构看，上市保险公司除了增配股票外，仍在择机增配政府债。10 年期国债利率在今年一季度有所上升，最高达到 1.9%左右，大部分上市保险公司在利率阶段性高点增配长债，虽然债券整体配置比例为 60%，较年初持平，但政府债配置比例较 2024 年末有所上升。上市公司股票和基金配置比例略上升至 14%，配置减少的大类资产集中在非标和其他另类资产中。非标资产供给减小、信用利差吸引力不足、久期偏短，对险资的吸引力不断下降。虽然险资也在积极探索新型资产的投资机遇，但在险资规模持续膨胀的背景下，配置比例仍然较小。 风险提示：寿险 NBV 大幅恶化、财产险承保表现恶化，投资出现大幅亏损。 (3)7172737Sep-24Dec-24Apr-25Aug-25(%)保险沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 保险 险资持续增配高息股 在低利率环境下，险资仍然欠配并增配高息股。2025 年上半年，7 家上市保险公司大力增配高息股，FVOCI 股票的平均配置比例较年初提升 1.3ppts 至 4.2%，FVOCI 股票增配额约0.32 万亿元。同时 FVTPL 股票的平均配置比例也有小幅上升。 FVOCI 股票配置比例仍然提升 上市保险公司 FVOCI 股票平均配置比例较年初提升 1.3ppts。保险公司从 2024 年上半年开始明显增配 FVOCI 股票（可以视为高息股），1H25 上市保险公司增配 FVOCI 股票的趋势仍在延续，7 家保险公司的平均配置比例上升 1.3ppts 至 4.2%，FVOCI 股票增配额约 0.32万亿元。 图表1： 上市公司合计 FVOCI 股票投资规模及占比 注 1：包括中国平安、中国太保、中国人寿、中国人保、新华保险、中国太平、阳光保险 注 2：国寿和新华的 FVOCI 股票中包括长期股票投资试点鸿鹄基金 注 3：中国财险将兴业银行股票投资计入 FVOCI 股票，而人保集团将其计入长期股权投资，在计算 FVOCI 股票总额时，我们未将其计算在内，下同。1H25 末中国财险对兴业银行的投资市值约为人民币 287 亿元，如果将其计算在内，上市公司 OCI 股票总计达 9494 亿元 资料来源：公司公告，华泰研究 此外，在股市向好、政策推动险资入市的背景下，1H25 交易性股票（FVTPL 股票）的配置比例也有所提升，较年初增加 0.3ppts 至 5.5%。而基金配置比例较年初略下降。 图表2： 上市公司合计 FVTPL 股票投资规模及占比 图表3： 上市公司合计基金投资规模及占比 注：包括中国平安、中国太保、中国人寿、中国人保、新华保险、中国太平、阳光保险 资料来源：公司公告，华泰研究 注：包括中国平安、中国太保、中国人寿、中国人保、新华保险、中国太平、阳光保险 资料来源：公司公告，华泰研究 1.8%1.7%2.3%2.9%4.2%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0001H2320231H2420241H25上市公司合计FVOCI股票规模配置比例（右轴）（亿元人民币）5.8%5.4%5.1%5.2%5.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5