上半年主营产品销量增长，Q2业绩环比改善明显

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1氮肥华鲁恒升（600426.SH）买入-B(维持)上半年主营产品销量增长，Q2 业绩环比改善明显2025 年 9 月 4 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现资料来源：最闻市场数据：2025 年 9 月 3 日收盘价（元）：27.15年内最高/最低（元）：28.78/19.73流通A股/总股本（亿）：21.19/21.23流通 A 股市值（亿）：575.36总市值（亿）：576.45资料来源：最闻基础数据：2025 年 6 月 30 日基本每股收益(元)：0.74摊薄每股收益(元)：0.74每股净资产(元)：15.99净资产收益率(%)：5.10资料来源：最闻分析师：李旋坤执业登记编码：S0760523110004邮箱：lixuankun@sxzq.com王金源执业登记编码：S0760525080001邮箱：wangjinyuan@sxzq.com事件描述8 月 21 日，公司发布《2025 半年度业绩报告》，2025H1，实现营业收入157.6 亿元，同比-7.1%，实现归母净利润 15.7 亿元，同比-29.5%，扣非归母净利润 15.6 亿元，同比-30.3%。其中，2025Q2 实现营业收入 79.9 亿元，同环比分别-11.2%/+2.8%，实现归母净利润 8.6 亿元，同环比分别-25.6%/+21.9%，扣非归母净利润为 8.6 亿元，同环比分别-26.7%/ +21.7%。事件点评上半年新材料新能源产品和化学肥料销量双位数增长，Q2 盈利水平改善。2025H1，公司新材料新能源产品、化学肥料、有机胺产品、醋酸及衍生品营收分别为 76.2/ 38.8/ 11.6/ 17.1 亿元，同比分别-8.4%/ +6.4%/ -8.6%/-16.3%，销量分别为 140.4/ 288.4/ 28.1/ 74.0 万吨，同比分别+13.6%/ +33.2%/-0.6%/ -1.9%，产品毛利率分别为 8.5%/ 30.0%/ 12.0%/ 33.4%，同比分别-7.0/-4.5/ +3.7/ +6.8pct。Q2 盈利水平改善，成本控制优势凸显。2025H1，公司销售毛利率和净利率分别为 18.0%/ 11.0%，同比分别-3.2/ -3.1pct。其中，2025Q2，公司销售毛利率和净利率分别为 19.6%/ 12.0%，环比分别提升 3.3/ 2.1 pct。公司具有较强的成本控制优势，以煤气化平台为基础，构筑一体化调控中枢，构建多产业链协同运营模式，持续节能降耗，通过持续的技术改造和精益管理，实现降本增效。统筹存量优化和增量升级，积极推进项目建设。公司统筹推进项目规划、加速新项目落地、高效推进两地项目投产，形成多层次项目梯队。酰胺原料优化升级项目建成投产，20 万吨/年二元酸项目、荆州恒升 BDO 和 NMP 一体化项目均已接近收尾阶段。同时，多个储备项目已启动前期准备工作。投资建议预计公司 2025-2027 年归母净利分别为 42.2/48.9/56.0 亿元，对应PE 分别为 14/12/10 倍。看好公司一体化产业链布局，成本控制优势，维持“买入-B”评级。风险提示市场开拓不及预期；原材料价格大幅波动；产能建设进度不及预期；技术失密或核心技术人员流失等。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)27,26034,22636,59839,65342,028公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2YoY(%)-9.925.66.98.36.0净利润(百万元)3,5763,9034,2234,8865,604YoY(%)-43.19.18.215.714.7毛利率(%)20.918.718.019.020.3EPS(摊薄/元)1.681.841.992.302.64ROE(%)11.912.711.812.312.6P/E(倍)16.114.813.611.810.3P/B(倍)2.01.91.71.51.3净利率(%)13.111.411.512.313.3资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产792373747239756310310营业收入2726034226365983965342028现金2041139883512543602营业成本2157627821300233213133483应收票据及应收账款73134138156155营业税金及附加190201219237252预付账款492641690752834营业费用608995103109存货14931319171615321852管理费用336335347372353其他流动资产38233883386138693866研发费用578661695734765非流动资产3612939283438134784550521财务费用68220207231282长期投资00000资产减值损失-36-56-49-50-58固定资产2894130056312783324334802公允价值变动收益-60000无形资产19472367257627983019投资净收益8-32-12-22-17其他非流动资产5241685999581180312700营业利润44285008508659276858资产总计4405146658510525540860830营业外收入87161511流动负债57885526686971988055营业外支出1561111短期借款2000536379利润总额42815015510059406869应付票据及应付账款38073149352336173823所得税6588367929321087其他流动负债17812377329435174153税后利润36224178430850095782非流动负债78268305768473406760少数股东损益4727684123178长期借款73488224737971356490归属母公司净利润35763903422348865604其他非流动负债47880304206270EBITDA676983157994918110460负债合计1361413830145531453814815少数股东权益15471810189420172195主要财务比率股本21232123212321232123会计年度2023A2024A2025E2026E2027E资本公积23862425242524252425成长能力留存收益2458126573297803347937763营业收入(%)-9.925.66.98.36.0归属母公司股东权益2889131018346053885343821营业利润(%)-41.813.11.516.515.7负债和股东权益4405146658510525540860830归属于母公司净利润(%)-4