利润增长由负转正，资产质量持续改善

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 招商银行（600036） 证券研究报告 2025 年 09 月 01 日 投资评级 行业 银行/股份制银行Ⅱ 6 个月评级 增持（维持评级） 当前价格 41.98 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 20,628.94 流通 A 股股本(百万股) 20,628.94 A 股总市值(百万元) 866,003.09 流通 A 股市值(百万元) 866,003.09 每股净资产(元) 42.10 资产负债率(%) 89.75 一年内最高/最低(元) 48.55/29.93 作者 刘杰 分析师 SAC 执业证书编号：S1110523110002 liujiea@tfzq.com 曹旭冉 联系人 caoxuran@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《招商银行-季报点评:净息差保持韧性，资产质量稳健》 2025-05-01 2 《招商银行-年报点评报告:营收修复，利润转正》 2025-03-27 3 《招商银行-公司点评:营收修复，利 润正增》 2025-02-10 股价走势 利润增长由负转正，资产质量持续改善 事件： 招商银行发布 2025 半年度财报。2025 上半年，公司营业收入、归母净利润分别同比-1.72%、+0.25%；不良率、拨备覆盖率分别为 0.93%、410.93%。 点评摘要： 营收利润双双改善。2025 上半年，招商银行实现营收约 1699.69 亿元，同比下降1.72%，降幅较一季度收窄 1.36pct。营收结构上，净利息收入 1060.85 亿元（ YoY+1.57% ）， 占 总 营 收 比 重 为 62.41% ； 非 息 收 入638.84 亿 元（YoY-6.73%），占总营收比重为 37.59%。25Q1、25H1 招商银行拨备前利润同比增速分别为-4%、-2.61%，归母净利润同比增速分别为-2.08%、+0.25%，拨备释放支撑利润增长由负转正。 息差下行压力依然存在。从单季视角看，2024Q4、2025Q1、2025Q2 招商银行单季净息差分别为 1.94%、1.91%、1.86%，2025Q2 息差收窄幅度大于 2025Q1，或是二季度净利息收入增长放缓的主因。从累计视角看，2025 上半年，招商银行净息差录得 1.88%，分别较 25Q1、2024 年下行 3bp、10bp。 非息收入降幅收窄。2025 上半年，招商银行实现手续费及佣金净收入 376.02 亿元，YoY-1.89%，降幅较一季度略微收窄 0.62pct，主要受益于财富管理业务收入增长改善，2025H1 财富管理手续费及佣金收入同比增长 11.89%，较一季度提升 1.44pct。2025 上 半年， 招商银 行实现 净其他非 息收入 262.82 亿元，YoY-12.88%，降幅较一季度收窄 9.31pct，但投资净收益同比增速较一季度放缓11.38pct 至 12.28%，或主要受去年同期高基数影响。 招商银行规模扩张稳健，2025 上半年末资产和负债同比增速皆较 Q1 末有所抬升。 资产端：2025 上半年末，总资产同比增长 9.35%（2025Q1 为 8.76%），其中贷款、金融投资分别同比增长 5.7%、18.6%，金融投资驱动下资产规模加速扩张。具体到贷款端，2025 上半年末对公贷款、零售贷款分别同比增长 11.5%、3.9%，同比增速较 2024 年末分别+1.3pct、-2.1pct，在消费贷、信用卡、经营贷等产品投放不佳影响下，零售信贷需求疲软程度有所加深。 负债端：2025 上半年末，总负债同比增长 8.63%（2025Q1 为 8.48%），其中存款、发行债券、同业负债分别同比变化 8.5%、-40.9%、29.8%。受益于稳固客户基础，2025 年上半年末，存款占计息负债比重较 2024 年末略微提升 0.2pct 至86.7%，但定期化趋势依然存在，定期存款占比较 2024 年末提升 1.2pct 至 49%。 资产质量持续改善。2025 上半年末，招商银行不良贷款率为 0.93%，环比下降 1bp，较 2024 年末下降 2bp，主要受益于对公不良改善。2025 上半年末，招商银行拨备覆盖率为 410.9%，环比基本持平，拨备充足夯实资产质量安全垫。此外，拨贷比环比一季度小幅下降 1bp 至 3.83%。 投资建议： 作为零售龙头银行，招商银行核心优势仍存，业绩表现稳健，2025 年首次实施中期分红。我们预测企业 2025-2027 年归母净利润同比增长为 0.80%、3.93%、4.42%，对应现价 BPS：48.54、54.91、60.26 元，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济震荡；资产质量恶化；息差压力加大。 财务数据和估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 3,391 3,375 3,384 3,483 3,617 增长率（%） -1.64 -0.48 0.28 2.92 3.83 归属母公司股东净利润（亿元） 1,466 1,484 1,496 1,555 1,623 增长率（%） 6.22 1.22 0.80 3.93 4.42 每股收益（元） 5.81 5.88 5.88 6.12 6.39 市盈率(P/E) 7.38 7.29 7.29 7.01 6.71 市净率(P/B) 1.17 1.03 0.88 0.78 0.71 资料来源：wind，天风证券研究所 -6%2%10%18%26%34%42%50%2024-092025-012025-05招商银行沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 拨备释放支撑利润增长改善 营收利润双双改善。2025 上半年，招商银行实现营收约 1699.69 亿元，同比下降 1.72%，降幅较一季度收窄 1.36pct。营收结构上，净利息收入 1060.85 亿元（YoY+1.57%），占总营收比重为 62.41%；非息收入 638.84 亿元（YoY-6.73%），占总营收比重为37.59%。25Q1、25H1 招商银行拨备前利润同比增速分别为-4%、-2.61%，归母净利润同比增速分别为-2.08%、+0.25%，拨备释放支撑利润增长由负转正。 图 1：营收、拨备前利润、归母净利润增速（23Q1-25H1） 资料来源：公司财报，天风证券研究所 图 2：利息净收入、非息收入增速（23Q1-25H1） 图 3：净利息收入、非息收入占比营收（23Q1-25H1） 资料来源：公司财报，天风证券研究所 资料来源：公司财报，天风证券研究所 息差下行压力依然存在。从单季视角看，2024Q4、2025Q1、2025Q2 招商银行单季净息差分别为 1.94%、1.91%、1.86%，2025Q2 息差收窄幅度大于 2025Q1，或是二季度净利息收入增长放缓的主因。 2025 上半年，招商银行净息差录得 1.88%