2025年半年报点评：业绩改善，客户优势不断深化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月30日优于大市招商银行（600036.SH）2025 年半年报点评业绩改善，客户优势不断深化核心观点公司研究·财报点评银行·股份制银行Ⅱ证券分析师：田维韦证券分析师：王剑021-60875161021-60875165tianweiwei@guosen.com.cnwangjian@guosen.com.cnS0980520030002S0980518070002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价42.89 元总市值/流通市值1081679/1081679 百万元52 周最高价/最低价48.55/29.93 元近 3 个月日均成交额2876.55 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《招商银行（600036.SH）2025 年一季报点评-净利息收入实现正增长，核心竞争力深化》 ——2025-04-30《招商银行（600036.SH）2024 年年报点评-客群和风控护城河进一步彰显》 ——2025-03-26《招商银行（600036.SH）2024 年三季报点评-业绩回暖，大零售曙光初现》 ——2024-10-29《招商银行（600036.SH）2024 年半年报点评-业绩寻底，静待大零售回暖》 ——2024-08-30《招商银行（600036.SH）2024 年一季度点评-业绩阶段性承压，静待大零售回暖》 ——2024-04-30营收增速降幅收窄，净利润增速由负转正。2025 年上半年实现营收 1700 亿元，同比下降 1.7%，较一季度降幅收窄 1.4 个百分点。归母净利润 749 亿元，同比增长 0.3%，一季度同比下降 2.1%，业绩增速由负转正。年化后 ROAA 和ROAE 分别为 1.21%和 13.85%，同比分别下降 0.11 个和 1.59 个百分点。净利息收入小幅正增长，手续费净收入和其他非息收入降幅都有所收窄。上半年净利息收入同比增长 1.6%；手续费净收入和其他非息收入同比分别下降1.9%和 13%，较一季度降幅分别收窄 0.6 个和 9.3 个百分点。净息差依然承压，公司积极加强资产负债组合精细化管控。上半年净息差1.88%，同比下降 12bps，第二季度净息差 1.86%，较一季度下降 5bps。资产端，受上年存量房贷利率下调、LPR 下降、有效信贷需求不足以及市场竞争加剧等影响，上半年生息资产平均收益率 3.14%，同比下降 46bps，公司不断加强低收益资产的流转速度。负债端，受益于存款挂牌利率下降，上半年计息负债成本率 1.35%，同比下降 37bps。不过企业和居民资金活化依然不足，期末活期存款占比为 51.0%，较年初下降 1.2 个百分点，依然给负债管理带来了一定压力，公司持续推动低成本核心存款增长保持负债成本优势。规模扩张稳健，客群优势依然是公司最重要护城河。期末资产总额 12.66 万亿元，贷款总额7.12万亿元，存款总额9.42万亿元，较年初分别增长了4.2%、3.3%和 3.6%。对公贷款和零售贷款分别增长了 7.9%和 0.9%，零售信贷需求依然疲软，同时也与公司积极主动降低风险偏好有关，信用卡余额较年初下降 2.5%。期末贷款余额较 3 月末微降 89 亿元，主要是票据余额压降了 685亿元，对公贷款和零售贷款均实现了扩张。期末管理零售 AUM 达 16.03 万亿元，较年初增长 7.4%，零售客户 2.16 亿户，其中金葵花及以上客户 563.2 万户，私人银行客户 18.27 万户，较年初分别增长 2.86%、7.57%和 8.07%，客群结构持续优化。上半年零售财富管理手续费及佣金收入同比增长 6.00%。资产质量稳健，拨备覆盖率稳定在高位。期末不良率 0.93%，较 3 月末下降1bp，较年初下降 2bps，加回核销处置后的不良生成率同比下降 3bps 至0.78%；其中，对公不良率较年初下降 13bps 至 0.93%，零售贷款不良率较年初提升 7bps 至 1.03%，主要是小微和消费贷不良仍在暴露，信用卡由于处置较早不良率已企稳，按揭不良率较年初下降了 2bps。受益于不良率下降，拨备计提压力下降。上半年信用减值损失同比下降了8.56%，其中年化贷款信用成本同比下降 10bps 至 0.68%；期末拨备覆盖率411%，较 3 月末提升了 0.9 百分点。投资建议：维持 2025-2027 年净利润 1508/1581/1691 亿元的预测，对应同比 增 速 为 1.6%/4.9%/7.0% 。 当 前 股 价 对 应 2025-2027PB 值 为0.95x/0.87x/0.80x。公司经营稳健，业绩改善，其治理机制、文化体系以及优质客群是其重要的护城河。伴随经济稳步复苏，大零售业务溢价也将逐步显现，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)339,123337,488343,245361,277386,622(+/-%)-1.6%-0.5%1.7%5.3%7.0%净利润(百万元)146,602148,391150,756158,083169,076(+/-%)6.2%1.2%1.6%4.9%7.0%摊薄每股收益(元)5.635.665.766.056.48总资产收益率1.39%1.29%1.50%1.15%1.14%净资产收益率16.8%15.1%14.0%13.3%13.1%市盈率(PE)7.647.607.487.126.64股息率4.6%4.6%4.9%5.1%5.5%市净率(PB)1.161.030.950.870.80资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值每股指标（元）2023A2024A2025E2026E2027E利润表（十亿元）2023A2024A2025E2026E2027EEPS5.635.665.766.056.48营业收入339337343361387BVPS37.0841.7545.5149.4553.71其中：利息净收入215211220240262DPS1.972.002.112.212.37手续费净收入8472667073其他非息收入4054575151资产负债表（十亿元）2023A2024A2025E2026E2027E营业支出162158162171183总资产11,02812,15213,30614,37115,521其中：业务及管理费112108109115123其中：贷款6,2536,6337,0317,4877,974资产减值损失4140444952非信贷资产4,7765,5196,2766,8847,547其他支出911978总负债9,94310,91911,97712,94113,982营业利润177179181190204其中：存款8,2409,19510,16111,279