疲于家空挑战赛，更需重视全球暖通新机遇

公司点评 · 家用电器行业 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 疲于家空挑战赛，更需重视全球暖通新机遇 2025 年 08 月 29 日 核心观点 主要财务指标预测 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 190,038 190,559 196,268 203,915 收入增长率% -7.3 0.3 3.0 3.9 归母净利润(百万元) 32,185 32,558 33,607 35,040 利润增长率% 10.9 1.2 3.2 4.3 摊薄 EPS(元) 5.75 5.81 6.00 6.26 PE 7.41 7.33 7.10 6.81 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 ⚫ 公司 2025 年中期业绩：2025H1，营业收入 973.2 亿元，同比-2.5%，归母净利润 144.1 亿元，同比+2.0%；2025Q2 营业收入 558.2 亿元，同比-12.0%，归母净利润 85.1 亿元，同比-10.1%。公司业绩低于预期，主要是空调市场性价比需求占比提升，影响公司空调市场份额。2020-2022 年公司经历过激烈的渠道变革。市场快速变化，挑战者跃跃一试。 ⚫ 空调坚持中高端定位，市场份额承压：1）产业在线数据，2025H1，家用空调受益于国补，内销出货量 6654 万台，同比+9%；受工商业项目市场乏力以及地产后周期影响，中央空调中国市场销售额 564 亿元，同比-10.1%。2）2025H1，公司消费电器（空调为主）762.8 亿元，同比-5.1%；毛利率 33.2%，同比-0.3pct，基本维持稳定。3）受性价比需求占比提升影响，空调性价比产品销量占比明显提升。AVC 数据，2025Q2 家用空调线上 2,100 元以下的低端机销量占比首次超过 50%。格力坚持中高端定位，需求承压。公司线下首次推出性价比的晶弘空调，但推广规模小，影响不大。目前美的、海尔、海信、奥克斯等空调企业都采用多品牌运营方式，有针对线上的性价比品牌。 ⚫ 工业制品增长更快：1）2025H1，工业制品与绿色能源 95.9 亿元，同比+17.1%；主要是盾安环境，以及空调压缩机、电机、格力钛。2025H1 盾安环境营业收入 67.3 亿元，同比+6.1%。2）内销、外销 711.6 亿元、163.4 亿元，分别同比-5.3%、+10. 2%。海外空调销售自主品牌占比提升至近 70%。 ⚫ 当如何应对全球暖通空调产业的挑战与机遇：1）2025H1，公司归母净利润率 14.8%，是空调企业中最高的。考虑到非空调业务占比，公司空调业务利润率更高。这同公司长期中高端品牌定位，以及大量消费者对公司的品质认同匹配。2）随着最近几年家用空调产业发展，空调二线企业快速增长，规模差距缩小，产业链成本差异减少。无论是线上的数字化营销，或者低层级市场的扁平化销售，发展出新的方式。公司虽然在推动渠道改革，但还有差距。 3）此外，暖通空调龙头未来的产业机会，主要是欧洲与新兴市场国家家用空调渗透率提升，美国工商业中央空调，欧洲暖通格局变化导致的热泵需求，以及数据中心液冷等新赛道。目前公司家用空调在一带一路国家自主品牌销售为主，但其他产业机会布局还需加强。 ⚫ 投资建议：我们 下调盈利 预 测，预计公 司 2025-2027 年 营业总收入 分别为1906/1963/2039亿 元 ， 分 别 同 比 +0.3%/+3.0%/+3.9% ， 归 母 净 利 润326/336/350 亿 元 ， 分 别 同 比 +1.2%/+3.2%/+4.3% ， EPS 分 别 为5.81 /6.00/6.26 元每股，当前股价对应 7.3x/7.1x/6.8x P/E，维持“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：国补退坡导致的需求不足风险；市场竞争风险。 格力电器（股票代码：000651） 推荐 维持评级 分析师 何伟 ☎️：021-2025-7811 📧：hewei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525010001 刘立思 📧：liulisi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524070002 杨策 📧：yangce_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050005 陆思源 📧：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525060001 市场数据 2025 年 08 月 29 日 股票代码 000651 A 股收盘价(元) 42.60 上证指数 3,857.93 总股本(万股) 560,141 实际流通 A 股(万股) 551,516 流通 A 股市值(亿元) 2,349 相对沪深 300 表现图 2025 年 08 月 29 日 资料来源：中国银河证券研究院 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 -10%0%10%20%30%40%2024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-07格力电器沪深300 公司点评 · 家用电器行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 一、公司经营情况 （一）公司业务拆分 25H1，公司实现营业收入 973.2 亿元，同比-2.5%。 分产品来看，25H1 消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备/其他主营/其他业务分别实现收入762.8/95.9/3.1/13.1/98.3 亿元，分别同比-5.1%/+17.1%/+20.9%/+16.6%/-0.1%。 分区域来看，25H1 内销/外销分别实现收入 711.6/163.4 亿元，分别同比-5.3%/+10.2%。 表1：公司营业收入拆分 2022 2023 2024 2023H1 2023H2 2024H1 2024H2 2025H1 按产品 营业收入（百万元） 188,988 203,979 189,164 99,237 104,742 99,783 89,381 97,325 消费电器 139,427 155,218 148,560 72,175 83,044 80,371 68,189 76,279 工业制品及绿色能源 12,300 17,109 17,246 8,403 8,707 8,188 9,058 9,591 智能装备 432 670 424 248 422 260 164 314 其他主营 1,006 1,568 3,485 902 666 1,124 2,361 1,310 其他业务 35,823 29,414 19,448 17,509 11,904 9,840 9,609 9,830 营业收入 YOY 0.6% 7.9% -7.3% 4.2% 11.7% 0.6% -14.7% -2.5% 消费电器 2.1% 11