破局工业级精密光学，卡位高增长赛道

公司深度报告 · 电子行业 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 破局工业级精密光学，卡位高增长赛道 2025 年 12 月 10 日 核心观点  深耕精密光学，营业收入稳定增长：茂莱光学自 1999 年成立以来，已从一家专注于光学器件加工的企业，逐步成长为覆盖精密光学器件、光学镜头到高端光学系统的综合解决方案提供商。目前，公司的业务核心主要为半导体、生命科学、无人驾驶及 AR/VR 检测四大业务。半导体业务是公司的增长主引擎，生命科学是公司传统优势领域，AR/VR 和无人驾驶虽然整体业务占比较小，但具备爆发式增长潜力。2020-2024 年间，公司的营业收入保持稳定增长的态势。2025 年前三季度，公司的营业收入重回高速增长轨道，归母净利润增速也强劲反弹，分别同比增长 34.05%和 86.57%，至 5.03 亿元和 0.46 亿元。后续，随着公司高毛利产品的放量，以及对成本和费用的有效控制，盈利能力有望稳中有进。  工业级精密光学高速发展，价值加速释放：近年来在半导体设备等多个应用领域快速发展的驱动下，工业级精密光学在精密光学中逐步占据主导地位。1）半导体设备：工业级精密光学产品在半导体领域主要应用于使用到光学系统的半导体设备中。虽然面临严峻的技术挑战和外部限制，但巨大的国产替代市场和国家层面的战略支持也是国内光学元件厂商难得的发展机遇。2）AR/VR 检测设备：目前 AR/VR 检测设备市场已初具规模，展望未来，AR/VR 检测设备市场的发展将受终端市场爆发、产品质量要求提升和技术迭代三重因素推动。3）无人驾驶：目前，L4 级无人驾驶已经告别了早期的实验室研发和 Demo 阶段，进入了实实在在的商业化落地探索期。随着自动驾驶向更高阶推进，对激光雷达的单车搭载量和性能要求也在同步提升。4）生命科学：基因测序与口腔扫描仪市场的扩张也将拉动对显微成像系统等光学产品的需求。  公司优势：技术护城河深厚，客户生态多元优质。1）技术优势：公司已掌握了精密光学镀膜、高面形超光滑抛光、高精度光学胶合、光学镜头及系统设计、低应力高精度装配五大核心技术。同时，这些技术优势并非停留在理论层面，而是直接转化成了在几个高端市场的差异化产品竞争力。整体来看，茂莱光学通过聚焦尖端领域，并朝着更高集成度的解决方案迈进，不断开拓技术的深度和高度，确立了其在工业级精密光学领域的领先地位。2）客户优势：茂莱光学的客户名单涵盖了半导体、AR/VR、无人驾驶、生命科学等多个高精尖领域的全球龙头企业。在半导体领域，公司的客户涵盖 KLA、Camtek 等国内外核心企业，奠定了公司的行业地位。在 AR/VR 检测设备和无人驾驶等领域，公 司 的 客 户 包 括 Meta、 微 软 、 谷 歌 母 公 司 Alphabet 旗 下 自 动 驾 驶 平 台Waymo 等行业标杆。在生命科学领域，茂莱光学也和华大智造、ALIGN 等龙头公司长期合作。  投资建议：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 0.65/0.96/1.32 亿元，分别同比+83.75%/46.69%/37.42%；EPS 分别为 1.24/1.81/2.49，当前股价对应 2025-2027 年 PE 为 294.38/200.68/146.04。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：产品验证不及预期的风险；产能提升不及预期的风险；无人驾驶和AR/VR 等新兴领域的发展不及预期的风险；国际贸易的风险。 茂莱光学（股票代码：688502） 推荐 首次评级 分析师 高峰 ：010-80927671 ：gaofeng_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522040001 钟宇佳 ：15921422096 ：zhongyujia_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525080002 市场数据 2025 年 12 月 10 日 股票代码 688502 A 股收盘价(元) 363.90 上证指数 3,900.50 总股本(万股) 5,280 实际流通 A 股(万股) 1,680 流通 A 股市值(亿元) 61 相对沪深 300 表现图 2025 年 12 月 10 日 资料来源：中国银河证券研究院 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2024/12/102025/1/102025/2/102025/3/102025/4/102025/5/102025/6/102025/7/102025/8/102025/9/102025/10/102025/11/102025/12/10茂莱光学沪深300 公司深度报告 · 电子行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 主要财务指标预测 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 503 657 845 1,067 收入增长率% 9.78 30.66 28.61 26.27 归母净利润(百万元) 36 65 96 132 利润增长率% -23.98 83.75 46.69 37.42 分红率% 31.07 55.72 53.41 46.73 毛利率% 48.41 47.95 49.35 50.23 摊薄 EPS(元) 0.67 1.24 1.81 2.49 PE 540.92 294.38 200.68 146.04 PB 16.40 15.79 15.03 14.08 PS 38.21 29.24 22.74 18.01 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司深度报告 · 电子行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 1. 收入预测：公司受益于半导体设备行业的持续发展以及国产化替代的历史性机遇，同时受益于无人驾驶、AR/VR 检测等新兴领域的崛起，业绩成长具备可持续性。预计 2025-2027 年营收分别为 6.57/8.45/10.67 亿元，分别同比+30.7%/28.6%/26.3%。 2. 成本预测：公司产品结构持续优化，高附加值业务占比持续提升，部分产品从研发阶段迈入批量生产，规模效应逐渐显现，同时公司费用管控成果显著。除此之外，公司可转债募投项目技术门槛较高，有望成为未来公司毛利率新的增长点。预计 2025-2027 年公司整体毛利率分别为 47.9%/49.3%/50.2%；2025-2027 年归母净利润分别为 0.65/0.96/1.32 亿元，分别同比+83.7%/46.7%/37.4%。 我们与市场不同的观点： 市场普遍认为公司成长的主要驱动力在半导体业务。我们认为，公司在无人驾驶、AR/VR 检测等领域的布局也是公司打开成长天花板的关键。 估值与投资建议： 预计 2025-2027 年营收分别为 6.5