燃料成本及财务费用同比下降，25H1归母净利润同比+43.9%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月29日优于大市上海电力（600021.SH）燃料成本及财务费用同比下降，25H1 归母净利润同比+43.9%核心观点公司研究·财报点评公用事业·电力证券分析师：黄秀杰证券分析师：郑汉林021-617610290755-81982169huangxiujie@guosen.com.cnzhenghanlin@guosen.com.cnS0980521060002S0980522090003证券分析师：刘汉轩证券分析师：崔佳诚010-88005198021-60375416liuhanxuan@guosen.com.cncuijiacheng@guosen.com.cnS0980524120001S0980525070002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价14.72 元总市值/流通市值41462/41462 百万元52 周最高价/最低价15.39/7.91 元近 3 个月日均成交额811.36 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《上海电力（600021.SH）-经营业绩持续改善，煤电、新能源稳步发展》 ——2025-04-06《上海电力（600021.SH）-煤电板块效益持续改善，24Q3 归母净利润增幅较大》 ——2024-10-31《上海电力（600021.SH）-煤电板块效益提升，24H1 归母净利润增长显著》 ——2024-08-28《上海电力（600021.SH）-火电盈利持续改善，新能源发展有序推进》 ——2023-08-29营业收入小幅增长，归母净利润增幅较大。2025 年上半年，公司实现营业收入 204.75 亿元（+1.76%），归母净利润 19.09 亿元（+43.85%），扣非归母净利润 18.43 亿元（+40.08%）。2025 年第二季度，公司实现营业收入 100.32亿元（+5.45%），归母净利润 10.80 亿元（+55.80%），扣非归母净利润 10.36亿元（+52.27%）。公司营业收入增长主要系主要系售电量、供热量较上年增长所致；公司归母净利润增长主要系燃料成本下降及财务费用下降影响，2025 年上半年，公司合并口径入厂标煤单价（含税）936.14 元/吨，同比下降 12.7%。煤电项目建设有序推进，项目建设完成后将推动公司业绩进一步增长。公司百万千瓦优质火电建设进展顺利，漕泾综合能源中心二期 2×100 万千瓦项目 3 号、4 号锅炉高质量完成首根大板梁吊装，江苏滨海 2×100 万千瓦扩建项目（滨海三期）5 号、6 号锅炉开始受热面吊装，外高桥 2×100万千瓦扩容量替代项目有序推进。六台百万机组预计 2026 年后陆续投产，公司在建煤电项目均位于负荷需求高的长三角地区，未来电量有保障，项目投产将驱动公司业绩进一步增长。新能源项目建设稳步推进，装机容量持续增长。2025 年上半年，公司新疆木垒 120 万千瓦风电项目完成首台风机吊装，甘肃宕昌风电项目、天祝风电项目等多个新能源项目均实现全容量投产，新增新能源装机容量114.82 万千瓦，其中新增风电装机容量 38.50 万千瓦，光伏装机容量76.32 万千瓦。截至 2025 年上半年，公司新能源装机容量为 1233.31 万千瓦，其中风电装机容量 523.56 万千瓦（含海上风电 220.24 万千瓦）、光伏装机容量 709.75 万千瓦。未来公司将持续推动新能源项目有序落地，装机容量有望进一步增长。风险提示：电量下降；电价下滑；煤价上涨；项目投运不及预期；行业政策变化。投资建议：由于财务费用下降及煤价下降影响，上调盈利预测。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为 30.7/34.2/35.4 亿元（2025-2027年原预测值为 26.9/30.1/32.6 亿元），分别同比增长 49.9%/11.6%/3.3%；EPS 分别为 1.09、1.22、1.26 元，当前股价对应 PE 为 13.5/12.1/11.7X。维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)42,40242,73445,14051,69854,370(+/-%)8.3%0.8%5.6%14.5%5.2%净利润(百万元)15932046306734243538(+/-%)396.5%28.5%49.9%11.6%3.3%每股收益（元）0.570.731.091.221.26EBITMargin15.6%17.5%20.5%19.4%20.0%净资产收益率（ROE）6.5%7.2%10.2%10.6%10.1%市盈率（PE）26.020.313.512.111.7EV/EBITDA12.212.410.610.910.9市净率（PB）1.491.431.331.231.15资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营业收入小幅增长，归母净利润增幅较大。2025 年上半年，公司实现营业收入204.75 亿元（+1.76%），归母净利润 19.09 亿元（+43.85%），扣非归母净利润18.43 亿元（+40.08%）。2025 年第二季度，公司实现营业收入 100.32 亿元（+5.45%），归母净利润 10.80 亿元（+55.80%），扣非归母净利润 10.36 亿元（+52.27%）。公司营业收入增长主要系主要系售电量、供热量较上年增长所致；公司归母净利润增长主要系燃料成本下降及财务费用下降影响，2025 年上半年，公司合并口径入厂标煤单价（含税）936.14 元/吨，同比下降 12.7%。煤电发电量同比增长，风电、光伏发电量增幅较大。2025 年上半年，公司完成合并口径发电量 378.48 亿千瓦时，同比增加 5.48%，其中煤电发电量 246.13 亿千瓦时，同比增加 2.94%，气电发电量 35.35 亿千瓦时，同比下降 10.72%，风电发电量 58.83 亿千瓦时，同比增加 16.94%，光伏发电量 38.17 亿千瓦时，同比增加28.05%；上网电量 362.85 亿千瓦时，同比增加 5.51%。图1：上海电力营业收入及增速（单位：亿元）图2：上海电力单季营业收入（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：上海电力归母净利润及增速（单位：亿元）图4：上海电力单季度归母净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率提升，费用率下降，净利率水平上行。2025 年上半年，公司毛利率为 28.26%，同比增加 2.04pct，主要系煤价下降使得燃料成本下降影响。费用率方面，2025年上半年，公司财务费用率、管理费用率分别为 6.67%、4.46%，财务费用率同比减少 2.23pct，管理费用率同比增加 0.23pct，整体费用率水平有所下降。2025年上半年，受毛利率提升及费用率