产销量阶段性承压，看好25H2业绩继续释放

证券研究报告：有色金属| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-082024-112025-012025-042025-062025-08-4%5%14%23%32%41%50%59%68%赤峰黄金有色金属资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）24.81总股本/流通股本（亿股）19.00 / 16.64总市值/流通市值（亿元）471 / 41352 周内最高/最低价31.30 / 15.61资产负债率(%)47.3%市盈率23.19第一大股东李金阳研究所分析师:杨丰源SAC 登记编号:S1340525070002Email:yangfengyuan@cnpsec.com分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com赤峰黄金(600988)产销量阶段性承压，看好 25H2 业绩继续释放l25H1 实现归母净利润 11.07 亿元，Q2 业绩表现亮眼2025H1 公司实现营收 52.72 亿元，同比增长 25.6%；实现归母净利润 11.07 亿元，同比增长 55.8%；扣除非经常性损益后的归属母公司股东净利润 11.12 亿元，同比增长约 74.0%。其中，2025 年 Q2 实现营收 28.65 亿元，同比增加约 22.3%，与 2025 年 Q1 的 24.07 亿元相比，环比增加 19%；Q2 归母净利润 6.23 亿元，同比增加 22.3%，环比增加 29.0%；扣非归母净利润 6.24 亿元，同比增加 43.6%，环比增加 27.7%。l产销量暂时承压，金价上行助力业绩释放2025H1，公司实现矿产金产量 6.75 吨，同比-10.56%，实现矿产金销量 6.76 吨，同比-10.91%。主要系上半年受掘进工程项目和低品位矿石处理量增加导致入选品位有所降低，同时雨季提前影响境外矿山采矿量。同时，公司更新 2025 年全年黄金产销量目标为 16.0 吨，2025H1 完成了全年产量的 42%，全年销量的 42%。2025 H1，公司黄金销售单价为 699.95 元/克，同比增加 41.42%。公司业绩增长主要得益于黄金产品价格同比上升。2025H1，黄金价格强势上涨，不断刷新历史新高。6 月末，伦敦现货黄金定盘价较年初上涨 24.31%，上海黄金交易所 Au9999 黄金收盘价较年初开盘价上涨24.50%。l产销量下降，成本暂时偏高，25H2 有望下行2025H1 公司营业成本为 27.36 亿元，与上年同期 25.39 亿元相比，同比增加7.8%。其中矿产金的营业成本为21.6亿元，同比-0.32%；毛利率为 54.52%，同比增加 12.14%。单位成本略有提升：矿产金单位销售成本为 319.06 元/克，与上年同期 285.17 元/克相比，同比增长 11.78%；全维持成本为 355.41元/克，同比增长 34.28%。2025H1，金星瓦萨矿产金单位成本同比上升幅度较大，全维持成本同比增长 51.82%，主要系公司矿产金产销量下滑导致。预计 2025H2 产销量提升后出现改善。l矿山项目建设持续推进，万象矿业助力利润增长吉隆矿业：新增 6 万吨/年地下开采项目完成初步设计与安全设施设计修订稿报审；新建 6 万吨/年地下开采项目获核准批复。五龙矿业：五龙选厂全系列（2,000 吨/日+1,000 吨/日）生产线已实现正式投产。华泰矿业：一采区新增 3 万吨/年产能建设项目正在准备申报材发布时间：2025-08-28请务必阅读正文之后的免责条款部分2料；五采区基建工程进展顺利。万象矿业：首次发现大规模斑岩型金铜矿体，初步探明资源量为1.315 亿吨，金当量品位 0.81 克/吨，含金当量金属量 106.9 吨；卡农铜矿露天采矿工程已正式启动建设，该项目将成为公司重要的利润增长点之一。l盈利预测我们预计 2025-2027 年，随着金价中枢稳健上移，公司黄金产销量稳中有升，预计归母净利润为 31.01/36.79/41.99 亿元，YOY 为76%/19%/14%，对应 PE 为 15.21/12.81/11.23。25H2 公司产销量有望恢复，利润环比预计好转。综上，维持“买入”评级。l风险提示公司项目进度不及预期，公司生产成本超预期上行，黄金价格大幅下跌等。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）9026123621378715025增长率(%)24.9936.9611.548.97EBITDA（百万元）4204.286757.687776.598683.98归属母公司净利润（百万元）1764.343100.643679.424198.53增长率(%)119.4675.7418.6714.11EPS(元/股)0.931.631.942.21市盈率（P/E）26.7215.2112.8111.23市净率（P/B）5.964.393.422.73EV/EBITDA6.076.395.023.95资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入9026123621378715025营业收入25.0%37.0%11.5%9.0%营业成本5069578761616477营业利润133.8%86.6%18.2%13.8%税金及附加473655731796归属于母公司净利润119.5%75.7%18.7%14.1%销售费用0112获利能力管理费用492618689751毛利率43.8%53.2%55.3%56.9%研发费用6499110120净利率19.5%25.1%26.7%27.9%财务费用15533-17-82ROE22.3%28.9%26.7%24.3%资产减值损失-5-4-4-4ROIC15.8%21.6%20.0%18.3%营业利润2824527262297088偿债能力营业外收入1111资产负债率47.3%44.0%40.8%37.9%营业外支出6555流动比率1.582.312.953.56利润总额2819526862257084营运能力所得税833158018672125应收账款周转率16.4017.1315.2415.09净利润1986368743574959存货周转率2.052.132.062.05归母净利润1764310136794199总资产周转率0.460.540.500.46每股收益（元）0.931.631.942.21每股指标（元）资产负债表每股收益0.931.631.942.21货币资金274769991194917545每股净资产4.175.657.259.09交易性金融资产10152025估值比率应收票据及应收账款5878889861070P