煤炭产销量稳中有进，下半年业绩回升可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 陕西煤业(601225.SH) 投资评级 买入 上次评级 买入 高升：煤炭钢铁行业首席分析师 执业编号：S1500524100002 邮箱：gaosheng@cindasc.com 李睿：煤炭钢铁行业分析师 执业编号：S1500525040002 邮箱：lirui@cindasc.com 刘波： 煤炭钢铁行业分析师 执业编号：S1500525070001 邮箱：liubo1@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲 127 号 金隅大厦 B 座 邮编：100031 [Table_Title] 煤炭产销量稳中有进，下半年业绩回升可期 [Table_ReportDate] 2025 年 8 月 28 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 8 月 27 日，陕西煤业发布 2025 年半年度报告，公司实现营业收入 779.83 亿元，同比下降 14.19%；实现归母净利润 76.38 亿元，同比下降 31.18%；扣非后归母净利润为 72.23 亿元，同比下降 35.41%；经营活动现金流量净额为 158.15 亿元，同比下降 27.79%。 二季度公司实现营业收入 378.21 亿元，同比下降 20.46%；归母净利润为28.34 亿元，同比下降 54.55%；扣非归母净利润为 26.71 亿元，同比下降54.17%；经营活动现金流量净额为 87.65 亿元，同比下降 33.84%。 点评： ➢ 煤炭产销稳中有增，售价下滑影响业绩，成本控制保持稳定。产销量方面，2025 年上半年，公司实现煤炭产量 8739.64 万吨，同比增长 1.15%；实现煤炭销量 12598.92 万吨，同比增长 0.92%，其中自产煤销量8016.48 万吨，同比增长 2.87%。售价与成本方面，2025 年上半年，公司煤炭售价为 439.67 元/吨，同比下降 23.81%；自产煤售价 420.41元/吨，同比下降 21.9%。公司持续推进成本管控，原选煤单位完全成本 280 元/吨，同比下降 0.49%，成本优势显著。 ➢ 电力业务运营平稳，在建项目提供增长潜力。产销量方面，2025 年上半年，公司总发电量 177.69 亿千瓦时，同比下降 11.82%；总售电量166.19 亿千瓦时，同比下降 11.38%。售价与成本方面，2025 年上半年，公司电力售价 407.64 元/兆瓦时，同比增加 0.19%；发电完全成本342.59 元/兆瓦时，同比增加 0.01%；其中燃煤成本 224.42 元/兆瓦时，同比下降 2.73%。公司电力业务价格与成本保持稳健态势。 ➢ 受煤价下行及资管计划清算一次性税费影响，二季度业绩短期承压，下半年有望回升。公司二季度归母净利润环比下降，一方面是煤炭市场价格持续下跌影响，另一方面是公司二季度清算退出“朱雀新材料二期”资管计划，所得税费用环比提升，对二季度利润产生了一次性冲击。随着迎峰度夏煤炭价格企稳回升和一次性税务影响因素消除，我们认为下半年公司业绩有望回升。 ➢ 煤炭主业稳健成长，优质产能逐步释放。 公司持续推进优质产能建设，2025 上半年，子公司榆林市榆阳中能袁大滩矿业有限公司生产能力由800 万吨/年核增至 1000 万吨/年，进一步增强公司核心竞争力。远期来看，公司加快推进小壕兔一号和西部勘探区相关井田批复进度，为“十五五”期间的持续发展积蓄动力。 ➢ 煤电一体化布局增厚业绩，未来成长空间广阔。2025 上半年，益阳电厂三期提前 2 个月建成投运，较概算节约投资近 10 亿元，度电煤耗较行业平均值低 15%。公司控股燃煤发电机组总装机容量 20280MW，其 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 中在运燃煤发电机组总装机容量为 8960MW，在建燃煤发电机组总装机容量 11320MW，未来电力板块成长空间广阔。 ➢ 重视投资者回报，中期分红彰显信心。 公司秉持积极回报股东的理念，2025 年中报拟以公司总股本 96.95 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金股利 0.39 元（含税），共计派发现金 3.82 亿元，占当期归母净利润的 5%。公司近年来持续高比例分红，2021-2024 年股利支付率均在 55%以上，此次中期分红再次体现了公司对未来发展的信心以及对股东回报的高度重视。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们认为，未来 3-5 年煤炭行业依旧呈现供给无弹性、需求有弹性的格局，国内动力煤价格中枢有望中高位运行。陕西煤业坐拥陕北优质煤炭资源，成本优势突出，且实施煤电一体化战略，后期具备较大增量空间，公司发展前景广阔。未考虑股权投资股价波动对净利润的影响，我们预计公司 2025-2027 年实现归母净利润为157/168/170亿 元 ； EPS为1.62/1.73/1.75元 / 股 ， PE为13.2/12.36/12.19 倍，维持“买入”评级。 ➢ 风险因素：宏观经济形势存在不确定性；地缘政治因素影响全球经济；煤炭、电力相关行业政策的不确定性；煤矿出现安全生产事故等。 主要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 （亿元） 1,815 1,841 1,462 1,533 1,619 同比(%) 8.8% 1.5% -20.6% 4.9% 5.6% 归属母公司净利润（亿元） 231 224 157 168 170 同比(%) -34.4% -3.2% -29.7% 6.8% 1.3% 毛利率(%) 37.3% 32.7% 31.2% 31.1% 31.2% ROE(%) 23.2% 24.7% 15.9% 15.9% 15.2% EPS（摊薄）（元） 2.38 2.31 1.62 1.73 1.75 P/E 8.98 9.27 13.20 12.36 12.19 P/B 2.08 2.29 2.10 1.97 1.85 EV/EBITDA 3.32 3.90 4.56 4.11 3.75 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 8 月 27 日收盘价。 [Table_Finance] 资产负债表 单位:亿元 利润表 单位:亿元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 613 522 534 655 792 营业总收入 1,815 1,841 1,462 1,533 1,619 货币资金 272 297 336 450 580 营业成本 1,137 1,240 1,0