扣非净利同比增长27%，装备业务回暖成为新引擎

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 华光环能 (600475.SH) 投资评级：无评级 [Table_Author] 郭雪 环保公用联席首席分析师 执业编号：S1500525030002 邮 箱：guoxue @cindasc.com 吴柏莹 公用环保行业分析师 执业编号：S1500524100001 邮 箱：wuboying@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 扣非净利同比增长 27%，装备业务回暖成为新引擎 [Table_ReportDate] 2025 年 8 月 27 日 [Table_Summary] 事件：华光环能发布 2025 年半年度报告。2025 年上半年公司实现营业收入 44.17 亿元，同比下降 23.30%；实现归母净利润 2.85 亿元，同比下降28.16%；扣非后净利润 2.58 亿元，同比增长 27.41%。经营活动现金流量净额 2.81 亿元，同比增长 86.67%；基本每股收益 0.30 元/股，同比下降28.19%。 点评： ➢ 工程业务收入下降拖累业绩，装备销售回暖及热电运营稳健成为业绩主要亮点。分业务看：（1）装备业务：受益于行业设备更新机会及海外市场开拓，板块实现收入 9.29 亿元，同比大幅增长 26.51%。公司成功签约印尼、伊拉克等海外项目，在手订单达 16.6 亿元（其中环保锅炉装备在手订单 6.1 亿元，传统节能高效锅炉在手订单 9.3 亿元，另有设备更新改造及备件等订单 1.24 亿元），业务回暖趋势明显。（2）工程业务：市政环保工程实现收入 4.39 亿元，同比下降 64.38%，系公司主动调整业务结构，减少低毛利项目所致。截至上半年，市政环保工程在手订单9.7 亿元；电站工程业务收入 5.79 亿元，基本保持稳定，在手订单总额8.4 亿元，主要为传统电站工程。（3）运营业务：环保运营服务实现收入 3.38 亿元，同比增加 1.23%；热电运营实现营收 20.56 亿元，同比下降 25.13%，主要因煤炭、天然气等原料价格下降，公司下调供热价格，但得益于公司加强管理，热电运营毛利率提升 5.2pct 至 22.78%。 ➢ 氢能电解槽订单实现里程碑式交付，有望打开成长新空间。2025 年上半年，公司完成了首批中能建松原项目大标方电解槽的测试和交付工作，这是公司氢能业务的重大突破，对市场口碑及后续订单获取具有里程碑意义。公司已建成 500MW 制氢设备智能化生产基地，为批量交付提供产能保障，并正紧密跟踪松原二期、中能建顾问集团双鸭山项目等后续项目，氢能订单有望陆续释放贡献业绩。 ➢ 火电灵活性改造技术验证顺利，商业化应用可期。公司“煤粉预热技术”兼具宽负荷率和低 NOx 排放特点。2025 年上半年，公司在惠联电厂的试验项目于 6 月完成了燃煤工况下满负荷及 30%负荷的现场测试，目前已实现锅炉 20%低负荷稳定运行，负荷 0-110%灵活可调，NOx 排放较改造前下降 40%，排烟温度达到设计值。随着技术验证的顺利完成，公司正积极与山东、浙江、湖南等地意向客户接洽，今年订单落地值得期待。 ➢ 完成亿元股份回购彰显信心，债务结构优化降低财务成本。2025 年上半年，公司完成 1 亿元股份回购计划，累计回购股份占总股本的 1.05%，体现了管理层对公司未来发展的信心和对股东利益的维护。同时，公司 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 成功发行多笔中期票据和超短期融资券，融资利率较去年同期相比下降了 19.1%、30.3%。有效优化了公司债务结构，降低了财务费用。 ➢ 盈利预测：公司深耕能源与环保行业，传统主业优势突出，且盈利较为稳定。同时公司掌握火电灵活性改造技术以及碱性电解槽技术，有望在行业需求释放带动下贡献业绩。综合考虑到公司现有经营情况及未来业绩 成 长 性 ， 我 们 预 测 公 司 2025-2027 年 营 业 收 入 分 别 为82.71/86.28/91.85 亿元，归母净利润 6.37/6.68/7.34 亿元，按 8 月 26 日收盘价计算，对应 PE 为 33.64x/32.07x/29.15x。 ➢ 风险因素：火电灵活性改造政策落地不及预期，下游企业改造积极性不足；电解槽订单量不及预期；原材料价格涨价。 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 10,513 9,113 8,271 8,628 9,185 同比(%) 18.9% -13.3% -9.2% 4.3% 6.5% 归属母公司净利润（百万元） 741 704 637 668 734 同比(%) 1.7% -5.0% -9.6% 4.9% 10.0% 毛利率(%) 18.3% 19.2% 20.6% 20.3% 20.0% ROE(%) 8.9% 8.0% 7.0% 6.9% 7.1% EPS（摊薄）（元） 0.78 0.74 0.67 0.70 0.77 P/E 28.89 30.40 33.64 32.07 29.15 P/B 2.57 2.43 2.35 2.21 2.08 EV/EBITDA 9.68 9.40 15.54 13.90 13.14 资料来源：iFinD，信达证券研发中心预测。注：截至 2025 年 8 月 26 日收盘价。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 10,535 9,999 9,364 10,532 10,491 营业总收入 10,513 9,113 8,271 8,628 9,185 货币资金 2,787 2,511 2,520 3,400 3,070 营业成本 8,594 7,365 6,564 6,878 7,350 应收票据 108 83 55 89 65 营业税金及附加 61 58 53 67 71 应收账款 2,104 2,418 2,626 2,866 2,982 销售费用 84 96 88 78 83 预付账款 234 289 263 275 294 管理费用 622 656 579 561 551 存货 997 916 897 994 1,028 研发费用 258 222