港股市场策略展望：如何看待A股走势强于港股，但AH溢价率创新低？

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 16 [Table_Page] 投资策略|专题报告 2025 年 8 月 17 日 证券研究报告 [Table_Title] 如何看待 A 股走势强于港股，但 AH溢价率创新低？ ——港股市场策略展望 报告摘要： ⚫ 近期 AH 溢价表现和 A 股港股表现出完全相反的走势。一方面，A 股指数走势好于港股指数走势，另一方面，AH 溢价率指数又创下 2020年以来新低（H 股表现好于 A 股），为什么会存在这么矛盾的现象呢？ ⚫ 从过往一个经典的投资策略说起：港股通开通后，在 2014-2023 年，AH 溢价率有可能确实存在 125%的底。 （1）由于投资港股存在 20%的红利税，而 A 股持有满一年能够免税，因此，AH 合理的溢价率为 125%【即 100%/（1-20%）】。 （2）通过 QDII 投资 H 股，虽然只收取 10%的红利税。但是，QDII 存在外汇额度限制，一般用于购买美股，投资港股主要通过港股通。 （3）在港股通开放之前，2006 年-2014 年 AH 的溢价率平均值为 115.8%，与 111%相近（香港证券账户投资 H 股，只收取 10%的红利税【即 100%/（1-10%）】），在港股通开放后，H 股的成交额快速上升，港股通成为交易 H 股的主要方式，AH 溢价率才提升至 125%以上。 （4）过往港股通主要参与者，即公募基金和个人投资者，通过港股通投资 H 股，并没有满 12 个月免红利税的规定。而符合规定的企业投资者（险资）过往投资港股的比例仍然较少，在近两年利差损的压力下，险资才加大港股的投资，2024 年开始 AH 溢价率开始明显回落。 ⚫ 但是，随着南向资金和外资持续买入港股优质资产，我们认为当前 AH溢价率 125%的底，已经不复存在了。主要有三个原因： （1）资产荒以及利差损压力下，险资加大对 H 股投资，年初至今险资举牌 H 股 23 次。保险资金通过港股通持有 H 股满 12 个月，该部分的分红免征企业所得税，即和 A 股一样可以分红免税，AH 溢价率有望下降，作为一个印证，可以看到高股息基本不存在高溢价率。 （2）近期内地高端制造/科技/创新药企业赴港上市潮，外资通过购买H 股一键配置中国资产，也有望继续降低 AH 溢价率，作为一个印证，宁德时代、恒瑞医药 AH 持续倒挂，美的集团本周溢价率开始倒挂。 （3）香港证监会主席雷添良两会上建议降低港股通的红利税收水平。未来可能会取消内地个人及投资基金通过港股通购买 H 股的红利税。 （4）因此，A 股虽然指数涨幅高于港股，但在 A 股上涨的同时，南向资金和外资由于资金配置需求，也在不断抄底港股尤其是 H 股的优质资产，8 月以来 84%的 H 股表现是优于 A 股的。 ⚫ 风险提示：地缘政治风险，海外通胀风险，国内稳增长政策低预期等。 [Table_Author] 分析师： 刘晨明 SAC 执证号：S0260524020001 SFC CE No. BVH021 010-59136616 liuchenming@gf.com.cn 分析师： 余可骋 SAC 执证号：S0260524030007 SFC CE No. BRU880 0755-82565905 yukecheng@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 未来还有哪些增量资金？如何筛选高赔率板块？:——周末五分钟全知道（8 月第 2期） 2025-08-10 海外再通胀交易的经验:——港股&海外周聚焦（8 月第 1期） 2025-08-03 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 16 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 目录索引 一、为什么 A 股走势强于港股，但 AH 溢价率反而创下 2020 年以来的新低？ ................. 4 （一）AH 溢价率创下 2020 年以来的新低................................................................. 4 （二）从过往一个经典的投资策略说起： AH 溢价率存在 125%的底 ....................... 5 （三）但是，这次一样吗？南向资金和外资持续买入港股优质资产，我们认为当前AH 溢价率 125%的底，已经不复存在了 .................................................................... 6 二、本周全球资金流动 ..................................................................................................... 10 （一）A/H 股市场 ..................................................................................................... 10 （二）海外重要市场 ................................................................................................. 12 三、风险提示 .................................................................................................................... 14 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 16 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 图表索引 图 1：8 月以来香港主要指数走势垫底 .................................................................. 4 图 2：AH 溢价率指数达到 122.6 点，创下 2020 年以来的新低 ............................ 4 图 3：过往（尤其是 2014-2023 年），AH 溢价率有可能确实存在 125%的底 ....... 5 图 4：高股息资产通常 AH 溢价率更低 .................................................................. 7 图 5：6 家公司 AH 溢价率回落至 0 以下 ............................................................... 8 图 6：当前有