流动性与同业存单跟踪：总量宽松窗口或仍延后

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 08 月 16 日 总量宽松窗口或仍延后 ——流动性与同业存单跟踪 核心观点 税期资金收敛难有持续性，但 Q2 货政报告对国内经济的乐观程度提升，同时适度宽松的货币政策要求“落实落细”，“防空转”仍有政策诉求，均指向总量宽松窗口或仍延后。 ❑ 总量宽松窗口或仍延后 8 月 15 日进入税期，资金面小幅收敛，DR001 上行至 1.40%。8 月 11 日到 14 日，资金面继续偏松，但 8 月 15 日进入税期，资金面小幅走紧，全周资金面情绪指数在 50 附近。 2025 年 8 月 15 日，央行发布 Q2 货币政策执行报告，整体延续 20250730 政治局会议确定的政策基调，明确了央行在“要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”、“货币政策要保持流动性充裕，促进社会综合融资成本下行”、“用好各项结构性货币政策工具”等政治局会议精神上的具体任务。 Q2 货政报告对国内经济的乐观程度提升，同时适度宽松的货币政策要求“落实落细”，“防空转”仍有政策诉求，均指向总量宽松窗口或仍延后。在上半年国内GDP 同比增长 5.3%的基础上，逆周期政策加码的必要性下降，20250730 政治局会议明确“要落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，因此 Q2 货政报告对“适度宽松的货币政策”具化为“落实落细”。同时“持续营造适宜的金融环境”的新增表述或意味着央行对今年以来降准降息的节奏、当前银行间流动性的宽松程度较为满意，“防空转”仍有政策诉求，总量宽松窗口或仍延后，当前隔夜、7 天回购利率在央行 7 天期逆回购利率附近波动的情形或仍持续。 央行 Q2 货政报告对外部环境的定调依然是“更趋复杂严峻”，与 Q1 货政报告基本一致。内部经济环境上，央行 Q2 货政报告表述的乐观程度明显提升。 关注物价的温和回升，尤其是关注“反内卷”政策对大宗商品的涨价效应、服务消费刺激政策对服务业的涨价影响。Q2 货政报告对于物价方面的表述与 Q1 一致，即“把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平”。我们前期已对“反内卷”政策影响做过详细论述，此次重点提示服务消费带动核心 CPI 温和抬升的两点影响。 相较于 Q1，Q2 货政报告对汇率更为关注，但鉴于美元指数今年来持续走弱，我们认为外部均衡对国内货币政策的制约程度较过去几年是明显下降的。 ❑ 风险提示 货币政策超预期变动，导致债券收益率超预期上行或下行；二级市场成交数据不能完全反映机构真实意图，导致对机构持债趋势误判。 分析师：沈聂萍 执业证书号：S1230524020005 shennieping@stocke.com.cn 相关报告 1 《赎回潮的右侧信号？》 2025.07.26 2 《避免追涨杀跌，适度逆向思考》 2025.07.26 3 《扩容在即，掘金科创债》 2025.07.24 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 总量宽松窗口或仍延后 ............................................................................................................................... 4 1.1 经济形势：外部经济形势依然复杂严峻，但对国内经济的乐观程度提升 .................................................................. 4 1.2 下一阶段货币政策思路：总量宽松窗口或仍延后 .......................................................................................................... 4 1.3 物价：消费补贴转向服务业，核心 CPI 有望继续回升 ................................................................................................. 4 1.4 汇率：重提“三个坚决” ................................................................................................................................................. 5 2 流动性跟踪 ................................................................................................................................................... 5 2.1 央行操作：中长期流动性投放积极 ................................................................................................................................. 5 2.2 政府债发行：未来一周政府债净缴款 2641 亿元，供给压力中性 ................................................................................ 6 2.3 票据市场：月中票据利率缓慢下行 ................................................................................................................................. 7 2.4 资金复盘：周五税期小幅收敛 ......................................................................................................................................... 8 2.5 同业存单：1 年期存单利率小幅上行至 1.64% ............................................................................................................. 10 3 风险提示 .......................................................