半年报点评：上半年量减价增，下半年有望迎量价齐增

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月24日优于大市赤峰黄金（600988.SH）——半年报点评上半年量减价增，下半年有望迎量价齐增核心观点公司研究·财报点评有色金属·贵金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪010-88005312021-60933161liumengluan@guosen.com.cnyangyaohong@guosen.com.cnS0980520040001S0980520040005基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价24.32 元总市值/流通市值46218/44898 百万元52 周最高价/最低价32.66/15.55 元近 3 个月日均成交额1414.36 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《赤峰黄金（600988.SH）年报点评：降本控费效果明显，量价齐增兑现高利润弹性》 ——2025-03-31《赤峰黄金（600988.SH）三季报点评：前三季度黄金产量持续提升，成本持续优化》 ——2024-10-31《赤峰黄金（600988.SH）半年报点评：二季度黄金量价齐增，兑现高利润弹性》 ——2024-09-02《赤峰黄金（600988.SH）-产量持续提升，成本稳步下降》 ——2024-03-31《赤峰黄金（600988.SH）—2023 年三季报点评-受恶劣天气影响，三季度业绩小幅下滑》 ——2023-10-30公司发布半年报：上半年实现营收 52.72 亿元，同比+25.64%；实现归母净利润11.07亿元，同比+55.79%。公司25Q2实现营收28.65亿元，同比+22.31%，环比+19.01%；实现归母净利润 6.23 亿元，同比+22.25%，环比+28.97%。产销量数据方面：上半年，公司实现黄金产量 6.75 吨，同比-10.56%，实现黄金销量 6.76 吨，同比-10.91%。其中 25Q1/Q2 分别实现产量 3.34/3.41 吨，Q2 环比+2.10%，25Q1/Q2 分别实现销量 3.33/3.43 吨，Q2 环比+3.00%。公司调整了全年黄金产量目标为 16.0 吨(+5.54%)，上半年完成了全年产量指引42%，意味着下半年将加大生产力度，争取追回全年产量目标。公司下半年黄金业务有望迎来量价齐增，业绩值得期待。售价和成本方面：上半年，公司黄金售价为 699.95 元/克，同比+41.42%。成本方面，上半年，公司黄金单位营业成本 319.06 元/克，同比+11.88%，单位全维持成本 355.41 元/克，同比+34.28，矿产金单位成本上升幅度较大主要原因是金星瓦萨矿产金单位成本同比上升幅度较大。公司持续推进矿山重点开发建设项目：1）五龙矿业全系列(2000 吨/日+1000吨/日)生产线已实现正式投产。2）吉隆矿业新增6 万吨/年地下开采项目(一、二采区)完成初步设计与安全设施设计修订稿报审，新建 6 万吨/年地下开采项目(五、六矿段)获核准批复。3）华泰矿业一采区新增 3 万吨/年产能建设项目正在准备申报材料；五采区新增 3 万吨/年地下开采扩建项目于 2024 年11 月开工建设。4）锦泰矿业二期项目完成探矿权转采矿权法定程序；二期78 万吨/年建设项目正在准备申报材料。5）万象矿业卡农铜矿露天采矿工程已正式启动建设。6）金星瓦萨通过重启和优化 DMH 露天坑开采，提高配矿，增加矿石供应量，进一步夯实产量基础。风险提示：项目建设进度不及预期；黄金价格大幅回调；生产成本大幅上涨；资产减值超预期。投资建议：维持“优于大市”评级。预 计 公 司 2025-2027 年 营 收 分 别 为 128.85/147.36/170.67( 原 预 测120.31/135.76/151.20)亿元，同比分别为 42.8%/14.4%/15.8%；归母净利润分别为 30.94/36.02/42.14(原预测 29.43/32.71/36.00)亿元，同比增速分别为 75.4%/16.4%/17.0%；摊薄 EPS 分别为 1.63/1.90/2.22，当前股价对应PE 为 14.9/12.8/11.0X。考虑到公司坚定国际化发展步伐，黄金产量有望持续增长，对金价享有较高的利润弹性，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)7,2219,02612,88514,73617,067(+/-%)15.2%25.0%42.8%14.4%15.8%净利润(百万元)8041,7643,0943,6024,214(+/-%)78.2%119.5%75.4%16.4%17.0%每股收益（元）0.481.061.631.902.22EBITMargin20.1%32.4%41.0%41.6%42.0%净资产收益率（ROE）13.1%22.3%30.7%28.6%27.1%市盈率（PE）50.322.914.912.811.0EV/EBITDA17.412.08.37.46.5市净率（PB）6.585.114.583.672.97资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司发布 2025 年半年报：上半年实现营收 52.72 亿元，同比+25.64%；实现归母净利润 11.07 亿元，同比+55.79%；实现扣非净利润 11.12 亿元，同比+73.98%；实现经营活动净现金流 16.13 亿元，同比+12.39%。公司 25Q2 实现营收 28.65 亿元，同比+22.31%，环比+19.01%；实现归母净利润 6.23 亿元，同比+22.25%，环比+28.97%；实现扣非净利润 6.24 亿元，同比+43.55%，环比+27.73%；公司此前已发布业绩预告，实际业绩居于预告的中间值。图1：公司营业收入及增速图2：公司归母净利润及增速资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图3：公司单季营业收入及增速图4：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理产销量数据方面：上半年，公司实现黄金产量 6.75 吨，同比-10.56%，实现黄金销量 6.76 吨，同比-10.91%。其中 25Q1/Q2 分别实现产量 3.34/3.41 吨，Q2 环比+2.10%，25Q1/Q2 分别实现销量 3.33/3.43 吨，Q2 环比+3.00%。公司黄金产量每年有明显季节性变化，通常二季度是生产旺季，但是受掘进工程项目和低品位矿石处理量增加导致入选品位有所降低及雨季提前影响境外矿山采矿量等因素，Q2产量仍略微不及预期。基于此，公司调整了全年黄金的产量目标，由年初的 16.7吨(+10.16%)调整为 16.0 吨(+5.54%)，上半年完成了全年产量指引 42%，意味着下半年将加大生产力度，争取追回全年产量目标。公司下半年黄金业务有望迎来量价齐增，业绩值得期待。售价和成本方面：上半年，公司黄金售价为 699.95 元/克