2025H1收入、净利润同比正增，2025Q2产品结构延续升级

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月24日优于大市金徽酒（603919.SH）2025H1 收入、净利润同比正增，2025Q2 产品结构延续升级核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟证券分析师：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001S0980525070005基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价20.11 元总市值/流通市值10201/10201 百万元52 周最高价/最低价24.18/15.47 元近 3 个月日均成交额64.53 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《金徽酒（603919.SH）-第一季度经营稳健，产品结构持续升级》——2025-04-15《金徽酒（603919.SH）-2024 年收入超过 30 亿元，产品结构延续升级趋势》 ——2025-03-25《金徽酒（603919.SH）-第三季度收入增长 15.8%，深耕西北初显成效》 ——2024-10-28《金徽酒（603919.SH）-二季度收入增长 7.7%，捐赠错期及所得税率提升影响净利率》 ——2024-08-21《金徽酒（603919.SH）-产品结构持续升级，现金流增速优于收入》 ——2024-04-212025H1 收入同比正增，需求压力下展现经营韧性。2025H1 公司实现营业总收入17.59 亿元/同比+0.3%，归母净利润 2.98 亿元/同比+1.1%。其中 2025Q2 营业总收入 6.51 亿元/同比-4.0%，归母净利润 0.64 亿元/同比-12.8%。2025Q2 产品结构延续升级趋势，省内市场抗风险能力较强。分产品看，第二季度 300 元以上产品收入 1.36 亿元/同比+11.3%，100-300 元产品收入 3.40 亿元/同比+0.3%，100 元以下产品收入 1.45 亿元/同比-26.6%。西北市场白酒消费价位偏低，政商务场景用酒量较小，年份系列金徽 18/28 年增速环比放缓，但仍快于整体；民间宴席受政策影响较大，5-7 月宴席场次减少较多，百元以内的星级系列下滑较多，公司加大餐饮场景和 1-2 桌规模的宴席投入。分区域看，2025Q2省内收入 4.76 亿元/同比-4.8%，省外收入 1.44 亿元/同比-8.8%。省内市场前期用户工程收效，企业团购表现较好，支撑产品结构升级；省外市场预计陕西省收入贡献较多，华北华东地区聚焦样板市场，Q2 期内省外经销商-16 个。第二季度毛销差同比-2.6pcts，公司坚持费用精准化投入。2025Q2 毛利率同比-1.0pcts，预计系 100 元以下价位拖累，公司加大消费者端投入和开拓小规模宴席 场 景 ， 买 赠 促 销 抵 减 收 入 ； 2025Q2 税 金 / 销 售 / 管 理 费 用 率 同 比-0.6/+1.6/+0.5pcts，系收入规模下降，人员薪酬等支出刚性。公司坚持费用精准化投入，1）渠道端费用投放收缩、稳定产品价盘；2）门店及消费者端投入积极，促进动销和开瓶；3）2025H1 广宣费用同比-26%。第二季度净利率同比-1pcts，降幅小于毛销差系去年捐赠费用前置影响营外支出。销售收现好于收入端表现，合同负债同环比增加。2025Q2 销售收现 7.49 亿元/同比+17.2%，经营性现金流 0.52 亿元，去年同期 0.03 亿元。截至 25Q2 合同负债 5.98 亿元/环比+0.15 亿元。需求压力下公司为渠道纾压，严格控制库存在合理水位，以价盘稳定保证渠道利润水平，经销商回款节奏稳健。投资建议：展望下半年，需求恢复仍具有不确定性；公司多产品、多场景发力，预计在需求逐步恢复下仍能实现稳健经营。考虑到第二季度承压，下调此前收入及盈 利预测 ，预计 2025-2027 年公 司收入 30.6/33.0/37.0 亿元 ，同比+1.4%/+7.7%/+12.1% （ 前 值 同 比 +8.2%/+10.6%/+11.9% ） ； 归 母 净 利 润3.8/4.0/4.6 亿元，同比-1.9%/+5.6%/+15.2%（前值同比+5.3%/+13.6%/+18.7%）；当前股价对应 2025/2026 年 26.8/25.4 倍 P/E，维持“优于大市”评级。风险提示：白酒需求复苏不及预期；为应对竞争费用投入较多影响利润率等。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)2,5483,0213,0653,3023,702(+/-%)26.6%18.6%1.4%7.7%12.1%净利润(百万元)329388381402463(+/-%)17.3%18.0%-1.9%5.6%15.2%每股收益（元）0.650.770.750.790.91EBITMargin13.9%14.5%15.5%15.4%16.1%净资产收益率（ROE）9.9%11.7%11.0%11.2%12.3%市盈率（PE）31.026.326.825.422.0EV/EBITDA24.320.918.617.215.1市净率（PB）3.073.072.952.842.71资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：2021Q1 至今公司单季度营业总收入及同比增速图2：2021Q1 至今公司单季度归母净利润及同比增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：2021Q1 至今公司单季度毛利率及净利率图4：2021Q1 至今公司单季度销售费用率及管理费用率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：金徽酒盈利预测调整表调整前调整后调整幅度项目2024A2025E2026E2025E2026E2025E2026E营业总收入（百万元）3,0213,2693,6163,0653,302-6.2%-8.7%收入同比增速%18.6%8.2%10.6%1.4%7.7%-6.76pcts-2.9pcts毛利率%60.9%61.1%62.1%61.9%62.6%0.8pcts0.49pcts销售费用率%19.7%20.5%20.5%20.0%20.4%-0.45pcts-0.05pcts管理费用率%10.1%10.0%10.5%10.0%10.3%0pcts-0.2pcts归母净利润（百万元）388409464381402-6.9%-13.4%归母净利润同比增速%18.0%5.3%13.6%-1.9%5.6%-7.22pcts-8.02pcts净利率%12.8%12.5%12.8%12.4%12.2%-0.08pcts-0.66pctsEPS（元）0.770.810.910.750.79-6.9%-13.4%资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理表2：可比公司估值表公司代码公司名称投资评级收盘价（元）2025/8/