改革调整成效显著，新品迭出持续推进健康发展

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月23日优于大市上海家化（600315.SH）改革调整成效显著，新品迭出持续推进健康发展核心观点公司研究·财报点评美容护理·化妆品证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004证券分析师：柳旭0755-81981311liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价25.74 元总市值/流通市值17303/17303 百万元52 周最高价/最低价26.87/13.67 元近 3 个月日均成交额254.82 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《上海家化（600315.SH）-一季度业绩降幅收窄，员工持股绑定核心管理层》 ——2025-04-28《上海家化（600315.SH）-战略调整致业绩阶段性承压，静待后续转型成效落地》 ——2024-10-30《上海家化（600315.SH）-上半年营收同比下滑 8.5%，期待新管理新气象》 ——2024-08-22《上海家化（600315.SH）-2023 年受多因素影响业绩承压，战略转型有望激发经营活力》 ——2024-03-18《上海家化（600315.SH）-三季度业绩有所承压，组织架构调整有望激发经营活力》 ——2023-10-26公司调整成效持续显现。公司 2025 年上半年实现营收 34.78 亿/yoy+4.75%；归母净利润 2.66 亿/yoy+11.66%；单 Q2 实现营收 17.75 亿/yoy+25.4%，归母净利润 0.49 亿，实现扭亏为盈。分业务看，上半年国内业务实现突破性增长，单二季度营收同比增长 36.8%，其中美妆业务营收增速 55.7%，国内线上整体营收增长 34.6%。海外业务上半年实现营收 7.03 亿/yoy-1.8%，利润端亏损近 3200 万，其中二季度受美国关税政策影响，导致单二季度营收同比下降 6.2%至 3.55 亿，对利润影响约 2800 万。分品牌来看，六神由于发货节奏错期单二季度快速增长，同时上半年新品驱蚊系列 2.0 版有望成为上市首年破亿单品；佰草集上半年依托大单品大白泥实现 50%营收增长，其中单二季度增速接近翻倍，未来定位将聚焦中医中草药古方与现代科技的结合，8 月底有望推出新产品线并官宣新代言人夯实品牌定位；美加净下半年将聚焦手霜赛道，8 月底上线秦岭蜂胶修复香氛手霜，含 99% 纯度秦岭蜂胶，将面护级滋润技术应用于手部，逐步明确品牌心智。盈利能力持续改善。2025Q2 毛利率 63.34%/yoy+5.09pct，毛利率提升主要系高毛利的美妆品类和线上自营渠道占比提升，以及供应链通过包材成本优化、物流效率提升等方式实现降本增效。费用率方面，2025Q2 销售/管理/研发费用率分别为 47.15%/8.24%/2.69%，同比分别-4.6/-0.75/+0.30pct，经营效率提升带动整体费用率下降。营运能力方面，公司 2025 年上半年存货周转天数 114 天，同比增加 9 天。应收账款周转天数为 62 天，同比持平。现金流方面，公司 2025Q2 经营性现金流净额为 0.67 亿，去年同期为-0.82 亿，主要由于公司经营改善。风险提示：宏观环境风险，销售不及预期，行业竞争加剧。投资建议：自去年公司管理层换届后调整转型持续推进，围绕“聚焦核心品牌、聚焦品牌建设、聚焦线上渠道、聚焦效率”四大战略进行深度改革，品牌焕新、产品创新和渠道变革共同驱动了公司二季度业绩的强劲反弹，核心业务清晰的向上拐点和健康的经营质量为长期发展奠定了坚实基础。我们维持公司 2025-2027 年归母净利润至 4.33/5.04/5.81 亿元，对应 PE 分别为40/34/30x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)6,5985,6796,2586,8277,373(+/-%)-7.2%-13.9%10.2%9.1%8.0%净利润(百万元)500-833433504581(+/-%)5.9%-266.6%-152.0%16.4%15.2%每股收益（元）0.74-1.240.640.750.86EBITMargin6.9%-0.6%5.5%6.7%7.3%净资产收益率（ROE）6.5%-12.4%6.2%7.0%7.6%市盈率（PE）34.8-20.839.934.329.8EV/EBITDA33.8143.841.433.028.8市净率（PB）2.262.592.492.392.28资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公 司 2025 年 上 半 年 实 现 营 收 34.78 亿 /yoy+4.75% ； 归 母 净 利 润 2.66 亿/yoy+11.66%；单 Q2 实现营收 17.75 亿/yoy+25.4%，归母净利润 0.49 亿，实现扭亏为盈。其中分业务看，2025 年上半年国内业务实现突破性增长，二季度营收同比增长 36.8%，其中美妆业务营收 yoy+55.7%，国内品牌线上整体营收 yoy+34.6%。海外业务上半年实现营收 7.03 亿/yoy-1.8%，利润端亏损近 3200 万。其中二季度受美国关税政策影响，美国业务销量减少，导致单二季度营收同比下降 6.2%至3.55 亿，对利润影响约 2800 万。分品牌来看，六神由于发货节奏错期单二季度快速增长，同时上半年新品驱蚊系列 2.0 版有望成为上市首年破亿单品；佰草集上半年依托大单品大白泥实现 50%营收增长，其中单二季度增速接近翻倍，未来定位将聚焦中医中草药古方与现代科技的结合，8 月底有望推出新产品线并官宣新代言人夯实品牌定位；美加净下半年将聚焦手霜赛道，8 月底上线秦岭蜂胶修复香氛手霜，含 99% 纯度秦岭蜂胶，将面护级滋润技术应用于手部，逐步明确品牌心智。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈利能力方面，2025Q2 毛利率 63.34%/yoy+5.09pct。毛利率提升主要系高毛利的美妆品类和线上自营渠道占比提升，以及供应链通过包材成本优化、物流效率提升等方式实现降本增效。费用率方面，2025Q2 销售/管理/研发费用率分别为47.15%/8.24%/2.69%，同比分别-4.6/-0.75/+0.30pct，经营效率提升带动整体费用率下降。图3：公司毛利率及净利率情况图4：公司费用率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券