生物医药行业创新药深度分析：国内海外双双突破，全球市场打开成长空间

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2025 年 08 月 22 日 生物医药Ⅱ 行业深度分析 创新药：国内海外双双突破，全球市场打开成长空间 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.4 18.2 11.2 绝对收益 6.9 27.2 38.0 李奔 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523110001 liben@essence.com.cn 冯俊曦 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520010002 fengjx@essence.com.cn 连国强 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523020002 liangq@essence.com.cn 相关报告 新药周观点：司美格鲁肽获批 MASH，国产 GLP-1 出海值得关注 2025-08-18 新药周观点：创新药 6 月进院数据更新，多个新纳入医保创新药快速进院中 2025-08-10 新药周观点：25Q2 创新药板块持仓环比仍保持大幅提升 2025-08-03 新药周观点：维立志博 IPO在即，二代 IO 产品 PD-L1/4-1BB 值得关注 2025-07-20 新药周观点：创新药 5 月进2025-07-13 年初至今创新药板块表现优异，现阶段市场最关心的是当前创新药板块在什么估值水平，往后看还有多少空间？在本报告中我们从国内市场和海外市场两个方面测算了国产创新药估值空间，尝试回答上述问题。 当前创新药板块市值基本反映了在中性预期下的创新药市值空间，全球市场打开成长空间。 国内市场空间：以 2024 年 69 家 A 股、港股 Biotech 创新药公司924.3 亿元的营业收入为基础，假设未来 6 年板块营收复合增速30%，则到 2030 年板块有望实现约 4460 亿元的营业收入。按照当前创新药估值常用的峰值 PS 倍数法，给与 2030 年 4460 亿元创新药销售规模 3-5 倍 PS，则对应 13380-22300 亿元市场估值。 海外市场空间：截止 2025 年 6 月国内创新药领域海外授权交易累计合同总金额已达 1938 亿元（其合同总金额可近似看作海外买方对相关产品保守的峰值预测），保守假设其中仅有 50%的项目成功，按照 15%分成计算，则有望贡献 145 亿美元销售分成。按照当前创新药海外估值常用的峰值销售分成 PE 倍数法，给与 145 亿美元 10-20 倍 PE，则对应 10175-20349 亿元市场估值。 当前创新药板块估值水平：统计分析当前国内 72 家 Biotech 创新药企业与 12 家核心仿制药转型创新药企业当前市值水平，截止 2025 年 8 月 18 日，合计 84 家企业市值约 31023 亿元；而不考虑未来 BD 情况下，2025 年创新药国内+海外市场空间有望达23555-42649 亿元；我们认为当前板块市值基本反映了在中性预期下的创新药市值空间。 创新药国内海外双双突破打开成长空间。国内市场创新药板块基本面改善明显，板块整体有望 2026 年扭亏；海外市场海外授权BD 交易火热，且多个 BD 预期有望年内兑现。 创新药板块下半年存在多个催化剂：包括医保谈判、学术会议（WCLC、ESMO 等）、商保创新药目录、多个 BD 兑现，上述催化兑现值得期待。 -10%0%10%20%30%40%2024-082024-122025-042025-08生物医药Ⅱ沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业深度分析/生物医药Ⅱ 后续投资思路及建议关注标的 1）寻找下一个可能海外授权的重磅品种：信达生物、康方生物、众生药业、益方生物、泽璟制药、乐普生物、歌礼制药、中国抗体、复宏汉霖、再鼎医药、诺诚健华、基石药业、君实生物、亚盛医药、维立志博、博安生物等； 2）关注已获 MNC 认证未来海外放量确定性高的品种：三生制药、联邦制药、科伦博泰、百利天恒、映恩生物、和黄医药、和誉、和铂医药； 3）医保谈判&商保创新药目录有望获益品种：恒瑞医药、康诺亚、迈威生物、智翔金泰、药明巨诺、科济药业； 4）关注创新技术领域突破品种：百济神州、云顶新耀、科济药业、海创药业、来凯医药、康宁杰瑞； 5）关注传统药企创新转型进展：恒瑞医药、石药集团、翰森制药、中国生物制药、先声药业、康哲药业、复星医药、科伦药业、康弘药业、海思科、丽珠集团、远大医药、恩华药业、九芝堂。 风险提示：创新药海外授权不及预期的风险，创新药研发失败的风险，创新药国内市场销售放量不及预期的风险，相关假设及预测不及预期的风险。 院数据更新，多个新纳入医保创新药快速进院中 行业深度分析/生物医药Ⅱ 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 当前创新药板块在什么估值水平？ ............................................. 5 1.1. 国内市场：2030 年创新药销售规模有望达 4460 亿元，对应 13380-22300 亿元市场估值 .................................................................... 5 1.2. 海外市场：现有 BD 交易销售分成有望达 145 亿美元，对应 10175-20349 亿元市场估值 ...................................................................... 6 1.3. 板块估值：当前市值基本反映了在中性预期下的创新药市值空间 .............. 7 2. 长期成长大逻辑：板块整体有望 2026 年扭亏，海外 BD 持续兑现 ................... 8 2.1. 国内市场：创新药板块基本面改善明显，板块整体有望 2026 年扭亏 ........... 8 2.2. 海外市场：海外授权 BD 交易火热，且多个 BD 预期有望年内兑现 ............. 10 3. 板块持仓：创新药板块机构关注度持续提升中 .................................. 14 4. 2025 年下半年板块潜在催化剂 ............................................... 18 4.1. 医保谈判：今年有约 60 个新获批国产药物有望参与医保谈判 ................ 18 4.2. 学术会议：