有色金属行业：关税风云下的铜铝

关税风云下的铜铝证券研究报告|行业跟踪 2025/08/21有色金属行业投资评级看好分析师：王小芃登记编码：S0950523050002邮箱：wangxiaopeng@wkzq.com.cn联系电话：021-61102510五矿证券研究所 有色金属行业分析师：于柏寒登记编码：S0950523120002邮箱：yubaihan@wkzq.com.cn联系电话：021-61102510铜铝价格走势复盘01Contents 目录0302关税风云下“割裂”的铜市场供应端偏紧的铝市场04铜铝价格展望总结今年铜铝在交易什么？珍惜有限 创造无限图表1：2025年初至今的铜价走势复盘：关税、冶炼厂减产成为主线资料来源：WIND，SMM，五矿证券研究所4复盘：关税预期扰动今年铜价8000850090009500100001050011000115001200012500130002025-01-082025-01-102025-01-122025-01-142025-01-162025-01-182025-01-202025-01-222025-01-242025-01-262025-01-282025-01-302025-02-012025-02-032025-02-052025-02-072025-02-092025-02-112025-02-132025-02-152025-02-172025-02-192025-02-212025-02-232025-02-252025-02-272025-03-012025-03-032025-03-052025-03-072025-03-092025-03-112025-03-132025-03-152025-03-172025-03-192025-03-212025-03-232025-03-252025-03-272025-03-292025-03-312025-04-022025-04-042025-04-062025-04-082025-04-102025-04-122025-04-142025-04-162025-04-182025-04-202025-04-222025-04-242025-04-262025-04-282025-04-302025-05-022025-05-042025-05-062025-05-082025-05-102025-05-122025-05-142025-05-162025-05-182025-05-202025-05-222025-05-242025-05-262025-05-282025-05-302025-06-012025-06-032025-06-052025-06-072025-06-092025-06-112025-06-132025-06-152025-06-172025-06-192025-06-212025-06-232025-06-252025-06-272025-06-292025-07-012025-07-032025-07-052025-07-072025-07-092025-07-112025-07-132025-07-152025-07-172025-07-192025-07-212025-07-232025-07-252025-07-272025-07-292025-07-312025-08-022025-08-042025-08-06LME铜沪铜Comex铜特朗普宣布将对进口铜征收50%的关税美铜关税不对阴极铜征收特朗普启动针对铜产品的“232调查”，拟对进口铜加征10%的关税特朗普宣布大超市场预期的对等关税，避险情绪高涨、流动性出现问题，铜价暴跌。TC急速下跌，国内冶炼厂减产传闻、嘉能可冶炼厂减产降息预期、中美贸易谈判协议释放宏观利好，美铜关税交易再起，LME发生挤仓特朗普首次提及对铜可能会加征25%关税珍惜有限 创造无限图表2：2025年初至今的铝价（美元/吨，左轴）/氧化铝（元/吨，右轴）走势复盘：受到关税、成本、基本面等扰动资料来源：WIND，SMM，五矿证券研究所5复盘：关税预期扰动今年铜价2,500.002,700.002,900.003,100.003,300.003,500.003,700.003,900.004,100.004,300.00200021002200230024002500260027002800LME铝沪铝氧化铝氧化铝供需趋松，氧化铝价格下跌氧化铝特朗普宣布对所有进口至美国的钢铁铝加征25%关税特朗普宣布大超市场预期的对等关税，需求预期走弱，铝价下跌。春节后，需求逐步恢复，国内去库，预焙阳极企稳，铝价上涨。反内卷情绪带动氧化铝上涨特朗普宣布铝的关税从目前的25%上调至50%几内亚部分铝土矿企业矿权被撤销，氧化铝大涨国内铝库存相对偏低对铝价构成了一定支撑关税风云下“割裂”的铜市场珍惜有限 创造无限资料来源：WIND, 五矿证券研究所图表3：美铜232调查关税预期更多反应在L-C价差及库存搬运方面美铜关税豁免，铜加工或将回流美国 自8月1日起，美国对进口半成品铜产品（例如铜管、铜线、铜棒、铜板和铜管）及铜密集型衍生产品（例如管件、电缆、连接器和电气元件）普遍征收50%的关税。而铜输入材料（例如铜矿石、精矿、锍铜、阴极铜和阳极铜）和铜废料不受232条款或对等关税约束，但要求美国生产的25%高质量废铜在国内销售——从2027年的25%开始到2028年增加至30%，2029年增加至40%。 对铜原料不加关税政策超预期，美铜暴跌，带动LME和沪铜价格下跌。短期美铜关税预期落地，下半年我们预计铜价将转向基本面及对需求预期的交易上来。从基本面来看，中国风光上半年存在抢装情况，或透支下半年需求；美铜关税落地后，美铜库存高企，不排除外流可能，铜价承压。宏观方面，特朗普接连呼吁降息，目前市场预期今年降息2次，美国关税政策仍给市场带来不确定性，但在货币和财政政策托底的假设前提下，预计经济实现软着陆，铜价仍然易涨难跌。铜关税落定，对美国铜加工行业影响更大7-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2025-01-082025-02-082025-03-082025-04-082025-05-082025-06-082025-07-08Comex较LME溢价0500001000001500002000002500003000003500002020-02-172021-02-172022-02-172023-02-172024-02-172025-02-17comex库存LME库存020406080100120珍惜有限 创造无限图表6：上半年中国表观需求同比增速+13%资料来源：SMM，五矿证券研究所图表4：CME预计今年降息2次（截止2025/8/17）资料来源：CME，五矿证券研究所图表5：中国TC现货加工费（美元/干吨）资料来源：Wind，五矿证券研究所图表7：铜价历史上与隐含通胀率走势基本吻合资料来源：Wind，五矿证券研究所8-60-40-20020406080100120-20%-10%0%10%20%30%40%50%0204060801001201