海外债券数据透视系列（5）：德国国债概况、10年期收益率的驱动因素及衍生品简介

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 债券研究 证券研究报告 专题报告 2019 年 12 月 29 日 [Table_Author] 证券分析师 章国煜 资格编号：S0120519050002 电话：68761616 邮箱：zhanggy@tebon.com.cn [Table_Contact] 联系人 [Table_DocReport] 相关研究 《德邦证券国债分析系列报告之一：10年期国债收益率解析》 《海外债券数据透视系列（1）：美国国债基本情况、10 年期收益率驱动因素及衍生品简介》 《海外债券数据透视系列（3）：英国国债基本情况、10 年期收益率驱动因素及衍生品简介》 [Table_Title] 德国国债概况、10 年期收益率的驱动因素及衍生品简介 ——海外债券数据透视系列（5） [Table_Summary] 报告要点：  德国国债余额及占比不断下降：德国从 1985 年到现在共发行了 2061 只国债，合计 5.41 万亿欧元。当前存量 70 只，合计 1.14 万亿欧元。从 2010/2010/2010/2011年开始，发行只数/发行金额/净发行额/余额占 GDP 的比重都出现了下降。  德国政府较少发行 5-7 年和 10 年期以上的国债：从金额趋势来看，德国政府较少发行 5-7 年和 10 年期以上的国债，对其他期限的国债相比于美英两国并无特别显著的偏爱（从历史全体来看，相对较为偏爱发行 1 年期以下和 10 年期的国债）。  德国国债结构比较简单：2000 年后德国国债主要以欧元发行以欧元交易；主要以公开形式和正常到期类型发行；享受接近最高评级待遇、从未违约；零息与定息国债等同于 1 年期以下和 1 年期以上的国债；越来越偏爱发行定息国债。  流动性极佳：过去一年整体平均换手率为 272.67%，流动性极佳。综合绝对成交额和平均换手率两方面因素，以剩余期限 7-10 年的国债最具流动性。  德国国债出现了负利率及其他一些现象：2016 年德国国债出现了负利率，成为全球第一个国债收益率为负的国家，并且从 2019/3/22 之后长期维持了负利率。另外，德国也存在一些同英国一样的现象：（1）收益率开始显著低于 GDP 与 CPI 的同比增速、（2）股债跷跷板效应不存在了、（3）与美国 10 年期国债收益率的贴服性在 2014 年消失了。这些现象的原因有待后续专题详细分析。  从单因素视角判断收益率上行的指标主要有：CPI（87.5%）、PMI（66.67%）、IFO商业景气指数（71.54%）、欧元区基准利率（66.67%）。  从单因素视角判断收益率下行的指标主要有：GDP（100%）、CPI（87.5%）、PMI（100%）、IFO（100%）、欧元区基准利率（100%）、欧元兑美元汇率（66.67%）。可见 CPI、欧元区基准利率、IFO 商业景气指数是判断德国 10 年期国债收益率方向比较可靠的指标。另外，美德两国国债收益率有很强的同步性，因此判断美国 10年期国债收益率走势的指标也可以移用到德国。  失业率和股票指数不适合作为判断收益率变动方向的指标：德国失业率具有长期趋势性的特点，不适合作为短期内收益率走势的判断指标；从 2013 年之后德国股债跷跷板效应就消失了，股票指数不再适合作为判断收益率变动方向的指标了。  判断收益率的拐点和速率较美英两国相对容易：欧元兑美元和 IFO 商业景气指数对收益率的拐点具有一定的领先性；欧元基准利率下行期间、PMI 和欧元兑美元贬值期间可以一定程度上解释区间收益率的变动速率。  2020 年收益率可能上升：当前欧央行对欧元区经济表述相对乐观，预计 2020 年降息概率不大；另外美国 10 年期国债收益率有望在 2020 年上升。因此预计德国10 年期国债收益率在 2020 年有望上升，但能否摆脱负利率则有待进一步观察。  德国拥有完备的国债衍生品体系：包括但不限于主权债 CDS 和各期限国债期货（短期/中期/长期/30 年期）。主权债 CDS 行情很好体现了主权违约的概率；各期限国债期货都极具流动性，并且 IRR 也体现出很高的套保有效性。  风险提示：未来出现新的变化导致当前总结的历史经验不再适用、欧央行降息。 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Page] 债券研究·专题报告 目 录 1. 德国国债发行情况 .................................................................................................. 6 1.1 德国国债净发行额转负、余额回落、余额占 GDP 比重不断下降 ................... 6 1.2 德国政府对发行期限并无特别偏好 ............................................................... 7 1.3 德国国债享受较高评级待遇.......................................................................... 9 1.4 德国国债越来越倾向于发行定息国债 ............................................................ 9 1.5 德国国债从发行金额上主要以正常到期类型发行 ........................................ 11 1.6 德国国债主要以公开方式发行 .................................................................... 12 1.7 德国国债当前主要以欧元发行 .................................................................... 12 2. 德国国债交易情况 ................................................................................................ 13 2.1 德国国债交易货币与发行货币高度一致 ...................................................... 13 2.2 德国各期限国债流动性都极佳 .................................................................... 13 2.3 德国国债从来没有违约过 ...............................................................