宝新能源(000690)逆势增长的广东火电，PB被低估

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宝新能源 (000690 CH) 逆势增长的广东火电，PB 被低估 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 5.95 王玮嘉 研究员 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 黄波 研究员 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 李雅琳 研究员 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 胡知* 研究员 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 康琪* 联系人 SAC No. S0570124070105 kangqi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 5.95 收盘价 (人民币 截至 8 月 13 日) 4.75 市值 (人民币百万) 10,335 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 157.64 52 周价格范围 (人民币) 3.81-5.01 BVPS (人民币) 5.74 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 (人民币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 7,904 7,548 8,887 10,299 +/-% (23.08) (4.51) 17.75 15.89 归属母公司净利润 (百万) 705.54 1,070 1,098 1,228 +/-% (20.60) 51.59 2.66 11.82 EPS (最新摊薄) 0.32 0.49 0.50 0.56 ROE (%) 5.80 8.50 8.29 8.83 PE (倍) 14.65 9.66 9.41 8.42 PB (倍) 0.85 0.80 0.76 0.72 EV EBITDA (倍) 8.14 6.20 5.69 4.91 股息率 (%) 3.16 4.79 4.91 5.50 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 8 月 14 日│中国内地 发电 首次覆盖宝新能源并给予“买入”评级，目标价 5.95 元（基于 1x 2025E PB）。公司主要从事广东火力发电业务，截至 2024 年底火电装机 347 万千瓦，资源综合利用电价、灵活煤炭采购等多维度构建度电盈利能力的 alpha，虽广东 2025 年交易电价同比大幅下降，但公司预告 1H25 归母净利将同比增长42.1%-58.5%。公司未来发展将呈现双路径：持续提升产能以释放业绩弹性，或转向稳健经营以强化分红回报。公司当前 PB(LF)仅 0.8x，配置性价比高。 多维度构建盈利能力的 alpha，火电度电净利润显著更高 2020-2024年，宝新能源度电净利润平均值为 5.5分，2023/2024年为 4.2/3.5分，较我们选取的其他代表性火电公司具有显著优势，主要得益于：1）荷树园电厂 0.15 元/千瓦时市场化交易电价以外的资源综合利用电价；2）沿海火电民企，煤炭采购更为灵活，现货比例高，煤价下行周期入炉标煤单价降幅更大，2023/2024 年公司入炉标煤单价同比降幅高达 13%/17%；3）2022-2024 年得益于折旧下降和财务费用下行，火电其他度电成本平均值仅8.8 分，位于用于比较的代表性火电公司的中下水平。 预计广东电力供需较为宽松，但煤电综合电价或已基本见底 通过对广东电力供需平衡表的搭建，我们预计 2025-27 年广东煤电利用小时数同比-5.9/-4.6/-2.3%，广东电力供需或较为宽松，但现行电价机制下广东中长期交易电价下限为 0.372 元/千瓦时，因此即使 2026 年广东年度长协电价探底，其同比降幅仅 0.02 元/千瓦时。考虑容量电价 2026 年开始自 100元/千瓦提升至 165 元/千瓦，我们测算广东煤电平均容量电价将同比提升0.017 元/千瓦时，煤电综合电价同比降幅或仅 0.003 元/千瓦时。 展望宝新的未来：新产能推动业绩高弹性 or 稳健经营分红能力提升 截至目前，公司拥有 200 万千瓦在建煤电机组，我们预计 2026 年投产，还拥有 600 万千瓦拟建煤电项目，若公司持续推动新机组建设，假设 2030 年底前全面运行，我们测算对公司归母净利润的增厚幅度为 2024 年的 132%，2025-2030 年归母净利润 CAGR15%。若不投资拟建机组，目前在建机组投产后稳健经营，我们预计公司 2026-27 年的可供分配现金流占当年归母净利比例高达 84%/88%，分红能力有望大幅提升。 我们与市场观点不同之处 市场认为 2025 年广东火电中长期电价同比大幅下降，盈利能力较差，投资价值较低。我们测算现行机制下广东 2026 年度煤电综合电价同比降幅仅0.003 元/千瓦时。在市场预期的广东火电经营恶劣环境下，公司预告 1H25归母净利润有望大幅增长。展望未来，若公司持续推动拟建火电项目投资，2025-30 年归母净利润 CAGR 有望达到 15%；若选择稳健经营，2026-27年分红能力或达 84%以上。公司截至 2025/8/13 PB（LF）仅 0.8x，PB 价值被市场严重低估。 盈利预测与估值 2025 年得益于市场煤价下行，考虑陆丰 3、4 号机组 2026 年陆续投产，我们 预 计 公 司 2025-2027 年 归 母 净 利 润 同 比 +51.6%/+2.7%/+11.8% 至10.70/10.98/12.28 亿元。我们预计公司 2025 年 BPS 为 5.95 元，参考可比公司 25E PB 的 Wind 一致预期为 1.0x，给予公司 1.0x 目标 PB，对应目标价 5.95 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：煤价高于预期，电价政策变化风险，测算与实际偏差风险，其他潜在风险。 (16)(5)61728Aug-24Dec-24Apr-25Aug-25(%)宝新能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宝新能源 (000690 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 流动资产 7,245 6,260 6,439 7,045 7,792 营业收入 10,275 7,904 7,548 8,887 10,299 现金 4,728 4,403 4,521 5,063 5,742 营业成本