国际货币体系专题(一)：百年浮沉，彰往察来

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 百年浮沉，彰往察来 [Table_Title2] ——国际货币体系专题（一） [Table_Summary] 投资要点: ► 一百五十多年，历经三大国际货币体系 1870 年以来的国际货币体系：金本位制是基于政府可信承诺的自动运行机制；布雷顿森林体系是基于美国特殊经济地位的准金本位制；牙买加体系是经济多元化下的松散灵活选择。 ► 货币纪律与当前“二律背反”现状 从金本位制到布雷顿森林体系、再到牙买加体系是一个逐步摆脱黄金对货币发行约束的过程，相伴随的是货币纪律由紧转松。 21 世纪后在零利率的临界值附近，日本、美国和欧元区大举实施量化宽松。然而，实施上述激进宽松政策的货币均为当前主要储备货币，极端政策势必会削弱各国央行对这些储备货币的信心。 最近几年一些新兴经济体逐步提高黄金的储备占比。这是当前货币体系下的“二律背反”现状：摆脱黄金约束下的货币自由调控，货币调控极端自由导致选择黄金储备意愿的提升。 ► 体系重塑：实体产业竞争力是货币话语权的基底 货币体系的变迁伴随着大国经济的实力升降和兴衰变化，更准确的表述应该是伴随科技成就和产业竞争力变化，核心国家外部平衡被打破并逐趋恶化，既存货币体系岌岌可危，最终崩溃、重塑。 金本位制的成就主要承载了英国经济曾经的荣光，抛弃金本位制与英国经济竞争力衰落是同步的。布雷顿森林体系彰显了战后美国经济的独大地位，布雷顿森林体系的崩溃是世界经济从单极向多级转变的必然结果。牙买加体系只是对布雷顿森林体系解散后国际货币体系多元化选择现状的一种肯定，从组织体系、政策协调上看，该体系比较松散和乏力。 21 世纪以来，牙买加体系面临的突出问题就是大国经济的失衡，这种失衡导致了金融危机的爆发，这种失衡引发美国贸易保护主义抬头且甚嚣尘上，搅动世界贸易局面。未来的货币体系重塑取决于世界经济-贸易重心向何处转移。总之，科技实力和实体产业竞争力是货币话语权的基底，经济开放度和包容度代表着经济引力和货币感召力。 ► 资本洪流与必要管制 国际资本流动与国际货币体系一直如影相随，在不同体系的不同阶段发挥着不同作用。随着国际流动资本规模的增长，既有货币体系的弊端显露端倪，国际资本便是冲垮体系的强大力量。 牙买加体系具有自由、多元特征，国际资本可以相对自由地对世界经济的薄弱地区、金融市场的薄弱环节发起攻击。鉴于国际资本规模庞大且仍在增长，一些逆转、断点式的冲击具有摧毁性。从历史经验看，对于新兴市场经济体，为避免国际资本流动造成金融悲剧，设置一定的资本管制措施是必要的。 风险提示 宏观经济、地缘政治出现超预期变化。 评级及分析师信息 [Table_Author] 大类资产首席分析师：孙 付 邮箱：sunfu@hx168.com.cn SAC NO：S1120520050004 联系电话：021-50380388 证券研究报告|宏观专题报告 [Table_Date] 2025 年 08 月 10 日 证券研究报告|宏观专题报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 国际货币体系基本架构.............................................................................................................................................................................3 2. 1870 年以来国际货币体系演变简史 .....................................................................................................................................................3 3. 金本位制：可信承诺下的自动机制.......................................................................................................................................................4 4. 布雷顿森林体系：基于美国特殊地位的准金本位制 .......................................................................................................................5 5. 牙买加体系：经济多元化下的松散灵活选择.....................................................................................................................................6 6. 总结：鉴古知今，彰往察来 ....................................................................................................................................................................8 7. 风险提示 .......................................................................................................................................................................................................9 图表目录 图 1 国际货币体系架构 ................................................................................................................................................................................3 图 2 国际货币体系演变历史简图 ..............................................................................................................................................................4 图 3 金本位制运行机理：物价-现金流动模型 ..........................................................