金属、非金属与采矿行业周报：铜铝商品震荡，权益先行

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨行业周报丨金属、非金属与采矿 [Table_Title] 铜铝商品震荡，权益先行 报告要点 [Table_Summary]周期底部，商品震荡、权益先行。商品端，上半年“强现实、弱预期”致使铜铝商品震荡，下半年随着风光抢装、抢出口等因素减弱，铜铝需求大概率回落，但供给弹性有限，供需恶化幅度有限且已在预期内，后续随着联储降息、国内刺激政策加码，则有望呈“弱现实、稳预期”状态，铜铝商品仍将震荡。直至需求步入强预期或强现实阶段，进而引领商品反转，时间维度预计最晚在今年底或明年初。权益端，内外共振，周期底部、权益先行：周期视角，联储降息与稳增长政策加码，均短期印证需求走弱、中期有助经济反转，考虑到权益估值维度已暗含较多悲观预期，则更当视为铜铝周期配置起点，助力板块修复。 分析师及联系人 [Table_Author] 王鹤涛 肖勇 叶如祯 王筱茜 肖百桓 SAC：S0490512070002 SAC：S0490516080003 SAC：S0490517070008 SAC：S0490519080004 SAC：S0490522080001 SFC：BQT626 SFC：BUT918 SFC：BWM115 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 金属、非金属与采矿 cjzqdt11111 [Table_Title2] 铜铝商品震荡，权益先行 行业研究丨行业周报 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 贵金属：短期风险偏好提升风格维度受压制，基本面看多降息下金价突破，仍维持增配策略。 我们认为黄金股或有望在金价、估值、风格三维度迎季度级共振，建议切换增配。短期站稳 3500美元/盎司后，权益估值端将会显著修复，建议继续重视黄金股增配。阶段性市场风险偏好提升，风格抑制黄金股表现，但最终核心驱动依旧是金价本身。看多降息路径下的金价突破，维持增配。维度一，金价，今年驱动较纯粹，突破依赖传统利率框架。见衰退降息，周期性资金入场，金价上破。大非农下修或是“抢进口”脉冲后经济趋弱的起点。9 月降息概率升至 90%；维度二，估值，几乎所有 A 股黄金股估值均调整至 Q1 启动前，配置盈亏比高；维度三，风格，黄金股相对收益与金价偏离度创本轮新高。建议关注：招金矿业/赤峰黄金/山东黄金/山金国际 /盛达资源。 工业金属：周期底部，商品震荡、权益先行。 数据解读：内外对冲，铜铝商品震荡。本周工业金属商品震荡，内盘涨、外盘跌，其中，LME3月铜跌 0.1%、铝跌 0.5%，SHFE 铜涨 0.7%、铝涨 0.4%，主要源于海外联储降息弱化与国内稳增长预期增强二者对冲：1）受美国 CPI 数据抬升影响，本周联储降息预期略有弱化，美债因此企稳，压制外盘商品；2）7 月金融与经济数据疲弱，提振国内稳增长预期，国债期货因此回落，内盘商品相对较强。基本面维度，本周库存铜铝均累积，其中，铜周环比+0.23%、年同比-17.11%，铝周环比+3.15%、年同比-39.69%。主要源于动力煤涨价，本周成本同步测算山东吨电解铝税前利润周环比下降 19 元至 3786 元、吨氧化铝税前利润周环比下降 17 元至 58元。本周电解铝产能利用率 97.96%，环比持平；氧化铝产能利用率 84.9%，环比+0.53%。 观点更新：周期底部，商品震荡、权益先行。 商品端，上半年“强现实、弱预期”致使铜铝商品震荡，下半年随着风光抢装、抢出口等因素减弱，铜铝需求大概率回落，但供给弹性有限，供需恶化幅度有限且已在预期内，后续随着联储降息、国内刺激政策加码，则有望呈“弱现实、稳预期”状态，铜铝商品仍将震荡。直至需求步入强预期或强现实阶段，进而引领商品反转，时间维度预计最晚在今年底或明年初。 权益端，内外共振，周期底部、权益先行：周期视角，联储降息与稳增长政策加码，均短期印证需求走弱、中期有助经济反转，考虑到权益估值维度已暗含较多悲观预期，则更当视为铜铝周期配置起点，助力板块修复。价值视角，险资等“长钱”持续入市，边际增量资金流入强化定价权，助力铜铝价值回归：1）商品长期中枢稳中有升——逆全球化背景下，成长型资源品铜铝等价格中枢抬升，一者，货币维度，当前美国关税政策等损耗美元信用，且全球应对不确定性时，货币宽松大概率乃确定选项；二者，供需维度，在国家安全、民族主义及资源衰竭等因素影响下，铜铝等资源品供给受阻、成本上行大势所趋。2）以成长或红利做风险补偿——于铜，主流标的成长属性突出；于铝，随着资产负债表修复、资本开支减少，板块具备分红提升潜质。标的关注，铜：【优选资源量增】洛阳钼业/紫金矿业/金诚信/藏格矿业等；【关注冶炼补涨】个别冶炼标的因矿端量增存在补涨机遇，关注铜陵有色等。铝：【优选高股息】A 股，中孚实业/宏创控股，天山铝业/云铝股份/神火股份，成长华通线缆，港股中国宏桥等。 能源金属&小金属：重视战略金属及底部能源金属配置机遇。 1）战略金属迎价值重估：稀土、钨。稀土磁材方面，核心战略金属代表，价值重估催化上涨动能。国家极为重视稀土行业，持续强化对资源及冶炼的掌控力度，而在中美贸易摩擦如何演绎仍具备不确定性的当下，稀土的中长期战略价值凸显。同时海外加速稀土产业链构建，并意图积极扩大稀土冶炼和磁材加工能力。包钢股份公布 25Q3 稀土精矿不含税价格 1.91 万元/吨，环比+1.5%，矿端定价提高亦体现集团提振稀土价格的意愿。稀土板块公司业绩同比改善明显。传统需求触底叠加人形机器人应用落地的加速推进，稀土磁材中长期需求有望修复，同时伴随当前磁材企业出口审批逐步放开，出口订单回暖利好需求释放。钨方面，随宏观预期转暖，钨价重启上行。本轮钨行情上涨相比去年更多来自于供给逻辑，供给强势下，钨价向下传导力度加大。厦门钨业发布 2025H1 业绩快报，二季度业绩环比增势强劲，下游顺价较为顺畅，有望带来钨板块业绩弹性重估。在存量矿山贫化产量下滑、新增矿山投产较少、再生钨短期放量弹性有限情况下，钨供给刚性延续，钨价长牛价格走势可期。行业核心公司随着未来几年资源自供率的提升，相比于过去有望更加充分享受业绩弹性，优化投资逻辑。2）供给集中度较高，海外资源国政策控制供给：钴、镍。钴方面，短期涨价胜率较高，目前已启动第二波上行。中期价格中枢有望上修的资源品。中国钴中间品 6 月进口量已出现如期环比骤降，逻辑正在逐步兑现。中国 6 月钴中间品进口量 18991 吨，环比-61.6%。相较于 2 月底禁令发布后更多来自于情绪修复的钴价上涨，考虑到下半年将面临原料到港的真空期，且后续刚果金政策不定，本轮现货矛盾或更为突出。静待国内库存消化，钴价启动第二波上行。镍方面，镍价底部支撑再夯实，长期价格打破通缩螺旋中枢有望上移，短期上行静待宏观预期修复。板块权益利润弹性优于商品弹性。建议关注具备成本优势及量增的标的。3）底部区间碳酸锂。锂方面，受矿证续期影响宁德枧下窝矿山停产。由于停产时间不定，后续对供给的实际影响不定。但前期包括藏格矿业盐湖整改，以及宜