2025年上半年大单品U8延续高增速，盈利能力显著提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月12日优于大市燕京啤酒（000729.SZ）2025 年上半年大单品 U8 延续高增速，盈利能力显著提升核心观点公司研究·财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价12.61 元总市值/流通市值35542/31646 百万元52 周最高价/最低价14.46/8.82 元近 3 个月日均成交额316.59 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《燕京啤酒（000729.SZ）-2024 年盈利能力延续改善，2025 年一季度 U8 销量增速超 30%》 ——2025-04-26《燕京啤酒（000729.SZ）-中国第四大啤酒企业，深化改革促进效益释放》 ——2024-10-30《燕京啤酒（000729.SZ）-第三季度收入同比增长 0.2%，盈利能力延续改善》 ——2024-10-28《燕京啤酒（000729.SZ）-全面改革成效显现，盈利能力明显改善》 ——2024-08-21《燕京啤酒（000729.SZ）-上半年归母净利同比增长 40%-55%，改革红利延续释放》 ——2024-07-14燕京啤酒公布 2025 年半年度业绩：1H25 实现营业总收入 85.6 亿元，同比+6.4%；实现归母净利润 11.0 亿元，同比+45.4%；实现扣非归母净利润 10.4亿元，同比+39.9%。扣非归母净利润超此前业绩预告上限。啤酒业务：2Q25 量减价增，大单品燕京 U8 持续带动产品结构升级。1H25啤酒业务收入同比+6.9%，其中销量同比+2.0%，啤酒吨价同比+4.8%，主要系燕京 U8 放量并拉动产品结构快速提升所致，预计 1H25 燕京 U8 销量占比提升至 20%以上（2024 年末占比为 17.4%）。单季度看，2Q25 销量同比-1.0%，主要系需求走弱、禁止违规吃喝相关条例短期影响餐饮渠道销量所致；2Q25千升酒收入同比+7.2%，与 1Q25 千升酒收入增速（同比+0.2%）有较大反差，主要系货折确认节奏扰动。1H25 啤酒业务毛利率同比+1.0pt 至 45.7%。其他业务：茶饮料、矿泉水初现放量迹象，毛利率大幅提升。1H25 其他业务收入同比+0.7%，其中茶饮料/天然水收入同比+98.7%/+21.1%，主要系公司今年开始实施“啤酒+饮料”组合营销策略，今年 3 月糖酒会期间，公司布展进行水饮产品招商。截至 2025 年 6 月末，茶饮料、矿泉水收入占比不高，分别为 1.0%、0.1%，后续水饮类产品收入占比有望进一步提升。1H25毛利率 43.6%，同比+14.7pt，毛利额增长近 1 亿，预计主要系纳豆产品收入快速增长所致。盈利表现：1H25 费用率稳步下行，盈利能力继续强化。1H25 啤酒业务、其他业务毛利率均同比提升，带动综合毛利率同比+2.1pt。1H25 销售费用率/管理费用率同比-0.5/-1.1pt，延续了下降趋势，受益于规模效益放大以及公司运营效率的持续提升。1H25 扣非归母净利率 12.1%，同比+2.9pt。非经常性损益方面，1H25 土地收储带来资产处置收益 7436 万，使得 1H25 归母净利率提升幅度更大（同比+3.5pt 至 12.9%）。盈利预测与投资观点：目前燕京 U8 大单品价盘稳定，在湖南、四川、山东等外围市场已有突破，预计继续贡献较高的销量增速以及持续的产品结构提升动力。此外，公司内部改革举措继续推进，费用率仍有进一步下行空间，预计利润高弹性将持续兑现。因公司改革动作执行力强、产品均价提升速度及利润率改善速度快于我们此前预期，我们小幅上调 2025-2027 年盈利预测：预计 2025-2027 年公司实现营业总收入 155.9/165.7/175.6 亿元（前预测值 155.8/165.0/173.9 亿元），同比+6.3%/+6.3%/+6.0%；实现归母净利润 15.7/18.8/22.2 亿元（前预测值 14.5/16.9/18.9 亿元），同比+48.8%/+19.6%/+18.0%；EPS 分别为 0.56/0.67/0.79 元；当前股价对应 PE分别为 24/20/17 倍。燕京啤酒处于利润快速释放期、业绩成长性居啤酒行业前列，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)14,21314,66715,58716,57517,561(+/-%)7.7%3.2%6.3%6.3%6.0%归母净利润(百万元)6451056157018792217(+/-%)83.0%63.7%48.8%19.6%18.0%每股收益（元）0.230.370.560.670.79EBITMargin4.8%9.1%12.5%14.6%16.3%净资产收益率（ROE）4.7%7.2%10.1%11.5%12.8%市盈率（PE）57.435.023.519.716.7EV/EBITDA31.422.216.313.912.2市净率（PB）2.672.532.382.262.13资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2燕京啤酒公布 2025 年半年度业绩：1H25 实现营业总收入 85.6 亿元，同比+6.4%；实现归母净利润 11.0 亿元，同比+45.4%；实现扣非归母净利润 10.4 亿元，同比+39.9%。扣非归母净利润超此前业绩预告上限。啤酒业务：2Q25 量减价增，大单品燕京 U8 持续带动产品结构升级。1H25 啤酒业务收入同比+6.9%，其中销量同比+2.0%，啤酒吨价同比+4.8%，主要系燕京 U8 放量并拉动产品结构快速提升所致，预计 1H25 燕京 U8 销量占比提升至 20%以上（2024 年末占比为 17.4%）。单季度看，2Q25 销量同比-1.0%，主要系需求走弱、禁止违规吃喝相关条例短期影响餐饮渠道销量所致；2Q25 千升酒收入同比+7.2%，与 1Q25 千升酒收入增速（同比+0.2%）有较大反差，主要系货折确认节奏扰动。1H25 啤酒业务毛利率同比+1.0pt 至 45.7%。其他业务：茶饮料、矿泉水初现放量迹象，毛利率大幅提升。1H25 其他业务收入同比+0.7%，其中茶饮料/天然水收入同比+98.7%/+21.1%，主要系公司今年开始实施“啤酒+饮料”组合营销策略，今年 3 月糖酒会期间，公司布展进行水饮产品招商。截至 2025 年 6 月末，茶饮料、矿泉水收入占比不高，分别为 1.0%、0.1%，后续水饮类产品收入占比有望进一步提升。1H25 毛利率 43.6%，同比+14.