市场微观结构研究系列(29)：市场微观结构观察与2023年以来的高频因子回顾

金融工程专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 11 2025 年 08 月 06 日 《订单流系列：挂单方向长期记忆性的讨论与应用—市场微观结构研究系列（25）》-2024.06.09 《订单流系列：撤单行为规律初探—市 场 微 观 结 构 研 究 系 列 （ 22 ）》-2024.01.24 《订单流系列：关于市场微观结构变迁的故事—市场微观结构研究系列（21）》-2023.09.18 市场微观结构观察与 2023 年以来的高频因子回顾 ——市场微观结构研究系列（29） 魏建榕（分析师） 苏良（分析师） weijianrong@kysec.cn 证书编号：S0790519120001 suliang@kysec.cn 证书编号：S0790523060004  资金驱动下的 A 股表现亮眼 2024 年 9 月 24 日国家出台了涵盖“降息”、创设新的货币政策工具以及引导提升上市公司质量等一系列超预期举措，A 股市场的投资热情被迅速点燃。 （1）被动投资在行情初期发挥了重要作用，部分投资者通过购买 ETF 的方式为指数价格上涨提供了流动性，并进一步提升整体的投资情绪。 （2）杠杆类资金是放量行情的重要支撑。2024 年 9 月 24 日以来，全市场融资融券余额快速增长，截至 2025 年 8 月 4 日已超过 1.99 万亿，突破了 2024 年以来的历史高点，并且从 7 月份以来有明显加速抬升的迹象。 （3）量价齐升，赚钱效应放大是行情的核心驱动因素。市场赚钱效应刺激下散户参与意愿会增加，这与 2017 年以来机构占比增加的大体趋势有所不同，对量价规律也会造成一定的影响。  观察微观交易特征的四大视角 （1）早盘交易集中度 早盘（9:30-10:00）成交的股票数量与全天成交量之比往往能够反映投资者对股票交易的急迫性，比值过高表明交易产生拥挤。截至 2025 年 8 月 4 日的集中比例大约为 25%，维持在 2024 年“新国九条”颁布以前的水平。 （2）委托金额 市场是由资金实力不等的各类投资者组合而成，统计平均一笔订单委托金额的变化能够间接反映市场中机构和散户参与比例的动态变化规律。 （3）筹码充足率 观察市场上交易筹码是否充足，不仅仅可以从市场总成交量等“宏观”指标来判断，还可以结合股票的订单簿（盘口）状态分析。 （4）程序化交易比例 程序化交易在 A 股市场内被广泛使用，但随着 2024 年“新国九条”等政策对高频交易的限制措施施行以来，程序化交易的使用也变得克制。放量阶段带来的高交易活跃度能够给予高频策略更多空间，程序化交易比例有所增长。  高频因子跟踪 为了持续跟踪有效性，我们统计以往发布的高频因子的表现，取因子的 20 日滚动均值并测试其在全市场分组效果。 高维记忆_MEMO 因子：2023 年以来多空收益 29.3%； 强反转_SR 因子：2023 年以来多空收益 19.7%； 彩票委托_LOTTERY 因子：2023 年以来多空收益 32.9%。  风险提示：模型基于历史数据测试，未来市场可能发生变化。 相关研究报告 金融工程研究团队 金融工程研究 金融工程专题 开源证券 证券研究报告 魏建榕（首席分析师） 证书编号：S0790519120001 张 翔（分析师） 证书编号：S0790520110001 傅开波（分析师） 证书编号：S0790520090003 高 鹏（分析师） 证书编号：S0790520090002 苏俊豪（分析师） 证书编号：S0790522020001 胡亮勇（分析师） 证书编号：S0790522030001 王志豪（分析师） 证书编号：S0790522070003 盛少成（分析师） 证书编号：S0790523060003 苏 良（分析师） 证书编号：S0790523060004 何申昊（分析师） 证书编号：S0790524070009 蒋 韬（分析师） 证书编号：S0790525070001 金融工程专题 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 11 目 录 1、 市场回顾与微观结构分析 ........................................................................................................................................................ 3 1.1、 资金驱动下的 A 股市场表现亮眼 ................................................................................................................................. 3 1.2、 微观交易特征的四大观察视角 ..................................................................................................................................... 4 2、 高频因子表现回顾：2023 年以来均有不同程度减弱 ............................................................................................................ 6 2.1、 高维记忆_MEMO 因子：2023 年以来多空收益 29.3% .............................................................................................. 7 2.2、 强反转_SR 因子：2023 年以来多空收益 19.7% ......................................................................................................... 8 2.3、 彩票委托_LOTTERY 因子：2023 年以来多空收益 32.9% ........................................................................................ 8 3、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 8 4、 附录 .............................................