新濠国际发展(0200.HK)澳门GGR恢复不及行业，但成本管控初见成效

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 新濠国际发展 (200 HK) 澳门 GGR 恢复不及行业，但成本管控初见成效 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(港币): 6.10 何翩翩 研究员 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 易楚妍 联系人 SAC No. S0570124070123 yichuyan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 6.10 收盘价 (港币 截至 8 月 1 日) 5.24 市值 (港币百万) 11,921 6 个月平均日成交额 (港币百万) 47.55 52 周价格范围 (港币) 2.77-5.78 BVPS (港币) 0.03 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (港币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 36,173 39,284 42,046 43,070 +/-% 22.49 8.60 7.03 2.43 归属母公司净利润 (百万) (784.60) 456.24 866.20 935.13 +/-% (55.01) (158.15) 89.86 7.96 EPS (最新摊薄) (0.40) 0.23 0.44 0.47 ROE (%) (220.72) 166.48 92.62 50.93 PE (倍) (13.23) 22.75 11.98 11.10 PB (倍) 173.03 15.83 5.81 3.45 EV EBITDA (倍) 8.76 6.94 6.43 6.00 股息率 (%) 0.00 0.00 0.00 0.00 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 8 月 01 日│中国香港 博彩 新濠国际子公司新濠博亚（MLCO US）于 7/31 盘前发布 25Q2 财报，开盘股价表现平平，主要系澳门业务 GGR 恢复不及行业，市场份额基本维持（对比 25Q1 为 15.7%），不过公司在 Q2 电话会表示以削减债务和成本管控为首要目标。EBITDA Margin（EM）环比上升，或说明成本削减措施如优化客户回馈和营销开支初见成效。维持“增持”。 澳门总 GGR 恢复不及行业水平，仅中场恢复超行业 25Q2 新濠博亚（所有区域）业绩：GGR 13.75 亿美元，净收入 13.28 亿美元，同比+15%，环比+8%；经调整物业 EBITDA 为 3.78 亿美元，同比+25%，环比+11%；EM 为 28.5%，对比 19Q2/24Q2/25Q1 为 30.9%/26.2%/27.7%。25Q2 澳门部分业绩：我们认为，新濠澳门总 GGR 恢复不及行业，但中场同环比增长且恢复超行业，或因新建设施（改造高端中场俱乐部和配套餐饮等）及 6 月黎明演唱会均瞄准高端中场。具体情况：GGR 11.96 亿美元，恢复至 19Q2 的 80%，不及行业的 83%；经调整物业 EBITDA 为 3.37 亿美元，同比+35%，环比+13%，EM 为 29.2%，对比 19Q2/24Q2/25Q1 为 28.7%/ 25.2%/27.9%。VIP 毛收入 2.16 亿美元，恢复至 19Q2 的 31%（对比行业47%），同比+28%，环比-4%；中场毛收入 8.94 亿美元，恢复至 19Q2 的124%（对比行业 118%），同比+12%，环比+9%；老虎机毛收入 0.85 亿美元，恢复至 19Q2 的 92%（对比行业 94%），同比+6%，环比-4%。 以 ROI 为首要目标，EBITDA Margin 环比继续上升见成效 澳门业务按物业来看，新濠天地净收入 7.10 亿美元，同比+23%，环比+8%；经调整 EBITDA 为 2.26 亿美元，EM 为 31.8%，环比+2pcts；新濠影汇净收入 3.88 亿美元，同比+10%，环比+10%；经调整 EBITDA 为 1.05 亿美元，EM 为 27.1%，环比-1pcts。新濠以多样非博彩活动分别吸引各年龄层客流：1）针对中老年高净值客户，7 月邀请郭富城连开 7 场演唱会；2）针对合家欢客户，新濠天地“水舞间”自重启以来平均上座率保持在 98%左右；3）6 月引入 50 米高空用餐体验“空中跃荟”，7 月与伦敦 V&A 博物馆携手举办摄影展；4）新濠影汇设置玩具总动员打卡装置和主题餐饮，同时水上乐园也可吸引家庭客户；5）正筹备 IRAD 医疗中心主打医疗体检旅游。海外业务，新濠天地（马尼拉）净收入 0.99 亿美元，同比-10%，环比-3%；新濠天地（地中海）净收入 0.72 亿美元，同比+23%，环比+23%；新濠天地（斯里兰卡）将于 8 月 1 日开始运营。 2H25 澳门博彩板块上行趋势有望延续 我们认为 2H25 澳门博彩板块的上行趋势有望受政策利好、财富效应和非博彩协同而延续。珠澳“一签多行”、香港“跨境支付通”，叠加“金股币”齐涨财富效应，或增强旅客的出行与消费意愿。1H25 来自珠海的访澳旅客同比增长 57%，达到 248 万人次，其中符合签证便利政策的旅客占比 44%。6 月淡季不淡，GGR 恢复至 19 年同期的 88%。非博彩活动方面，6 月张学友、权志龙接力登场，7 月更有陈奕迅、林忆莲等面向中老年高消费群体。Labubu 等大型 IP 也于 6-9 月登陆澳门，广吸各年龄层游客打卡互动。展望下半年，11 月将迎来第十五届全运会（粤港澳合办）和澳门格兰披治赛车大赛，或将出台更多便利措施吸客。 维持增持，对应 6.6x 26E EV/EBITDA，目标价上调至 6.1 港元 我们上调 25/26/27E EBITDA 6%/2%/2%至 107/112/115 亿港元，给予 26E EV/EBITDA 6.6x（前值 25E 6.7x），对应目标价从 4.1 上调至 6.1 港元。 风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。 (30)(8)153860Aug-24Nov-24Mar-25Jul-25(%)新濠国际发展恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 新濠国际发展 (200 HK) 图表1： 澳门总博彩恢复情况：2025 年 7 月 GGR 修复至 2019 年同期 90%（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 图表2： 澳门博彩总收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 新濠国际发展 (200 HK) 图表3： 澳门 VIP 收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 图表4： 澳门中场收入对比 2019 年的恢复