美高梅中国(2282.HK)恢复超行业且份额增长，但需关注EBITDA利润率下跌

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 美高梅中国 (2282 HK) 恢复超行业且份额增长，但需关注EBITDA 利润率下跌 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 19.30 何翩翩 研究员 SAC No. S0570523020002 SFC No. ASI353 purdyho@htsc.com +(852) 3658 6000 易楚妍 联系人 SAC No. S0570124070123 yichuyan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 19.30 收盘价 (港币 截至 8 月 1 日) 16.38 市值 (港币百万) 62,244 6 个月平均日成交额 (港币百万) 93.42 52 周价格范围 (港币) 8.83-16.66 BVPS (港币) 0.14 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 (港币) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (百万) 31,387 31,616 32,347 33,585 +/-% 27.15 0.73 2.31 3.83 归属母公司净利润 (百万) 4,603 5,170 4,816 4,969 +/-% 74.48 12.31 (6.86) 3.18 EPS (最新摊薄) 1.21 1.36 1.26 1.30 ROE (%) (1,151) 132.14 54.25 41.36 PE (倍) 13.52 12.04 12.93 12.53 PB (倍) 118.00 8.53 5.95 4.59 EV EBITDA (倍) 9.05 8.60 8.08 7.42 股息率 (%) 4.28 2.03 2.08 2.16 资料来源：公司公告、华泰研究预测 2025 年 8 月 01 日│中国香港 博彩 港股美高梅中国的母公司美股 MGM US 于美国时间 7/30 盘后发布 25Q2 财报，MGM US 盘后股价小幅震荡，主要原因或为：尽管澳门业务和 BetMGM表现超彭博一致预期，但拉斯维加斯业务表现不及市场预期，公司表示主要受拉斯维加斯美高梅大酒店客房改造尚未竣工的影响。此前，美高梅中国于3 月宣布派发 2024 末期股息每股 0.251 港元，股息将在 6/12 派发，若按24 年总股息计算约为 0.604 港元，按当前股价计算股息率约 3.7%。Q2 电话会 MGM 表示董事会已批准可分配净利润的 50%用于派息，美高梅中国或也将沿用这一标准。若按 24 年 EPS 1.211 港元的 50%计算即约为 0.605港元，按当前股价计算股息率也为 3.7%。重申“买入”。 所有业务恢复超行业，环比均增长，市场份额达 16.6% 美高梅中国 25Q2 博彩毛收入 12.60 亿美元，同比+12%，环比+12%，恢复至 19Q2 的 154%（行业 83%）。VIP 毛收入 165.3 百万美元，恢复至 57%（行业 47%），同比+47%，环比+12%；中场毛收入 1021.7 百万美元，恢复至 222%（行业 118%），同比+9%，环比+12%；老虎机毛收入 73.2 百万美元，恢复至 102%（行业 94%），同比-1%，环比+10%。本季度总 GGR及所有业务环比均增长，且看到 VIP 同比大幅增长，或受高端客增长所拉动，也印证了 5 月和 6 月行业 GGR 表现较好。25Q2 市场份额达 16.6%，为行业六家环比增幅最高，对比 25Q1 的 15.7%进一步提升，增长势头良好。 EBITDA Margin 同环比下跌，或反映获客成本提升 美高梅中国 25Q2 净收入 11.11 亿美元，同比+9%，环比+8%；经调整EBITDA 为 3.22 亿美元，同比+3%，环比+6%，恢复至 19 年同期的 172%；EBITDA Margin 为 29.0%，对比 19Q2/24Q2/25Q1 的 24.5%/30.7%/29.6%，同环比均出现下跌，我们认为可与金沙 Q2 电话会相印证，即市场竞争加剧，美高梅或为吸引高质量客户而增加了市场及推广开支。从物业来看，25Q2美狮美高梅净收入 6.77 亿美元，EBITDA 1.97 亿美元，EBITDA Margin 为29.1%，对比 19Q2/24Q2/25Q1 的 19.7%/31.0%/30.3%。25Q2 澳门美高梅净收入 4.34 亿美元，EBITDA 为 1.25 亿美元，EBITDA Margin 为 28.8%，对比 19Q2/24Q2/25Q1 的 31.7%/30.2%/28.6%，环比基本保持稳定。公司表示于 7 月在澳门美高梅新筹备面向高端客的 Alpha Club，初期配备 20 张赌台，计划在十一黄金周前正式开业。 2H25 澳门博彩板块上行趋势有望延续 我们认为 2H25 澳门博彩板块的上行趋势有望受政策利好、财富效应和非博彩协同而延续。珠澳“一签多行”、香港“跨境支付通”，叠加“金股币”齐涨财富效应，或增强旅客的出行与消费意愿。1H25 来自珠海的访澳旅客同比增长 57%，达到 248 万人次，其中符合签证便利政策的旅客占比 44%。6 月淡季不淡，GGR 恢复至 19 年同期的 88%，创疫后恢复新高。非博彩活动方面，6 月张学友、权志龙接力登场，7-8 月更有陈奕迅、林忆莲等面向中老年高消费群体。Labubu 等大型 IP 也于 6-9 月登陆澳门，广吸各年龄层游客打卡互动。展望下半年，11 月将迎来第十五届全运会（粤港澳合办）和澳门格兰披治赛车大赛，或将出台更多便利措施吸客。 重申“买入”，目标价上调到 19.3 港元，对应 9.3x 26E EV/EBITDA 我们维持美高梅中国 25/26/27E EBITDA 88/90/93 亿港元。我们认为公司非博彩部署跟其博彩业务产生高效协调，以及“小而美”的优质服务，引领恢复能持续优于行业。基于港股博彩行业 9.2x 26E EV/EBITDA，维持此前的估值溢价，对应估值 9.3x（前值 8.8x），目标价从 18.0 上调到 19.3 港元。 风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。 (22)(4)143149Aug-24Nov-24Mar-25Jul-25(%)美高梅中国恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 美高梅中国 (2282 HK) 图表1： 澳门总博彩恢复情况：2025 年 7 月 GGR 修复至 2019 年同期 90%（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 图表2： 澳门博彩总收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 美高梅中国 (2282 HK) 图表3： 澳门 VIP 收入对比 2019 年的恢复情况（按季度）（百万澳门元） 资料来源：DICJ、华泰研究