可选消费行业专题研究：海外龙头业绩分化，存在结构性亮点

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 可选消费 海外龙头业绩分化，存在结构性亮点 华泰研究 可选消费 增持 (维持) 化妆品 增持 (维持) 樊俊豪 研究员 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 孙丹阳 研究员 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2038 洪洋 联系人 SAC No. S0570125070021 hongyang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 2025 年 8 月 04 日│中国内地 专题研究 1H25 海外美护龙头业绩：结构性亮点突出 海外美护龙头公司近期陆续披露 1H25 业绩表现。整体来看，我们难以通过以上公司业绩表现将不同区域的消费趋势简单定性概括为“消费降级”或“消费升级”，亮点是结构性的。分区域，25Q2 中国大陆业务有边际改善迹象（如欧莱雅/LVMH）；分品类，皮肤医学级产品（高德美/欧莱雅等）/香水（PUIG/LVMH 等）/高端彩妆（PUIG）/护发（欧莱雅）亦各有亮点；医美领域，高德美再生针剂 Sculptra/及液态肉毒新品 Relfydess 表现突出；美妆+AI 亦有突破，欧莱雅打造“长寿 AI 云”分析 260+皮肤长寿标志物。 区域视角：部分龙头中国区营收回暖，部分龙头日本本地消费维稳 1）中国：欧莱雅中国大陆逆转前五季度下滑，25Q2 营收 yoy 3%（下均为营收）；宝洁中国大陆 FY25Q4 yoy 2%；LVMH 中国大陆 Q2 yoy 降幅收窄至高单。2）日本：欧莱雅称 25H1 日本业务受益于入境旅游复苏与本地消费稳定；爱马仕日本业务显著增长（25H1 yoy16%）。3）欧美：LVMH/爱马仕均表示欧洲和美国当地需求强劲；欧莱雅称 25Q2 北美市场显示出明显改善迹象；4）新兴市场：欧莱雅称 25H1 新兴市场双位数增长；高德美25H1 墨西哥/巴西市场收入高增长；爱马仕称 25H1 以中东为主的新兴市场表现尤其强劲。 渠道视角：线上/专业细分渠道均有看点，旅游零售仍阶段性承压 1）旅游零售：LVMH/欧莱雅感受到旅游零售渠道仍然承压，LVMH 表示 25Q2日本汇率变动导致降幅显著扩大（25Q1/25Q2 分别为-1%/-28%）；欧莱雅表示 25Q2 北亚旅游零售业务仍为负增长；2）电商渠道：中国区 618 势头向好；欧莱雅称 25H1 欧洲电商渠道表现优于欧洲市场整体；高德美 25H1皮肤科护肤业务丝塔芙受益于线上渠道增长，618 期间表现亮眼；宝洁同样表示 SK-II 618 表现强势；高德美 25H1 皮肤科学护肤产品丝塔芙汀受益于线上渠道增长；3）线下渠道结构性亮点：欧莱雅专业产品定制化沙龙重振沙龙市场；LVMH 丝芙兰加速增长驱动精选零售业务 25Q2 yoy 4%。 品类视角：医美/医美级护肤品/香水等品类依然有相对更突出表现 1）医美：受益于肉毒产品 Dysport 及液态肉毒新品 Relfydess/再生针剂 Sculptra 等，Galderma 全球医美注射业务收入 Q2 加速；2）皮肤科学护肤品：欧莱雅 25H1 理肤泉/修丽可/适乐肤保持高增长；宝洁称 SK-II 受新品LXP 驱动；3）香水：欧莱雅 25H1 香水业务两位数增长，驱动高档化妆品增长 2%；PUIG 旗下 Byredo 25H1 两位数表现领跑增长；LVMH 称香水仍是美妆业务表现最佳品类；LVMH/爱马仕上新香水产品；4）护发：欧莱雅25H1 护发产品引涨专业产品与大众消费业务；5）彩妆：Puig 旗下品牌 CT上新驱动 25Q2 美妆业务增长 7.4%。 风险提示：市场竞争加剧；汇率波动；地缘政治不确定性。 (19)(5)102438Aug-24Dec-24Mar-25Jul-25(%)可选消费化妆品沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 可选消费 图表1： 各公司业绩回顾与指引 公司 整体业务回顾指引 细分业务方向 地区市场表现 欧莱雅 同比增速持续加速，营业利润率进一步扩大 护发为增长主要动力；全渠道策略赋能业务增长；收购专业护发品牌 Color Wow 新兴市场两位数增长、中国大陆小幅反弹以及北美逐步复苏，抵消了欧洲预期的放缓 彩妆势头由高级品牌推动；收购高端护肤品牌Medik8 中国市场皮肤科学美容与专业产品增长较快 皮肤科学美容受创新与在线势头推动 新兴市场线上渠道仍是主要增长动力 香水和护发品仍然是增长最快的品类 高德美 双位数增长，各业务与各区域均实现增长，上调业绩指引 A 型肉毒毒素强劲增长，液态 A 型上市表现超市场预期，多个市场积极备货 皮肤护理业务中国与印度表现突出 治疗性皮肤病业务因奈莫利珠单抗美国市场快速放量，业绩表现远超预期 生物刺激剂国际市场增长强劲，美国市场填充剂增长承压 PUIG 实现了持续的收入增长，且在各个细分市场和地区都表现出强劲业绩 香水与时尚业务成绩亮眼，新推出的香水预计成为下半年增长引擎 亚太市场增量主要受日韩市场驱动 美妆业务增长受战略上新与地区、渠道拓展驱动；护肤业务持续增长 宝洁 在动态、艰难且动荡的环境中，实现销售额和利润的增长 护发：整体持平，拉美与欧洲因创新拉动增长，但北美与中国销量下滑 护肤：整体持平，中国区销量上升，但北美销量下滑抵消增长 LVMH 尽管当前环境不佳，2025 H1 仍取得稳健业绩 香水和化妆品业务保持稳定，保持了稳健的创新政策和高度选择性的零售方式 日本 24H1 旅游零售导致高基数，因此 25H1 同比表现下降 欧美本地需求强劲 爱马仕 实现稳健增长，所有区域业绩均实现增长 香水美妆业务 24Q2 新品发布导致高技术，25H1同比下滑 日本增长强劲，主要受当地用户忠诚与高质量分销网络；除日本外地区尽管面临困难，但也实现增长 香水业务受新品发布提振 美国驱动美洲业务高增长 法国与除法国外的欧洲地区实现稳健增长 新兴市场，主要是中东地区，实现突出增长 资料来源：各公司公告、华泰研究 图表2： 各公司最新业绩指引 市值：亿元 TTM P/E 币种 营收：亿元 营收 yoy 净利润：亿元 净利润 yoy EPS：元 EPS yoy FY26 E FY26 E FY26 E FY26 E FY26 E FY26 E 欧莱雅 2081.3 33.96 EUR 高德美 303.3 98.25 USD 49.39-54.24 12-14% 11.54 23% PUIG 92.9 16.93 EUR 50.8-51.7 6-8% LVMH 2362.4 21.46 EUR 宝洁 3