骄成超声(688392)超声波技术平台型公司，深度受益3D封装和固态电池

超声波技术平台型公司，深度受益3D封装和固态电池请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明研究报告骄成超声（688392.SH）：【华西机械团队】分析师：黄瑞连SACNO：S1120524030001邮箱：huangrl@hx168.com.cn2025年7月31日1本土超声波设备龙头，短期业绩拐点出现。公司是本土专业从事超声波设备龙头，目前产品包括动力电池焊接设备、汽车线束焊接设备、半导体超声波设备和配件服务四大类，产品均供货于各细分赛道龙头玩家。1）收入端：2018-2024年公司收入CAGR达32%，总体实现快速增长；2024年收入5.85亿元，细分看24Q2-25Q1公司收入同比-34%/+53%/+153%/+22%，向上趋势明确，主要系锂电扩产较好，同时新品快速放量；2）利润端：受益营收扩张，2022年公司归母净利润达1.11亿元，随后受锂电下行&研发投入影响，利润端短期承压，2024年为8587万元，同比-40%。2024Q2-2025Q1归母利润同比增速为-87%/+17%/+804%/+2152%，25Q1实现归母净利润2363万元，业绩拐点已经出现。掌握超声波平台技术，构筑公司中长期成长逻辑。复盘机械板块优质制造业龙头，均是依靠产品平台化拓展，且每一块业务具备出色市场竞争能力，持续打开公司成长空间，显然公司同样具备类似底层成长逻辑：1）公司完整构建了从理论层、技术层到产品层的超声波核心技术平台，依托出色平台化能力，从锂电到半导体设备，不断构建全新成长曲线，且能够不断兑现收入。此外，公司积极布局固态电池、医疗、机器人、大飞机等成长性赛道，中长期成长逻辑出色；2）从竞争格局来看，公司各业务竞对均为海外龙头，高壁垒同时带来出色盈利水平（极少的毛利率50%+制造业公司），后续带来更大的利润弹性。动力电池：传统锂电复苏，固态电池价值量提升最明显环节。1）传统锂电：24H2宁德、比亚迪等重启扩产，动力电池焊接设备主业复苏明确。此外，由于存量设备不断增长，配件逻辑出色，2024年配件收入1.84亿元，同比+70.4%，且毛利率优于设备，持续贡献稳定利润，优于其他锂电设备公司。2）固态电池：公司相关超声波设备需求涵盖极耳焊接设备、电池叠片超声波检测设备，潜在需求包括铝塑膜焊接、电解质均匀化等，单Gwh设备价值量将大幅提升，我们保守预计超过千万元，其中极耳焊接设备已形成小批量订单，材料制备相关设备正在开发，是固态电池最确定核心铲子股。3D封装弹性最大标的，最受益于先进封装扩产浪潮。1）众多新业务中，技术难度最大的半导体率先进入放量阶段，2024年收入0.47亿元，同比+196%，产品端涵盖：①传统封装：涵盖IGBT封装关键工艺，包括贴装、键合、检测等设备；②先进封装：布局球焊机、固晶/倒装键合机、超声波扫描显微镜（SAM）等。2）AI驱动下产业化加速，本土HBM/CoWos等3D堆叠需求广阔，保守估计未来年3D堆叠扩产有望超过10万片/月；3）3D堆叠结构下，传统光检/X射线失效，SAM成为不可缺少的检测设备，将是最受益的增量设备环节。以HBM为例，中性测算下每万片设备价值量可达3亿元，预计中期3D封装年扩产对应的潜在需求超过30亿元，长期来看SAM市场需求更加广阔。4）此外，先进封装带动固晶需求提升，公司推出了应用于声表面滤波器（SAW）生产的超声波固晶机，国产替代空间广阔。IGBT方面，受益国产替代加速，公司设备加速放量。投资建议：我们预计公司2025-2027年营收为7.58、10.44和14.46亿元，分别同比增长29.6%、37.8%和38.5%；2025-2027年归母净利润为1.40、2.25和3.42亿元，同比增长63.3%、60.5%和51.9%；对应EPS为1.21、1.94和2.95元，维持盈利预测。我们选取同为锂电设备/半导体设备公司的先导智能、利元亨、中科飞测作为可比公司，2025-2027年平均PE分别为113、57和41；2025/7/29公司股价74.5元，对应PE分别为62、38和25，与可比公司相比处于较低水平，我们维持“增持”评级。风险提示：扩产不及预期、新品研发不及预期、行业竞争加剧等2本土超声波设备龙头，短期业绩拐点出现一动力电池：传统锂电复苏，固态电池价值量提升最明显环节三3D封装弹性最大标的，最受益于先进封装扩产浪潮四五投资建议与风险提示掌握超声波平台技术，构筑公司中长期成长逻辑二3资料来源：招股说明书，公司年报，公司官网，华西证券研究所骄成超声成立于2007年，本土专业从事超声波设备龙头，目前主营产品包括动力电池焊接设备、汽车线束焊接设备、半导体超声波设备和配件服务四大类，产品均供货于各细分赛道龙头，客户群体持续扩张。1）动力电池焊接设备：用于极耳焊接、PACK焊接、复合集流体滚焊等，在宁德时代、比亚迪的新增产线招标市占率超50%（2021年）；固态电池技术迭代加速，设备价值量大幅提升，公司深度受益；2）高压线束：用于铜铝线大线径线束焊接，与莱尼、比亚迪、沪光股份等紧密合作；3）半导体超声波设备：主要用于后道封装，包括端子/PIN针焊机、引线键合机、固晶/倒装键合机、超声波扫描显微镜（检测）等，先进封装头部客户积极下单；4）配件：超声波设备具有很强耗材属性，下游客户对于焊头、底模、裁刀、发生器、换能器等配件需求较大，收入持续快速增长。图：公司现有产品矩阵丰富，供货于各细分赛道龙头玩家4资料来源：Wind，招股说明书，公司公告，华西证券研究所动力电池业务是公司主要收入来源，支撑公司过去快速成长；2023年以来新业务逐步放量，平台化布局开始兑现：1）2018-2023年动力电池业务收入平均占比超过50%，其中2020年异常变化系口罩机收入暴增；2021-2022年迎来锂电扩产高峰，动力电池业务收入占比超70%，公司完成科创板上市，进入新的发展阶段；2）锂电扩产放缓影响，2023年以来主业承压明显，但我们判断公司新业务进入收获期，开始获得订单，2024年收入结构也可部分佐证，动力电池/汽车线束/半导体/配件收入占比分别为26%、14%、8%和31%，其中汽车线束、半导体业务占比提升明显，已经成为公司重要收入构成；3）此外，存量保有超声设备不断提升，配件（耗材）业务持续快速增长。图：2018-2023年动力电池为公司主要收入来源38%51%8%71%73%64%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018201920202021202220232024服务及其他轮胎裁切业务半导体业务汽车线束业务动力电池业务配件图：2024年起公司新业务逐步迎来放量5公司股权结构集中稳定，周宏建为实际控制人。截至2025Q1，实控人周宏建直接持有公司股份14.13%，通过持股平台间接持有19.02%，合计持股比例为33.15%，整体来看公司股权相对集中。管理层高度重视人才激励，已设立三个员工持股平台，并且在2024年完成最新一期股权激励。尤其我们注意到，骄璞企管专为半导体核心人才设立，类似在控股子公司层面实施股权激励，充分激发积极性。资料来源：Wind，公司公告，华西证券研究所图：公司股权结构集中，设立多个持股平台