蓄力新高5：反内卷的期货映射方向

请阅读最后一页的重要声明！ 反内卷的期货映射方向 ——蓄力新高 5 证券研究报告 投资策略报告 / 2025.07.27 分析师 李美岑 SAC 证书编号：S0160521120002 limc@ctsec.com 分析师 王亦奕 SAC 证书编号：S0160522030002 wangyy01@ctsec.com 分析师 徐陈翼 SAC 证书编号：S0160523030003 xucy@ctsec.com 分析师 张洲驰 SAC 证书编号：S0160524070004 zhangzc@ctsec.com 分析师 熊宇翔 SAC 证书编号：S0160524070003 xiongyx@ctsec.com 联系人 常瑛珞 changyl@ctsec.com 相关报告 1. 《“反内卷”整合，龙头化五大方向》 2025-07-24 2. 《中报预告有何线索——蓄力新高 4》 2025-07-20 3. 《指数新高后，如何配？——蓄力新高 3》 2025-07-13 核心观点 ❖ 回顾：2025 年 3 月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5 月继续强调“红 5 月”积极可为，AH 市场均有不错表现。6 月发布半年度策略《蓄力新高》，提示关注全球去美元化+资金流向非美趋势，以及中长期龙头化、国产化、全球化三大主线。 ❖ “三心”筑牛市，业绩期积极布局景气方向，结合月底政治局会议窗口期，指数有望再度上攻创新高。我们中期策略发布以来 1 个月，上证指数已上涨 7%至 3600 关口，全 A 日成交额向 2 万亿靠拢，来自民族、企业家、市场信心的提升，是中国权益资产估值重塑的坚实基础。往后看，一方面反内卷力度超预期，通胀回升有望释放分子端弹性；另一方面雅下 1.2 万亿基建开工，宽财政效果也在兑现。 ❖ 通胀受益方向 1：短期商品期货率先释放弹性，股票市场有望跟进 反内卷交易席卷期货市场，轮动节奏来看：首先龙一多晶硅自律减产，6 月 26 日新疆大厂减产落地点燃行情；其次龙二焦煤受环保、安监、超产等因素减产，7 月下旬接力走出 5 连板；再次玻璃、碳酸锂等受相关催化，情绪跟进补涨。 从期货映射至股票市场，在涨价趋势维持的情况下，涨幅领先的多晶硅、焦煤、玻璃及焦炭相关上市龙二、龙三（正文图 3）或仍有 15%以上补涨空间。映射构建思路：短期股价潜在空间=商品涨幅*上市公司对应敞口-股价涨幅。 ❖ 通胀受益方向 2：中期 PPI 有望触底回升，复盘历史表现怎么配 整体看：1）PPI 上行期，股票大势整体向上；2）PPI 启动期股指弹性最大（前 3 月、同比回正），再到同比触顶行情基本结束。 结构看：1）周期表现突出显著，发力也较早，主要包括煤炭、有色、基化。2）消费表现其次，可能发力晚（前 3 月表现一般、到同比回正有超额），主要包括食饮、家电、汽车。3）金融可能初期有发力（政策催化驱动，在 PPI 修复前可能已在上涨）。 ❖ 配置方向：重视反内卷超预期带来的“龙头牛”，更多政策、产业催化或仍蓄势待发。国产化与全球化依然是成长的主线，随着市场情绪升温，可以向左侧方向延伸布局。 1）龙头化→“龙头牛”-反内卷+供给出清：期货映射（硅料、双焦、玻璃等）、PPI触底（券商、有色、煤炭、基化等）、基建地产链（装修建材、管材、家居等）。 2）国产化&全球化-科技创新前沿：AI 浪潮高景气（WAIC 催化华为昇腾链+AI PCB扩散的上游激光、刀具等）、New Money 出海（创新药+文化方面短剧、游戏、AIGC）、内需拐点（半导体设备&材料、工业软件、信创等）。 ❖ 基金季报持仓：内外资动向均呈现哑铃交易特征 行业：二季度主动基金增配方向呈哑铃特征。加仓 TMT 中的通信(+2.5pct)、传媒(+0.5pct)，以及金融中的非银(+0.6pct)、银行(+0.3pct)。减配消费中的食品饮料(-1.5pct)、家电（-0.6pct)，制造中的汽车(-1.2pct)、机械(-0.9pct)、电新(-0.7pct)。 北向 vs 基金调仓方向：Q2 北向与内资基金在增配方向上的共识集中于红利（交运、银行、公用等）、景气赛道（通信、医药、军工），周期（有色、农林牧渔、石化）。在减仓方向上，均明显减配消费（食饮、家电、纺服、轻工）、制造（机械、电新、汽车）。 ❖ 风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 投资策略报告/证券研究报告 内容目录 1 回顾与观点 ........................................................................................................... 3 2 核心图表跟踪 ........................................................................................................ 6 3 风险提示 ............................................................................................................. 10 图表目录 图 1： 期货映射：反内卷明星商品年初至底部的跌幅与 6 月 26 日以来涨幅呈显著负相关（相关系数-0.7） ........................................................................................................... 6 图 2： 期货映射：明星商品主要集中在新能源链（多晶硅）、钢铁链（焦煤）、玻碱链、能化链、有色链及软商品 ..................................................................................................... 6 图 3： 期货映射：以核心商品占比加权，股价对应期货涨幅还有多少空间 ............................ 7 图 4： PPI 探底：PPI 周期历史 3 次触底回升，1 次无弹性低位震荡 .................................. 7 图 5： PPI 探底：PPI 上行&无弹性阶段，各板块表现（红底是前 2，红字是领先全 A） ........ 8 图 6： PPI 探底：PPI 上行&无弹性阶段，各行业表现 ..................................................... 8 图 7： 基金季报持仓：2Q25 基金增配通信、国防军工居前（按 2Q25 超配环比排序） .......... 9 图 8： 基金季报持仓：2Q25 基金加仓比例前 20 位