债市启明系列：如何看待当前的人口结构新变化？

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 mei 如何看待当前的人口结构新变化？ 债市启明系列｜2019.12.25 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 章立聪 固定收益分析师 S1010514110002 余经纬 固定收益分析师 S1010517070005 目前我国人口增长仍面临一定压力，随着生育率的持续走低，我国老龄化程度不断加重，后续劳动力供给可能受到影响，全社会的储蓄、投资、经济增长中枢均有一定的回落压力。低生育率和老龄化或将降低汽车、地产的购置需求，但也将增加医疗保健支出，而经济增长中枢的回落，居民风险偏好的下降也对债市形成利好。 ▍人口发展历史与现状。目前来看，我国人口总量较大，但人口增长压力已现，生育率的持续走低也导致我国老龄化程度逐渐加重，分地区看，各省份人口的自然增长率整体与该地区的经济发展程度成反比。和全球其他国家相对比，我国的人口总和生育率低于全球、亚洲的平均水平，与日本、泰国较为接近。 ▍人口发展趋势展望。利用第六次人口普查数据，我们可以推算未来各个年龄段的人口总数。根据我们测算结果，我国老龄化程度将持续加深，预计我国将于2023 年进入深度老龄化社会。 ▍低生育、高年龄？影响几何？对于经济基本面而言，人口老龄化会对劳动力供给产生影响，并降低生产总量；另一方面，生育率下降、老龄化加深也将导致全社会的储蓄、投资减少，并将导致居民工资以及物价的抬升。对于资本市场而言，人口结构的变化可能带来消费结构的改变，长期看低生育率和老龄化可能会降低汽车、地产的购置需求，同时也将增加医疗保健支出占比；人口红利的消散也可能导致经济增长中枢回落，而老龄化的不断加深也将降低居民风险偏好，长期看利好债市。 ▍应对低生育率的他山之石。20 世纪末至 21 世纪初，日本、韩国、新加坡都曾经历过生育率水平快速下降，结合这些国家的应对经验，我们认为解决低生育水平需要完备的组织机构、政策法律体系，同时也需要政府部门提供充足的经费来源以应对补贴、税收减免等方面的开支。 ▍综合来看，尽管当前二胎政策已全面放开，但我国人口增长仍面临一定压力，对比国际水平，我国当前的总和生育率水平要低于亚洲、全球的平均水平，而随着生育率的持续走低，我国老龄化程度不断加重、劳动力供给总量趋于回落，料经济增速也将面临一定的换挡压力。往后看，根据我们的测算，我们认为当前我国老龄化进程仍未完结，2023 年我国或将进入深度老龄化社会，这将对劳动力供给产生影响，并降低生产总量；同时生育率下降、老龄化加深也将导致全社会的储蓄、投资减少，并可能导致居民工资以及物价的抬升。对于资本市场而言，人口结构的变化可能带来消费结构的改变，长期看低生育率和老龄化将降低汽车、地产的购置需求，同时也将增加医疗保健支出占比。随着生育率的持续低迷，人口红利或将逐渐消散并将导致经济增长中枢回落，而老龄化的不断加深也将降低居民风险偏好，长期看利好债市。结合日本、韩国、新加坡的经验看，解决低生育水平需要完备的组织机构、政策法律体系，同时也需要政府部门提供充足的经费来源以应对补贴、税收减免等方面的开支，因此后续政策可以在鼓励生育方面适当布局，操作上可以借鉴海外经验，采取差异化的补贴和税收政策、对孕龄女性的就业和再就业加以扶持、以及制定相关法律增强政策的约束力和公信力等举措。 债市启明系列｜2019.12.25 请务必阅读正文之后的免责条款 1 2018 年我国的出生率录得 1.09%，是 1970 年以来的最低水平，出生率的低迷似乎说明当前我国的人口增长已有一定的下行压力。接下来本文将对我国的人口发展历史与现状进行梳理，试图讨论当前低出生率对我国经济基本面与资本市场的影响，并结合海外经验来简单分析如何应对当前低出生率的局面。 ▍ 人口发展历史与现状 我国的人口发展史 1949 年-1953 年，战后婴儿潮带动人口总量快速增长。新中国成立初期，国家整体处于战后复苏阶段，社会安定，经济稳步发展，人民生活水平逐渐改善，而人口的发展进程也出现了新的特征：出生率维持稳定，死亡率持续下降，人口自然增长率逐渐回升，建国后的第一次“婴儿潮”也开始出现。1953 年我国开展了历史上的首次全国人口普查，第一次对全国人口总数有了精确统计，结果显示我国人口已达到 5.94 亿人，较 1949 年的人口总数上升明显。 1954 年-1958 年，首次人口普查为人口政策的制定提供科学依据，节制生育的人口政策逐渐确立。1953 年的人口普查为中国政府制定科学的生育政策提供了依据，当时我国仍处于战后恢复阶段，生产力水平有待提高，粮油等生活用品的储备并不充足，日渐高增的人口总量反而加大了我国粮油等商品的供应压力，人口的快速增长也引发了政府的高度关注。1953 年底，周恩来总理在《第一个五年建设计划的基本任务》中表示对人口增长的担忧。1955 年，中央在对卫生部《关于节制生育问题的报告》进行批复时，指出节制生育是关系广大人民生活的一项重大政策性问题；同年 9 月，周恩来也在《关于发展国民经济的第二个五年计划的建议的报告》中，重申了“提倡节制生育”的方针。1957 年，毛泽东、邓小平、刘少奇均发表了有关节育问题的讲话，这说明节制生育的人口政策在这一时期大方向已经确定。 1958 年-1970 年，随着社会因素、自然灾害的影响，节制生育计划整体波折前行。进入 1959 年，受反右运动、大跃进运动等政治因素影响，叠加自然灾害持续发生，我国经历了粮食产量骤减的“三年困难期”，人口数量也有一定下降。1962 年，“三年困难期”结束后生产力逐渐恢复，我国迎来了建国以来的第二次“婴儿潮”，1962 年出生人口共计 2100万，1963 年则达到了 2800 万，人口高增的问题再次凸显。此后国务院于 1964 年成立计划生育委员会并全面开展节育工作，但随着 1966 年政治运动的开启，计划生育工作的进展也整体陷入停滞。 1971 年-2013 年，计划生育全面推进，出生率明显回落。国务院批准《关于做好计划生育工作的报告》，标志着计划生育工作的全面推行。1973 年，国务院也着手成立计划生育领导小组。1982 年，计划生育被正式写入《中华共和国人民宪法》，中共十二大也正式将计划生育确定为基本国策。此后，以“一胎化”为主要特征的计划生育工作持续开展，我国的出生率也整体趋于下降，截至 2013 年，我国出生率已降至 1.21%，较 1970 年的3.34%显著回落。 债市启明系列｜2019.12.25 请务必阅读正文之后的免责条款 2 2014 年至今，全面二孩政策逐渐放开，但出生率仍在持续探底。2013 年 3 月，国家卫计委开展多方案人口预测和全国性生育意愿调查，同年 11 月，“单独二孩”政策正式于中共十八届三中全会提出，并于 2014 年开始在全国逐步实施，2014 年我国出生率为 1.24%，较 2013 年小幅回升，但 2015 年全国出生人口总量再次滑落，从 2014 年的 1687 万人降至 2015 年的 1665 万人。自 2016 年 1 月开始，全面二孩政策正式实施，一定程度上释放